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报告摘要

輝立證券集團 Health Management International 1Q19 結果總結

核心內容概述

Health Management International (HMI) 在2019年第一季度的收入和核心PATMI均未達預期，分別低於預測值的6.9%和19.9%。這是由於StarMed的啟動成本以及與Mahkota和Regency合併相關的財務費用加速折舊所致。然而，HMI的營收和EBITDA均實現了同比增長，分別為6.7%和8.6%，主要受益於更高的 outpatient 負荷和平均賬單規模，以及有效的成本管理。

主要觀點

收入表現
- HMI的醫院及其他醫療服務收入同比增長7.8%，主要得益於患者負荷增加和平均賬單規模提高。
- 出院部負荷保持相對穩定，但由於競爭激烈和住院天數趨於縮短，未能實現顯著增長。
- 出院部平均賬單規模同比增長7.6%， outpatient 平均賬單規模增長3.7%。
EBITDA表現
- EBITDA同比增長8.6%，EBITDA邊際提高50 bps至24.9%。
- 儘管PATMI同比下降22.8%，但排除外匯損失和StarMed的啟動成本後，調整後的PATMI同比增長8.7%。
StarMed Specialist Centre
- StarMed於2019年第一季度開始運營，HMI將其持股比例從62.5%提升至70%。
- StarMed預計將在未來2-3年內出現啟動虧損，但長期將提高邊際收益。
- 預計StarMed在完全運營時將擁有40-50名員工，目前已有超過一半的員工就位。
財務狀況
- 總債務同比增長66.9%至RM241.4mn，但淨杠桿率保持穩定。
- 淨現金流（Net Cash）在2019年預計增長至MYR108mn，顯示良好的經營現金流。
展望與評級
- HMI的長期前景仍然樂觀，尤其在Mahkota和Regency的擴張和升級計劃上。
- 由於增長預期放緩，將2019-2020年的收入和EBITDA預測分別降低了5%和7%，導致DCF計算的目標價格（TP）降至SGD0.77。
- 維持「BUY」評級，認為HMI將受益於地區經濟社會風向，包括基礎設施改善、保險覆蓋率提升、人口結構優化和成本競爭優勢。

關鍵信息

收入與利潤

指標	1Q19	1Q18	YoY (%)	4Q18	QoQ (%)	說明
收入	124.9	117.1	+6.7%	119.2	+4.8%	出院部負荷和平均賬單規模增加
毛利	44.2	40.6	+8.7%	41.0	+7.6%	收入強度提高，成本管理有效
EBITDA	31.2	28.7	+8.6%	29.0	+7.3%	EBITDA邊際提高50 bps至24.9%
NPAT	8.8	13.8	-36.4%	14.7	-40.2%	核心NPAT下降22.2% YoY

估值與財務指標

指標	FY16	FY17	FY18	FY19e	FY20e
收入（MYR mn）	398	436	468	510	560
EBITDA（MYR mn）	85	96	115	124	138
NPAT（MYR mn）	45	42	60	65	73
EPS（MYR cts）	3.45	3.18	7.29	7.77	8.69
DPS（SGD cts）	0.75	1.00	2.00	1.60	1.70
BVPS（SGD）	9.90	8.28	10.22	13.42	16.89

估值比率

比率	FY16	FY17	FY18	FY19e	FY20e
P/E（調整後）	65.7	25.0	21.4	19.1	19.1
P/B	8.0	6.0	4.2	3.3	3.3
EV/EBITDA（調整後）	17.9	13.3	11.2	10.1	10.1
股息收益率	0.5%	1.1%	1.0%	1.0%	1.0%

資產負債表

指標	FY16	FY17	FY18	FY19e	FY20e
總資產（MYR mn）	383	418	592	682	748
總負債（MYR mn）	151	249	343	351	331
總股東權益（MYR mn）	171	169	252	334	420

股權結構

股東	持股比例
Nam See Investment Pte Ltd	35.6%
Maju Medik (Malaysia) Sdn Bhd	18.4%
Kabouter Management LLC	6.0%
Gan See Khem	13%
Chin Wei Jia	12%

股價表現

指標	1M TH	3M TH	1Y R
公司	-5.5%	-5.8%	87.7%
STIRETURN	3.90%	6.67%	23.82%

評級與建議

評級：BUY
目標價格：SGD 0.77
總回報預期：39.7%
評級標準：
- +20%：Buy
- +5% to +20%：Accumulate
- -5% to +5%：Neutral
- -5% to -20%：Reduce
- <-20%：Sell

總結

HMI在2019年第一季度的收入和核心PATMI均未達預期，主要受到StarMed啟動成本和外匯損失的影響。然而，其EBITDA表現優異，邊際提高50 bps至24.9%，顯示出良好的成本控制能力。儘管短期表現受到壓力，但長期展望仍然樂觀，特別是在Mahkota和Regency的擴張與升級計劃，以及StarMed的逐步啟動與營收貢獻上。評級維持「BUY」，目標價格調整為SGD 0.77，反映對未來增長的預期放緩。HMI的財務狀況整體健康，經營現金流充足，且受益於地區經濟社會的多種正面因素。

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