“历史的镜子”系列报告：债转股，从历史研究到案例分析-20180826-长江证券-31页-1mb

报告摘要

“历史的镜子”系列报告总结

核心内容

本报告围绕“债转股”这一金融工具，从历史研究与案例分析两个角度出发，探讨其在中国及日本等国家的实施背景、模式及效果，旨在为当前债务处置提供经验借鉴。

主要观点

债转股的背景与目的
- 债转股主要用于解决企业债务问题，减轻企业偿债压力，同时改善银行资产负债表。
- 在中国，债转股是针对重点国有企业实施的，目的是促进企业扭亏为盈并实现资本结构调整。
- 日本在二战后通过主办银行制度，将银行不良资产转为股权，实现对企业经营的深度介入。
债转股模式的演变
- 商业银行内生化不良资产，转投行模式：将不良资产转为投行模式，减少资本流失，但未真正实现风险分散。
- 商业银行内生化不良资产，“优先股+一定投票权”处置：借鉴美国AIG救助经验，通过优先股实现银行与企业的利益平衡。
- 商业银行剥离不良至不良资产管理公司：通过设立资产管理公司处置不良资产，其中债转股是较难但收益最高的方式。
债转股的挑战与问题
- 定价问题：国企与民企在债转股中的定价机制存在差异，国企更受政策与社会责任影响。
- 道德风险问题：在借贷软约束环境下，债转股可能引发企业行为失范，如减少红利支付或虚增资产。
- 股权回购问题：回购机制缺乏稳定性，企业可能因经营不善而难以履行回购义务，增加银行风险。
案例研究与启示
- 债转股案例显示，企业与银行、资产管理公司之间的博弈普遍存在，且退出机制复杂。
- 资本市场在债转股退出中起到关键作用，上市或股权基金化成为主要退出方式。
- 企业经营状况、资产质量、回购能力等因素直接影响债转股的成效。

关键信息

日本主办银行制度

形成背景：二战后日本经济恢复，企业依赖银行融资，银行通过债转股介入企业经营。
初期效果：严格的监督机制有助于保障银行贷款质量。
后期问题：道德风险增加，形成“政府-银行-企业”三者之间的利益绑定，导致腐败与效率低下。

国内债转股历史回顾（1998-2000年）

实施背景：国有企业亏损严重，银行不良资产积累，为缓解债务压力，国家推出债转股政策。
企业选择标准：产品有市场、工艺先进、负债过高但具备发展潜力。
债转股规模：国务院批准580户企业，总金额达4050亿元。
实施方式：由国家经贸委推荐，资产管理公司评审并谈判后进行债转股。
退出机制：主要通过上市、回购、股权转让等方式实现。

债转股的退出方式

回购：由企业自筹资金赎回股权，但受企业经营状况影响较大。
转让：资产管理公司将股权出售给其他投资者，如民营企业或上市公司。
上市：通过成立股份公司并上市，利用资本市场实现股权退出。
股权基金化：设立企业重组基金，将股权转化为基金投资，实现资产变现。

债转股案例分析

案例	行业	债转股前负债率	债转股后负债率	退出方式	主要问题
北京水泥厂	建材制品	117%	30%	上市、回购	债权人银行亏损，但企业经营改善
瑞丰公司	生物化学制品	45.5%	28.24%	股权置换	银行失去优质客户，企业自主权增强
江西贵溪化肥厂	化肥行业	89%	26%	股权转让	长期亏损，资产回收率低
南飞纺机	纺织行业	91%	10%	股权转让	技术依赖性强，设备老旧，经营不佳
江西制药公司	医药行业	80%	接近100%	股权转让	资产质量差，潜在亏损严重