20150209-招商证券-利率债市场周报_受困土地财政与地方支出意愿下滑_16页_767kb

债券市场定期报告总结（2015年02月09日）

核心内容

2015年2月9日发布的债券市场定期报告，主要围绕地方财政困境、市场走势、资金利率变化、实体行业表现及政策动向等方面进行分析，指出当前经济环境下，债券市场受到多重因素影响，包括土地财政压力、地方支出意愿减弱、货币政策调整等。

主要观点

1. 地方财政受困

• 财政收入下滑：2014年地方财政收入增速降至历史最低水平，为9.9%，主因包括宏观经济走弱和房地产周期性调整。
• 房地产影响显著：房地产相关税收收入占地方税收收入的30%，而土地出让收入占地方总收入的36%，两者均因房地产市场调整而受到较大冲击。
• 支出意愿偏弱：地方政府支出增速下滑，主要由于财政收入放缓，且部分支出项目增速下降明显，反映其支出意愿偏弱。
• 政策展望：若2015年政策重回稳增长，土地财政有望恢复，地方支出意愿可能回升，但需关注投融资体制改革和政府债务处置进展。

2. 债券市场走势

• 收益率下行：受PMI指数跌至荣枯线、资金面宽松影响，债券收益率整体下行，但周五因降准预期落地，收益率略有上行。
• 10年期国债和国开债收益率：全周分别下行7BP和11BP，至3.43%和3.76%。
• 市场情绪变化：降准后收益率先跌后涨，显示市场对宽松预期的兑现较为谨慎。

3. 资金面情况

• 降准影响：央行意外降准释放流动性，资金供给逐步充裕，但资金利率普遍下滑，尤其是隔夜回购利率下行6BP至2.80%。
• 新股申购影响：资金冻结集中在周二，解冻集中在周五，对资金面造成一定压力。
• 流动性预期：春节后资金面将恢复宽松，但难以引导利率下行，因当前利率已反映节后宽松预期。

4. 实体经济表现

• 经济下行压力：进出口增速大幅下滑，显示内外需求疲软，经济仍面临较大下行压力。
• 房地产市场：30大中城市商品房成交面积环比下降2.57%，但降幅收窄，市场逐步企稳。
• 水泥与钢铁价格：水泥价格连续8周下跌，钢铁价格持续下滑，反映行业需求疲弱。

5. 政策动向

• 国务院会议：完善公共决策吸纳民意机制，推动中国装备“走出去”和产能国际合作。
• 央行降准：强调降准是结构性和定向调控，非全面放水，旨在支持小微企业和“三农”。
• 财政部改革：提出建立事权与支出责任相适应的财政制度，推动财政体制改革。

关键信息

• 资金面：春节前资金面紧张，短端利率易上难下；春节后资金面宽松，但利率难以下行。
• 债券市场：收益率整体下行，但降准后出现反弹；10年期国债和国开债收益率分别下行至3.43%和3.76%。
• 房地产市场：房地产相关税收和土地出让收入下滑，但预计2015年二季度起有所好转。
• 货币政策：降准是预调微调，旨在缓解流动性紧张和降低融资成本，但不构成强刺激。
• 财政政策：地方财政收入与支出均受压，需关注事权与支出责任匹配改革。
• 实体经济：进出口数据疲软，房地产、水泥、钢铁等行业表现不佳，经济仍需稳增长政策支持。

市场展望

• 短期：资金面在春节后可能恢复宽松，但利率难以下行。
• 中长期：利率走势将更多由基本面决定，关注宽信用对资金面的中期影响。
• 政策影响：稳增长政策和信用宽松趋势可能推动经济逐步企稳，但需注意政策传导至实体经济的时间滞后。

附录

• 国债期货：小幅上涨，TF1506合约结算价上涨0.48%，持仓量增加。
• 利率互换：各期限利率均下行，1年期利率下行16BP至3.27%。
• 外汇走势：人民币汇率略有升值，美元指数徘徊在95以下。
• 大宗商品：布伦特原油价格反弹，铜铝价格也出现反弹，但铁矿石价格下跌。

总结

2015年初，中国债券市场面临多重压力，包括地方财政收入下滑、地方支出意愿偏弱、资金面波动及实体行业需求疲软。央行通过降准和逆回购操作缓解流动性紧张，但未释放明显宽松信号。财政政策改革也在推进，旨在优化事权与支出责任的匹配。未来，随着稳增长政策的实施，经济有望逐步企稳，但需关注政策传导至实体经济的效果及资金面变化对利率的影响。