20161011-广发证券-九牧王-601566.SH-员工持股解禁_投资布局可期_14页_1mb

九牧王（601566.SH）投资分析总结

核心内容

九牧王是中国商务休闲男装品牌的领先企业，也是国内男裤行业的龙头企业。公司通过多品牌战略和零售转型，持续推进业务升级，同时凭借充足的现金流和资本运作能力，为外延式发展提供支持。此外，公司持续高股息率，为投资者提供稳定回报。

主要观点

• 多品牌布局与零售转型：公司拥有“JOEONE”、“FUN”、“J1”三大品牌，分别面向不同消费群体。其中，“JOEONE”主打中高端市场，定位清晰；“FUN”作为潮牌，收入增长显著；“J1”主打品质时尚，性价比高。公司持续推进零售转型，提升单店经营质量，优化渠道结构。
• 资金充裕，支持外延投资：截至2016年上半年，公司账上资金达14.44亿元，包括货币资金5.94亿元、银行理财7.43亿元、交易性金融资产1.08亿元。公司已发行2亿元债券，未来仍有14亿元债券发行空间，加上10亿元银行授信额度，资金储备充足，为外延式投资提供支持。
• 员工持股计划提供安全边际：员工持股计划累计购买1809万股，占总股本3.15%，成交均价15.11元/股。员工持股成本高，且公司股息率远高于国债收益率，为股价提供支撑。
• 盈利预测与投资评级：公司预计2016-2018年每股收益分别为0.65元、0.73元、0.81元，对应市盈率分别为23倍、20.83倍、18.92倍，远低于行业平均水平。首次给予“谨慎增持”评级，认为公司具备投资价值。

关键信息

品牌与市场定位

• JOEONE：中高端品牌，加价倍率5倍左右，主要面向35-45岁人群，2016年上半年收入9.38亿元，同比降低7.01%。
• FUN：潮牌，定位18-28岁人群，加价倍率4倍左右，2016年上半年收入2367.35万元，同比增长134.69%。
• J1：品质时尚品牌，加价倍率4.5倍左右，终端零售价比JOEONE低30%，2016年上半年收入652.68万元，全年计划开店20-30家。

资金状况

• 截至2016年上半年，公司账上资金达14.44亿元，其中货币资金5.94亿元、银行理财7.43亿元、交易性金融资产1.08亿元。
• 公司已发行16亿元债券，第一期2亿元已完成，后续仍有14亿元可发行，加上10亿元银行授信额度，资金运作空间大。

员工持股计划

• 员工持股计划累计购买1809.40万股，占公司总股本3.15%，成交均价15.61元/股，考虑利润分配后为15.11元/股。
• 公司股票当前价格为15.62元/股，低于员工持股成本，为股价提供支撑。

盈利预测

• 2016-2018年公司预计每股收益分别为0.65元、0.73元、0.81元，对应市盈率分别为23倍、20.83倍、18.92倍。
• 公司综合毛利率预计分别为58.58%、59.14%、59.71%，销售费用率和管理费用率小幅上升，主要由于直营比例提高。

风险提示

• 经济持续低迷：终端需求不振，可能影响公司业绩。
• 零售转型不及预期：店铺调整、管理升级效果需时间验证，若转型失败可能影响公司增长。
• 对外投资风险：新品牌经营存在困难估计不足及缺乏经验风险，投资标的选择不当可能带来损失。

总结

九牧王在多品牌布局、零售转型和资金运作方面展现出较强的发展潜力，尤其在“FUN”品牌快速增长和员工持股计划带来的安全边际方面表现突出。尽管面临经济环境和转型风险，但公司凭借充足的现金流和资本运作能力，为外延式发展提供有力支持。结合公司高股息率和较低估值，我们认为其具备投资价值，首次给予“谨慎增持”评级。