20230207-国金证券-周大福-01929.HK-防控优化_金价上行_龙头拐点将至_25页_3mb

周大福 (01929.HK) 深度研究报告总结

公司概况

周大福是中国内地头部珠宝品牌商，据欧睿统计，2022年市占率9.3%，排名第一。公司自1929年创立以来，多次引领行业标准，如1956年提出“四个九足金”概念，1990年推出“一口价”政策。2021年提出“双动力策略”，加速线上线下渠道扩张。

截至2022年9月30日，中国大陆门店达6547家，排名第一。FY2023年1-3季度受疫情影响承压，FY4Q23有望迎来业绩拐点。

财务分析

营收与利润

• FY2021至FY2022，公司营收增速快于行业，CAGR为14%。
• FY2022营收达989.38亿港元，同比增长41%。
• FY2023预计营收增长4%，FY2024增长20%，FY2025增长17%。
• FY2023预计归母净利63亿港元，FY2024增长30%，FY2025增长21%。
• FY2023每股收益（EPS）预计为0.63港元，FY2024为0.81港元，FY2025为0.98港元。

毛利率与净利率

• FY2022毛利率为23.1%，净利率为7.2%。
• FY2023预计毛利率23.0%，净利率6.1%。
• FY2024预计毛利率23.3%，净利率6.5%。
• FY2025预计毛利率23.6%，净利率6.7%。

营收结构

• FY2022黄金产品营收占比74%，镶嵌类占比20%，钟表占比6%。
• FY2023-FY2025黄金产品占比预计下降，镶嵌类产品占比上升，毛利率有望提升。

中国大陆市场

渠道优势

• 公司具备领先的门店数、开店能力和同店增长性。
• 2018年推出“新城镇计划”，加速下沉市场拓展，FY2020以来开店速度领先同业。
• 1-3Q22净开店1381家，排名前三（周大福/老凤祥/老庙）。

同店增长

• FY2021加盟店恢复至FY2019的97分位，直营店略超FY2019水平。
• FY2022加盟店、直营店同增24%/18%，均达FY2019的120分位。
• FY2023-FY2025，公司将更关注同店增长及产品结构优化，预计FY2025恢复至FY2022水平（即FY2019的120分位）。

门店布局

• FY2023中国大陆门店达6812家，其中周大福品牌门店6547家。
• 三线及以下城市门店占比提升至46.5%，零售值贡献达38.2%。
• FY2022开始进一步下沉至四线及以下城市，预计FY2025加盟店占比达80%。

港澳台及海外市场

市场表现

• FY2020以来港澳台及海外市场营收持续承压，FY2022同比修复15%。
• FY2022港澳地区同店零售值修复至FY2018、FY2019平均的48分位。
• FY2023-FY2025预计港澳地区门店数总体平稳，店均销售有望修复至FY2022水平。

业务依赖

• 港澳业务高度依赖大陆客流，2023年1月8日通关政策利好，预计港澳消费回暖。

核心竞争力

产品优势

• 黄金产品：推出“传承”系列古法金，引领大克重、高客单趋势。FY2023古法金产品零售值占黄金首饰40.7%，黄金首饰均价同比提升6%。
• 钻石镶嵌：与头部天然钻石供应商合作，主打“情约”、“唯爱”等系列，具备一定溢价能力。

供应链与品牌

• 早期布局钻石供应链，1964年在南非开设钻石切磨厂，1993年成为De Beers全球特约配货商。
• T Mark、Hearts on Fire等子品牌定位高端，主打高净度钻石和独特工艺。

盈利预测与估值

盈利预测

估值

• 给予FY2024 23倍PE，目标价18.66港元/股。
• 当前股价16.34港元，目标价上涨约14.3%。

风险提示

• 终端零售不及预期；
• 加盟渠道拓展不及预期；
• 行业竞争激烈。

总结

周大福凭借强大的渠道拓展能力和产品溢价力，在中国大陆市场占据领先地位。受防控优化及金价上行双重利好，FY4Q23有望迎来业绩拐点。公司通过“新城镇计划”和“双动力策略”持续优化门店布局和产品结构，提升盈利能力。港澳台及海外市场有望随通关政策改善和大陆客流恢复而回暖。公司未来三年预计实现稳定增长，盈利能力和估值有望进一步提升。