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南华宏观周报总结：2023年3月5日

核心内容

本报告主要分析了2023年初中国货币政策与财政政策的执行情况，指出当前政策预期与实际执行之间存在明显差异。报告指出货币政策并未如预期般宽松，反而有所收紧，同时财政政策的开年力度较2022年有所下降。

主要观点

1. 货币政策不如预期宽松

• 资金利率走高：DR007自去年年末起多次高于7天逆回购利率，国有银行一年期同业存单利率自2月下旬起超过2.7%。
• 央行态度转变：央行对通胀的担忧显著增强，政策执行从“全面宽松”转向“结构性支持”。
• 政策表述变化：三季度报告强调“加大……实施力度”，而四季度则更注重“精准有力”与“支持扩大内需”。
• 降准降息前景：降息难度提高，央行认为当前货币政策变量水平合适，除非经济形势严重恶化，否则降息空间有限。降准仍是可行的政策工具，用于提供长期流动性。
• 市场反应：5年期利率互换（FR007）已升至3%附近，接近2021年和2019年的水平，显示市场对资金利率走高的预期。

2. 财政政策开年力度不及2022年

• 预期与现实差异：年初预期积极财政政策会加力提效，但实际执行中专项债发行净融资额较低。
• 专项债发行情况：2023年1-2月专项债净融资额约为1.9万亿元，低于2022年的2.99万亿元和2020年的2.19万亿元。
• 提前下达额度：财政部提前下达的2023年新增专项债额度为2.19万亿元，占上一年额度的60%，达到全国人大授权上限。
• 政策执行滞后：财政政策的累积效果尚未完全显现，整体力度仍显不足。

关键信息

通胀监测与担忧

• 通胀担忧重心转移：从外部因素转向内部因素，如消费动能升温、经济活力释放、劳动力市场回暖等。
• 短期可控，中长期需警惕：央行指出当前通胀压力总体可控，但未来仍需密切关注通胀反弹的可能性，尤其是需求侧的变化。

政策工具变化

• 货币政策：从“全面宽松”向“结构性支持”转变，强调精准调控与保持流动性合理充裕。
• 财政政策：虽然提前下达了较多专项债额度，但实际执行力度不足，需关注后续政策效果的释放。

风险提示

• 政策变化：未来货币政策可能进一步调整，财政政策执行力度仍需观察。
• 经济复苏弱于预期：若经济复苏不及预期，可能对政策产生新的影响。
• 通胀反弹压力：需持续关注消费动能释放、劳动力市场变化、外部输入性通胀等因素对物价的影响。

数据与图表概览

• 图1.1.1：DR007位于政策利率之上，显示资金利率偏高。
• 图1.1.2：存单利率接近MLF利率，反映市场对流动性的需求。
• 图1.1.3：近两周央行处于资金净回笼状态，流动性收紧。
• 图1.1.4：利率互换市场预期利率将走高，显示市场对未来利率走势的担忧。
• 图1.2.1：1-2月专项债净融资额不及2022年，显示财政政策执行力度不足。

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总结

本报告揭示了2023年初货币政策与财政政策执行中的预期差。货币政策趋于紧缩，财政政策执行力度不足，同时央行对通胀的监测更加注重内部因素。未来降准仍有可能，但降息空间有限。市场对资金利率走高的反应已经显现，需密切关注政策变化与经济复苏情况。