20250316-国金证券-可选消费行业研究_寻找增长型红利_把握内需补贴机遇_14页_1mb

消费中观策略总结

核心内容

当前消费板块整体偏疲软，内需仍处于筑底阶段，出口面临一定波动。市场需关注政策驱动的内需增长机会以及低估值、高确定性的红利资产。AI技术落地为消费领域带来新的增长机会，如AI眼镜、AI玩具等。

主要观点

• 内需疲软：2025年2月CPI同比转负至-0.7%，核心CPI同比也回落至-0.1%，四年内首次转负。春节错位效应显著影响消费数据，服务业PMI走弱，但制造业PMI回升至50.2%，显示内需仍处于复苏初期。
• 出口波动：美国CPI同比回落至2.8%，核心CPI为3.1%，为2021年4月以来新低。美国降息预期暂缓，叠加特朗普政府的关税措施，出口链路波动性依然较大。
• 估值与流动性：可选消费指数PETTM约为21.2，PBLF约为2.4，估值相对低位。国内宏观流动性宽松，MLF利率降至2.0%，十年期国债收益率处于历史低位。
• 配置思路：建议围绕政策方向布局，寻找增长性红利，关注具备第二增长曲线的标的。同时，加大配置红利资产以规避市场波动，把握AI衍生机会。

关键信息

1.1 内需：春节错位压低CPI，内需筑底

• 2025年2月CPI同比增速为-0.7%，核心CPI为-0.1%，四年内首次转负。
• 服务业PMI为50.0%，较上月下降0.3%，主要受节后返工潮及工作日较少影响。
• 制造业PMI回升至50.2%，显示制造业景气水平明显改善。
• 航空运输、邮政处于较高景气区间，而零售、住宿、餐饮等处于低位。

1.2 出口：美国通胀回落，关税扰动持续

• 美国2月CPI同比为2.8%，核心CPI为3.1%，为2021年4月以来新低。
• 市场一致预期2025年3月不降息概率为98.0%。
• 特朗普政府的关税措施仍对出口造成扰动，预计出口链路波动性较大。

1.3 估值&流动性：估值低位，宽松环境延续

• 可选消费指数PETTM为21.2，PBLF为2.4。
• MLF利率降至2.0%，十年期国债收益率为1.84%，显示宽松环境持续。

1.4 配置思路：围绕政策方向，寻找增长性红利

• 关注具备第二增长曲线的标的，如ROE上行、CAPEX持续增长。
• 建议关注类拼多多式的消费品渠道及母婴、教育等政策相关方向。
• 红利资产低估值、高确定性，可提供较优防御性。
• AI衍生方向如AI眼镜、AI玩具值得关注。

行业景气跟踪

家用电器

• 白电：空调/冰箱/洗衣机线上销额同比+8.2%/-3.5%/+13.3%，均价同比-6.0%/-4.2%/-1.2%。
• 黑电：电视线上销额同比+32.9%，均价同比+14.8%。
• 厨电：油烟机/燃气灶线上销额同比+54.2%/+56.7%，均价同比+2.1%/+8.5%。
• 清洁电器：扫地机线上销额同比+169.0%，均价+5.7%，头部企业表现突出。
• 以旧换新：1-2月中国家电线上/线下市场整体零售额同比+1.4% / +10.2%。

轻工制造

• 新型烟草：FDA新局长表示将与司法部协作打击非法电子烟。
• 家居：内销表现偏弱，外销部分企业与客户协商税收分摊。
• 两轮车：以旧换新日均更新量显著加快，3月进入数据验证期。
• AI眼镜：上海率先落实AR/Al眼镜补贴政策，补贴力度15%，上限500元。
• 造纸：纸浆外盘挺价，内盘成交回落，关注下周纸浆周谈判结果。

纺织服饰

• 品牌服饰：服装动销环比24H2有所改善，但受天气影响较大。
• 纺织制造：抢出口通过贸易转移延续，出口或有压力。
• 建议关注具备扩客户、提份额逻辑的龙头，以及高分红、稳健现金流的标的。

社会服务

• 教育：K12景气度延续，关注竞争格局与利润平衡。
• 人服：多家人服公司接入DeepSeek，有望提高招聘匹配效率。

商贸零售

• Keeta在港市占率有望提升，关注美团出海进展。
• 配送效率和补贴优惠是关键，Keeta在沙特市场表现良好。

投资建议

1. 寻找ROE上行、CAPEX增长、具备第二增长曲线的标的。
2. 关注政策驱动的内需增长机会，如母婴、教育等。
3. 红利资产配置增加，以规避科技成长板块的波动。
4. 关注AI眼镜、AI玩具等AI衍生方向。

风险提示

• 政策落地不及预期。
• 海外经济波动。
• 市场波动风险。
• 数据跟踪误差。

建议关注标的

家用电器

• 美的集团：业绩稳健增长，内销外销均有弹性。
• 海信家电：外销强劲，内销受益于以旧换新。
• TCL电子：内销国补带动，中长期盈利改善。
• 科沃斯：AI+服务机器人，受益于以旧换新。

轻工制造

• 思摩尔国际：受益于美国合规市场扩容。
• 顾家家居：渠道赋能领先，内销增长明确。
• 康耐特光学：AI眼镜产业链核心标的，合作大厂。

纺织服饰

• 海澜之家：顺应消费降级，商业转型拓展创新市区奥莱。
• 滔搏：受益于阿迪销售回升，经营杠杆修复。
• 江南布衣：估值回调，股息率较高。

社会服务

• 古茗：长期供应链布局，产品力竞争力突出。
• 九华旅游：Q1客流增长良好，低空旅游表现佳。
• 行动教育：Q2传统旺季，订单预期良好。
• 科锐国际：招聘业务毛利率高，灵活用工景气度高。

商贸零售

• Keeta：在港市占率有望进一步提升。
• 美团：出海进展值得关注。

附录

• 图表目录：包含CPI、核心CPI、PMI、出口数据、公募持仓分析等图表。
• 公募持仓分析：2024年Q4可选消费公募持仓占比6.3%，其中家电占比最高。
• 财报选股模型机会：筛选逻辑包括超预期、质量提升、困境反转等，提供具体标的及逻辑。