公用事业行业环卫系列三：寻找中国版Waste_Management-20200817-兴业证券-22页_1mb

中国版 Waste Management 研究报告总结

核心内容

本报告以美国 Waste Management（WM）为参考，分析其发展路径与商业模式，并探讨中国在垃圾焚烧行业与环卫行业中是否存在类似“中国版 WM”的潜力企业。报告指出，WM 作为全球领先的固废服务提供商，通过产业链一体化布局、并购重组、政策推动及市场驱动，成功成长为环保行业的龙头企业。其商业模式、盈利能力及现金流管理为行业提供了借鉴。

主要观点

1. WM 的商业模式

   • 实行“垃圾收集-转运-填埋”一体化经营，三板块贡献 85% 的营收。
   • 垃圾收集业务占比最大，占营收的 66%，填埋厂和转运业务分别贡献 25% 和 12%。
   • 收集业务中，ToB 端贡献约 70% 的收入，具备规模效应。
   • 公司拥有先进的填埋厂资源，是行业稀缺资产。
   • 通过并购迅速扩张，最终成为美国固废市场龙头。

2. WM 的发展历程

   • 1999 年因财务丑闻导致股价暴跌，但凭借填埋厂和中后端资源，实现 20 年长牛行情。
   • 2000 年后，公司通过持续的并购和业务扩展，逐步进入医废、建筑垃圾、电子回收等领域。
   • 公司注重股息稳定增长和股票回购，维持高 ROE 和 EPS，保障投资者回报。

3. 时代催化

   • 天时：美国经历“先污染，后治理”阶段，立法推动行业发展，为 WM 提供政策支持。
   • 地利：美国国土广阔，填埋厂资源丰富，成为 WM 增长的重要支撑。
   • 人和：政府财政危机促使固废业务外包，为 WM 提供市场扩张机会。

4. 中国版 WM 的潜力领域

   • 垃圾焚烧行业：我国垃圾焚烧行业已呈现高度集中趋势，具备复刻 WM 模式的条件。
   • 环卫行业：中国正逐步推进垃圾分类和转运设施建设，未来有望实现从“重清扫轻转运”向“一体化”转变。
   • 收费模式转型：随着计量收费制度的推广，环保行业将从政策驱动转向市场驱动，行业空间将进一步打开。

关键信息

• 重点公司推荐：

  • 瀚蓝环境、伟明环保、旺能环境、城发环境、盈峰环境、玉禾田、侨银环保等被列为具有潜力的公司。
  • 这些公司分别在垃圾焚烧行业和环卫行业布局，拥有较强的市场地位和盈利潜力。

• 估值数据：

  • 瀚蓝环境 2020 年预测 EPS 为 1.38 元，PE 为 20.4 倍。
  • 伟明环保 2020 年预测 EPS 为 1.00 元，PE 为 23.5 倍。
  • 旺能环境 2020 年预测 EPS 为 1.22 元，PE 为 15.7 倍。
  • 城发环境 2020 年预测 EPS 为 0.91 元，PE 为 13.8 倍。
  • 盈峰环境 2020 年预测 EPS 为 0.54 元，PE 为 17.8 倍。
  • 玉禾田 2020 年预测 EPS 为 4.11 元，PE 为 30.4 倍。
  • 侨银环保 2020 年预测 EPS 为 0.62 元，PE 为 42.8 倍。

• 行业趋势：

  • 中国垃圾分类政策推动转运体系建设，行业将从“重清扫”转向“重转运”。
  • 随着收费模式的逐步完善，环保行业将实现从政策驱动到市场驱动的转变。
  • 垃圾焚烧行业具备集中度高、资源稀缺的特点，龙头公司有望复制 WM 模式。

风险提示

• 经济环境变化：经济下行可能影响企业盈利能力。
• 政策变动：环保政策调整可能影响行业发展和企业运营。
• 项目落地风险：部分环保项目可能因审批或执行问题无法按期完成。
• 市场不确定性：行业竞争加剧，市场环境变化可能影响企业成长空间。

投资建议

• 垃圾焚烧行业：建议关注终端处理向上游布局的公司，如瀚蓝环境、伟明环保、旺能环境、城发环境。
• 环卫行业：建议关注具备规模化运营能力和市场扩张潜力的公司，如盈峰环境、玉禾田、侨银环保等。
• 评级：建议给予“审慎增持”评级，表明市场前景良好但需谨慎对待。

总结

WM 的成功源于其一体化运营、并购扩张、政策支持及市场驱动。在中国，垃圾焚烧行业和环卫行业均具备成为“中国版 WM”的潜力。随着垃圾分类政策的推进和收费模式的逐步完善，行业有望实现更高效的运营和更大的市场空间。重点公司如瀚蓝环境、伟明环保、玉禾田等，因其在产业链布局和盈利模式上的优势，值得重点关注。