消费电子领域pcb龙头，未来增长看什么？_57页_3mb

鹏鼎控股：消费电子PCB龙头，未来增长逻辑分析

核心内容概述

鹏鼎控股是全球领先的PCB（印制电路板）制造商，尤其在FPC（柔性板）领域占据主导地位。其主要客户包括苹果、微软、谷歌、诺基亚、OPPO、vivo等，其中苹果贡献收入占比高达70.28%。PCB是电子产品的重要组成部分，被视为“电子产品之母”，在消费电子、通信设备、汽车电子等领域均有广泛应用。由于其高度依赖苹果，受新冠疫情影响较大，股价曾大幅回调。

主要观点与关键信息

1. 产业链地位与财务特征

• 主营业务：PCB设计、研发、生产和销售，以FPC为主，占比达73%。
• 产品类型：包括刚性板、柔性板、刚挠结合板、HDI、SLP（类载板）等。
• 收入结构：2018年，通讯用板占比78.25%，消费电子及计算机用板占比21.55%，其他业务占比0.2%。
• 毛利率：从2017年17.89%逐步提升至2019年23.83%，其中通讯用板贡献77%的毛利。
• 净利率：从2017年7.6%提升至2019年10.99%。
• ROE与ROIC：2017-2019年分别为16.26%、18.37%、15.51%和13.36%、15.52%、13.33%，处于行业中等偏上水平。

2. 市场规模与增长驱动

• FPC市场规模：2018年约128亿美元，预计2022年达149亿美元，年复增长率约3.87%。
• SLP（类载板）市场：2018年市场规模为67亿元，预计2022年将达274亿元，年复增长率约42.2%。
• 增长因素：
  • 苹果产品创新：如iPhoneX采用FaceID、全面屏等，推动FPC用量增加。
  • 5G技术：MIMO多天线技术要求FPC数量增长3倍。
  • OLED与全面屏：推动对超细FPC的需求。
  • 可穿戴设备：如Apple Watch、AirPods等，未来3年FPC市场规模预计增长至48亿美元。
  • 汽车电子：随着自动驾驶、传感器技术的发展，FPC在汽车领域的应用将逐步扩大。

3. 市场竞争与市占率

• FPC领域CR5：2018年约71%，鹏鼎和日本旗胜合计占45%。
• 日本企业退出：因响应能力弱、利润率低，逐步退出苹果FPC供应。
• 鹏鼎市占率提升空间：
  • 乐观情况下，预计到2022年市占率可从26%提升至30%。
  • 保守情况下，市占率维持不变。

4. 企业优势与挑战

• 核心优势：
  • 技术实力：拥有高精度FPC生产能力，极小孔径可达0.025mm，极小线宽可达0.025mm。
  • 自动化改造：2018年员工人数下降12%，推动毛利率提升。
  • 产业链话语权：应付账款占营业成本比例稳定，应收账款占收入比例较低，体现较强的回款能力。
• 挑战：
  • 高度依赖苹果：收入集中度高，受苹果产品周期影响较大。
  • 市场竞争激烈：PCB行业CR5仅20.84%，竞争格局分散。

5. 财务建模关键假设

• 收入预测：基于市场容量和市占率，假设FPC市场增速为2.2%，SLP市场增速为42.2%。
• 成本结构：
  • 原材料：主要为覆铜板、铜箔等，占比较大。
  • 人工成本：受自动化改造影响，呈下降趋势。
• 管理费用与销售费用：
  • 管理费用率维持在8.25%左右。
  • 销售费用率维持在1.18%左右。
• 折旧与摊销：
  • 固定资产：占比29%，主要为机器设备，折旧年限2-10年，残值率0%或1%。
  • 无形资产：占比6%，主要为土地使用权和专利，摊销率取历史均值1.55%。
• 资本支出：
  • 新增产能：2020年和2021年分别新增18亿元在建工程。
  • 维护性支出：按历史折旧/收入比例8.29%计算。
• 营运资本：
  • 应收账款占收入比例维持在20.83%。
  • 存货占成本比例维持在2018年水平。

未来增长驱动力

1. 苹果产业链深化：持续获得苹果FPC订单，提升市占率。
2. FPC技术迭代：随着手机功能升级，FPC需求增加。
3. SLP市场拓展：作为高阶HDI，未来增长潜力大。
4. 汽车电子布局：随着自动驾驶和电子化趋势，抢占汽车FPC市场。
5. 自动化与产能扩张：提升效率、降低成本，增强盈利能力。

估值分析与财务建模

• 财务指标预测：基于上述假设，预计未来三年收入增速为10.2%、10.89%等，净利润增速约为15.74%-20.87%。
• 毛利率提升空间：预计未来将逐步提升至25%。
• 资本支出与折旧：资本支出占收入比例逐年上升，折旧按年限平均法计算。
• 现金流结构：依赖经营性现金流，资本支出对现金流拉动能力较强。

总结

鹏鼎控股作为消费电子PCB领域的龙头企业，其未来增长依赖于苹果供应链的深化、FPC和SLP技术的升级、以及汽车电子市场的拓展。尽管其收入增速受苹果产品周期影响较大，但凭借技术实力、自动化能力及市场拓展潜力，具备长期增长空间。财务建模中，需重点关注收入结构、成本控制、资本支出与折旧、营运资本变动等因素，以合理预测其未来盈利能力与现金流状况。