连锁药店行业投资框架：中美日比较下的深度思考-20210925-浙商证券-47页_4mb

中美日比较下的连锁药店行业投资框架总结

行业核心逻辑与趋势

• 行业评级：看好
• 核心逻辑：门店数目扩张是连锁药店增长的核心，处方药占比提升是长期趋势。
• 行业前景：随着处方外流政策的推进，预计2030年处方外流率可达10%，连锁药店可承接处方外流需求约1000亿元，成为行业增长的重要驱动力。

需求端分析

1. 政策推动与需求增长

• 处方外流：2017年公立医院取消药品加成后，处方外流加速，零售药店销售额增速远高于整体药品销售增速。
• 集采影响：集采以量换价，促使院外药品需求增长，但也导致整体毛利率下降，处方药毛利率较低，约22%-23%。
• 人口老龄化：我国人均药品支出远低于全球，药品市场仍有较大增长空间。

2. 未来需求预测

• 药品市场规模：预计2030年整体市场规模达25400亿元。
• 处方外流规模：预计2030年处方外流市场规模约1700亿元，其中连锁药店可承接60%，即约1000亿元。
• 处方外流率：当前约7%，对应日本1982年阶段，预计至2030年将提升至10%。

3. 未来增长点

• 处方药占比提升：随着政策推动，处方药在零售药店销售额中的占比将持续增加。
• 非药品销售增长：生活用品、保健品等非药品销售占比将逐步提升，有助于提高毛利率和客户粘性。

供给端分析

1. 供给格局变化

• 连锁率提升：单体药店数目下降，连锁药店数目上升，行业集中度明显提高。
• 十强占比增长：2014-2018年，十强药店销售额占比从14%提升至22%，年均增长1.6%。
• 医药电商发展：医药电商占比逐渐提升，但短期内尚不能与连锁药店龙头形成竞争。

2. 医药电商竞争力分析

• 价格优势不足：医药电商毛利率与净利率均低于连锁药店，且线上医保支付尚未普及，处方承接能力较弱。
• 运营模式差异：医药电商更偏向于医药批发，缺乏对终端消费者的服务能力，难以形成与连锁药店的直接竞争。

连锁药店发展路径与影响因素

1. 发展路径

• 门店扩张：并购与加盟是连锁药店快速扩张的有效方式，尤其在下沉市场中。
• 处方药占比提升：处方药销售占比将不断提升，成为推动行业增长的长期逻辑。
• 产品结构转型：从以中西成药为主向处方药、保健品、生活用品等多元化产品结构转变。

2. 影响ROE的因素

• 营业总收入：由门店日均坪效与门店数量决定，产品结构与地理位置是影响日均坪效的关键因素。
• 门店净增长率：反映连锁药店的扩张能力和精细化管理水平，直接影响ROE变化。
• 精细化管理：提升门店运营效率、降低闭店率，是连锁药店持续增长的核心。

行业估值分析

1. 估值方法

• 类比美国与日本：根据发展阶段与增速，参考美国1997年、日本2013年前后的估值水平。
• PE与PEG：给予行业PE估值27倍，PEG1.24，反映成长性与估值的匹配程度。

2. 龙头公司估值

投资建议

• 推荐公司：大参林、老百姓、益丰药房、一心堂、漱玉平民、健之佳
• 核心逻辑：门店扩张、处方药占比提升、产品结构优化、供应链管理能力增强
• 风险提示：
  • 处方外流政策推进不及预期
  • 处方外流带来的市场增量不及预期
  • 行业集中度提升导致十强药店业绩增速不及预期
  • 门店拓展速度不及预期
  • 公司营业收入或日均坪效不及预期

行业投资评级

• 看好：行业指数相对于沪深300指数上涨10%以上
• 中性：行业指数相对于沪深300指数上涨-10%至10%
• 看淡：行业指数相对于沪深300指数下跌10%以下

风险提示与法律声明

• 风险提示：政策变化、市场增长不及预期、行业集中度提升、门店拓展速度、盈利能力变化等。
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