2017-连锁零售药店专题研究（中篇）：是零售，不仅是零售_37页-2mb

医药商业—连锁零售药店专题研究（中篇）总结

核心内容概述

本报告聚焦医药零售行业，分析其与普通零售行业的共性与个性，探讨行业发展趋势及投资机会。医药零售行业虽然属于微利领域，但通过精益化管理、扩张战略和政策红利（如医保资质）可实现高估值。当前行业集中度正在快速提升，各龙头公司通过并购与扩张策略布局潜力地区。

主要观点与关键信息

医药零售与零售的共性与个性

• 共性：医药零售与零售行业均属于微利行业，强调精益化管理。精益化管理包括提升供应链议价能力、优化仓储物流、信息系统的应用等。
• 个性：
  • 需求刚性、消费频次低。
  • 受政策影响大，医保资质可显著拉动门店营收。
  • 处方药外流将使医药零售行业逐渐凸显其独特性。

区域发展不均衡与扩张策略

• 中国各省市医药零售行业发展极不均衡，龙头公司已进入省外扩张阶段。
• 潜力地区：四川、重庆、海南、广东、浙江、江苏等地。
• 各公司重点布局区域和策略不同，如一心堂在西南地区扩张，老百姓和益丰布局全国，大参林专注广东。

投资建议

• 重点推荐：益丰药房（精益化管理最佳）、国药一致（国药系唯一零售平台）、一心堂（高速并购省外布局）、老百姓大药房（全国布局+业绩增长）、大参林（广东区域龙头）。
• 重点关注各公司是否能通过省外扩张实现盈利提升，特别是精益化管理能力的提升。

新建并购与短期收入利润不匹配

• 新建和并购是行业扩张的主要方式，短期收入利润不匹配不影响长期投资价值。
• 一心堂因外延扩张导致收入与利润不匹配，但若业绩逐季改善，有望进入买入时点。

投资逻辑与核心假设

沃尔玛案例分析

• 沃尔玛的发展阶段分为：初创期（1962~1972）、嵌起期（1973~1990）、成熟期（1991~至今）。
• 其股价上涨与扩张和精益化管理密切相关，估值在扩张阶段较高，但超过50X需警惕。

医药零售行业分析

• 当前处方药外流尚未形成，因此医药零售行业仍具有零售共性。
• 未来医保资质提升、处方外流政策落地将增强行业个性，推动增长。

财务分析与经营效率

财务表现

• 营收：上市公司平均单店营收高于行业，其中老百姓最高（347万），一心堂最低（154万）。
• 毛利率：一心堂最高（41.28%），国大药房最低（24.61%）。
• 净利率：大参林和益丰表现较好，分别为6.83%和6.10%。
• ROE：一心堂和老百姓相近，益丰较低；大参林和漱玉平民ROE高于上市公司。

费用管理

• 销售费用率：老百姓最低，一心堂最高。
• 管理费用率：益丰最低，一心堂较高。
• 租金成本：一心堂租金营收占比最高，新/拟上市公司相对较低。

资产质量与偿债能力

• 短期偿债能力较强，一心堂、老百姓现金比率较高。
• 长期偿债能力方面，益丰药房表现最优，现金流充足。
• 商誉占比：老百姓最高（411.33%），可能面临较大减值风险。

与市场预期不同之处

• 估值认知：市场认为医药零售不可享有高估值，但通过沃尔玛案例，证明在扩张与精益化阶段可享有高估值。
• 行业分类：市场认为医药零售是独立行业，但报告认为应以处方药外流为界，分阶段看待。
• 一心堂表现：市场认为其外延拖累业绩，但报告指出若业绩好转，可进入买入时机。

股价催化因素

• 药占比限制政策加速落地。
• 医改深化，医院药房推动处方外流。

风险提示

• 快速外延并购后整合不佳，影响盈利。
• 新市场发展速度不达预期。

图表与数据支持

• 图1-4：沃尔玛发展阶段与财务表现。
• 图5-14：全国各省市零售药店发展情况与上市公司财务表现。
• 表1-7：重点省份市场数据、公司财务指标、费用管理、资产质量等。

总结

医药零售行业虽属微利，但通过精益化管理、扩张策略与政策红利可实现高估值。当前行业集中度持续提升，各公司通过省外布局争夺增长空间。重点公司如益丰药房、老百姓、一心堂、国药一致和大参林具有较高的投资价值，需关注其精益化管理能力与业绩改善趋势。