有色金属行业：从不一样的角度看电解铝，铝的全球共振时刻-20180409-招商证券-23页-1mb

铝行业2018年分析报告总结

核心内容

本报告对2018年电解铝行业进行了全面分析，指出其基本面改善、价格差缩小、库存下降及行业供需关系变化等关键趋势。同时，报告也分析了国内外供需、废铝对原铝的影响、取暖季限产及复产效应、出口政策、以及投资推荐等方面。

主要观点

1. 电解铝行业盈利改善

• 尽管电解铝价格持续下跌，但企业盈利出现改善，基本盈亏平衡。
• 企业盈利主要取决于电解铝与原材料端的价格差。
• 氧化铝处于盈亏平衡边缘，龙头企业具备较强的议价能力。
• 预备阳极企业已出现亏损，但预计随着价格差修复，盈利能力将改善。

2. 2018年供需关系改善

• 2018年国内电解铝供应新增150万吨，需求新增248万吨，供需关系明显改善。
• 国外电解铝供需增速均为3%，缺口181万吨，全球供应缺口拉大。
• 2018年国内电解铝预计过剩48万吨，基本供需平衡。

3. 国内外价格差及出口效应

• 3月份国内外铝价差为1440元/吨，为最近6年最大值。
• 价格差刺激国内铝材出口，1-2月份累计出口增速达25%。
• 出口窗口打开，预计价格差将迅速缩窄。

4. 废铝对原铝消费的影响

• 废铝与原铝市场具备连通性，原铝对废铝的替代比例因价格差而变化。
• 2017年原铝价格高于废铝，替代比例下降至20-30%。
• 2018年价格差修复，原铝对废铝的替代效应恢复，预计增加100万吨以上。

5. 供应侧改革及产能控制

• 2017年供应侧改革有效遏制了1000万吨在建产能，形成4549.9万吨产能天花板。
• 2018年有351万吨产能待投产，但受盈利状况影响，部分产能可能延迟投产。

6. 取暖季限产及复产效应

• 取暖季限产导致铝材产量下降，抑制电解铝消费。
• 2017年取暖季限产约37万吨，2018年预计仅有少量产能复产。
• 氧化铝和预焙阳极产能复产将对电解铝供应起到支撑作用。

7. 库存与去库存趋势

• 当前电解铝库存较高，主要受淡季消费疲软和交易结构影响。
• 期货升贴水与库存波动密切相关，随着供需改善，库存有望快速下降。
• 下游企业库存大幅下降，推动电解铝去库存进程。

8. 投资推荐

• 推荐标的包括神火股份、云铝股份、南山铝业、中孚实业、怡球资源等。
• 神火股份拥有低成本产能，具备较强竞争力。
• 云铝股份具备扩产潜力，氧化铝和预焙阳极自给率较高。
• 南山铝业在铝深加工领域优势明显。
• 中孚实业具备自备电优势。
• 怡球资源在再生铝领域具备潜力。

关键信息

• 2017年电解铝产量：3652万吨，同比增长12.4%。
• 2017年电解铝需求：3550万吨，同比增长9.1%。
• 2017年电解铝净进口量：10万吨，国内过剩112万吨。
• 2018年电解铝供应增长：预计150-200万吨，需求增长248万吨。
• 2018年电解铝库存：预计大幅下降，去库存速度较快。
• 国内外价格差：3月份价格差为1440元/吨，为近年最大值。
• 废铝消费量：2017年超过700万吨，再生铝产量超过600万吨。
• 出口关税：我国铝制品出口关税为30%，其他技术附加值较低的铝制品为20%。
• 美国电解铝产量：2017年仅74万吨，对我国进口依赖度较高。
• 电解铝行业风险提示：包括铝价大幅下跌、宏观需求恶化、房地产和基建投资放缓、供应侧改革执行受阻、上市公司经营风险、国家政策干预等。

结构清晰总结

电解铝行业基本面改善

• 电解铝价格下跌过程中，企业盈利显著改善。
• 2017年11月底亏损1200元/吨，目前基本盈亏平衡。
• 氧化铝处于盈亏平衡边缘，龙头企业具备较强价格控制能力。

2018年供需关系改善

• 2018年国内电解铝供应增长150万吨，需求增长248万吨。
• 2018年国内电解铝预计过剩48万吨，基本供需平衡。
• 国外电解铝供需增速均为3%，缺口181万吨，全球供应缺口拉大。

国内外价格差及出口效应

• 3月份国内外铝价差为1440元/吨，为近年最大值。
• 价格差刺激出口，1-2月份出口增速达25%。
• 出口窗口打开，预计价格差将迅速缩窄。

废铝对原铝消费的影响

• 废铝与原铝市场具备连通性，原铝对废铝的替代比例因价格差而变化。
• 2017年原铝价格高于废铝，替代比例下降至20-30%。
• 2018年价格差修复，原铝对废铝的替代效应恢复，预计增加100万吨以上。

供应侧改革及产能控制

• 2017年供应侧改革有效遏制了1000万吨在建产能，形成4549.9万吨产能天花板。
• 2018年有351万吨产能待投产，但受盈利状况影响，部分产能可能延迟投产。

取暖季限产及复产效应

• 取暖季限产导致铝材产量下降，抑制电解铝消费。
• 2017年取暖季限产约37万吨，2018年预计仅有少量产能复产。
• 氧化铝和预焙阳极产能复产将对电解铝供应起到支撑作用。

库存与去库存趋势

• 当前电解铝库存较高，主要受淡季消费疲软和交易结构影响。
• 期货升贴水与库存波动密切相关，随着供需改善，库存有望快速下降。
• 下游企业库存大幅下降，推动电解铝去库存进程。

投资推荐

• 推荐标的包括神火股份、云铝股份、南山铝业、中孚实业、怡球资源等。
• 神火股份拥有低成本产能，具备较强竞争力。
• 云铝股份具备扩产潜力，氧化铝和预焙阳极自给率较高。
• 南山铝业在铝深加工领域优势明显。
• 中孚实业具备自备电优势。
• 怡球资源在再生铝领域具备潜力。

风险提示

• 铝价大幅下跌。
• 宏观需求恶化是电解铝行业最大的风险。
• 房地产和基建投资增速放缓。
• 供应侧改革执行遇阻，大量电解铝产能释放。
• 上市公司经营性风险：如矿山安全事故等。
• 国家政策干预：如提高自备电的相关费用等。

结论

综上所述，2018年电解铝行业基本面显著改善，供需关系趋于平衡，国内外价格差有望迅速缩窄，库存下降趋势明显。投资推荐包括神火股份、云铝股份、南山铝业、中孚实业、怡球资源等。然而，行业仍面临铝价大幅下跌、宏观需求恶化、房地产和基建投资放缓、供应侧改革执行受阻、上市公司经营性风险、国家政策干预等风险。