20210416-光大证券-桐昆股份-601233.SH-2020年年报点评_浙石化股权收益加码_长丝景气回升有望助力公司业绩提升_4页_716kb

报告摘要

桐昆股份（601233.SH）2020年年报点评总结

核心内容

桐昆股份（601233.SH）在2020年年报中展示了其在涤纶长丝和PTA业务方面的表现，以及浙石化项目带来的投资收益。尽管受疫情影响，公司整体业绩出现下滑，但随着行业景气度回升和项目推进，公司未来盈利前景被看好。

主要观点

业绩表现

2020年营收：458.3亿元，同比下降9.4%。
2020年归母净利润：28.47亿元，同比下降1.3%。
2020年Q4营收：130.1亿元，同比下降2.5%。
2020年Q4归母净利润：10.4亿元，同比增长140.7%。

行业景气度

涤纶长丝价格：2020年涤纶POY、DTY、FDY均价分别为5708元/吨、7400元/吨、6736元/吨，同比分别下降28.7%、23.1%、24.8%。
PTA价格：2020年均价为3686元/吨，同比下降36.7%。
盈利空间：2020年涤纶长丝板块的盈利区间收窄，PTA盈利能力大幅下降。

浙石化项目

浙石化股权收益：公司持有浙石化20%股权，2020年贡献投资收益22.3亿元，是公司利润的主要来源。
浙石化产能：一期2000万吨/年产能已于2019年底全面投产，二期常减压及相关公用工程装置已于2020年11月投产，预计2021年底全面投产。
投资收益预测：2021-2023年投资收益将逐年提升，预计分别为2200亿元、3200亿元、4000亿元。

行业前景

化纤行业景气度回升：2021年全球疫情防控进入常态化，下游需求稳中提升，涤纶长丝库存处于历史低位，补库需求有望拉动行业增长。
供需格局改善：未来2-3年涤纶长丝产能增速稳定，需求增速大于供给增速，行业景气度有望持续回升。
成本端优化：PTA、PX供给增加将推动产业链利润向聚酯端转移，公司凭借规模优势有望提高市占率。

公司成长性

生产规模：公司是全球最大的涤纶生产制造商，现有420万吨PTA+690万吨聚合+740万吨涤纶长丝年产能。
在建项目：
- 如东聚酯一体化项目：总投资200亿元，计划建设年产500万吨PTA+90万吨FDY+150万吨POY产能，预计2021年四季度投产。
- 恒翔新材料项目：总投资20.5亿元，新增15万吨表面活性剂和20万吨化纤纺织专用油剂产能，已投产。

关键信息

估值指标：公司当前股价为20.42元，总市值为467.11亿元。
盈利预测：预计2021-2023年净利润分别为44.07亿元、54.36亿元、64.64亿元，EPS分别为1.93元、2.38元、2.83元。
评级：维持“买入”评级。
风险提示：长丝景气度恢复不及预期、PTA盈利大幅下行、浙石化二期项目投产进度和盈利不及预期。

财务表现

盈利能力

毛利率：2019年11.8%，2020年6.3%，预计2021-2023年分别为9.0%、8.6%、8.6%。
归母净利润率：2019年5.7%，2020年6.2%，预计2021-2023年分别为7.9%、9.2%、10.2%。
ROE：2019年15.2%，2020年11.1%，预计2021-2023年分别为14.7%、15.6%、15.8%。

偿债能力

资产负债率：2019年52%，2020年45%，预计2021-2023年分别为41%、33%、31%。
流动比率：2019年0.75，2020年0.65，预计2021-2023年分别为0.89、1.28、1.74。
速动比率：2019年0.59，2020年0.48，预计2021-2023年分别为0.65、0.93、1.39。

费用率

销售费用率：2019年0.32%，2020年0.17%，预计2021-2023年保持0.17%。
管理费用率：2019年1.30%，2020年1.50%，预计2021-2023年保持1.50%。
财务费用率：2019年0.82%，2020年0.71%，预计2021-2023年分别为0.77%、0.47%、0.33%。
研发费用率：2019年2.21%，2020年2.27%，预计2021-2023年保持2.27%。

每股指标

每股红利：2019年0.24元，2020年0.13元，预计2021-2023年分别为0.19元、0.24元、0.28元。
每股经营现金流：2019年2.77元，2020年1.52元，预计2021-2023年分别为2.25元、2.16元、2.36元。
每股净资产：2019年10.28元，2020年11.69元，预计2021-2023年分别为13.06元、15.25元、17.83元。

估值与市场表现

PE：2019年13倍，2020年16倍，预计2021-2023年分别为11倍、9倍、7倍。
PB：2019年2.0倍，2020年1.7倍，预计2021-2023年分别为1.6倍、1.3倍、1.1倍。
EV/EBITDA：2019年7.4倍，2020年14.3倍，预计2021-2023年分别为9.2倍、8.3倍、6.9倍。

结论

桐昆股份在2020年受到疫情影响，业绩有所下滑，但凭借浙石化项目的强劲盈利能力和二期项目的推进，公司未来盈利能力有望显著提升。同时，化纤行业景气度回升为公司提供了良好的发展契机，公司具备显著的成本优势和长期竞争优势，未来成长性可期。尽管存在一定的风险，但分析师仍维持“买入”评级，认为公司市值有重估空间。

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