深度报告-2026-07-24-开源证券-兖矿能源（600188）_公司深度报告_国际化动力煤巨头精进不止_低长协+海外业务共塑高业绩弹性_39页_5mb

兖矿能源（600188.SH）深度分析总结

核心内容概述

兖矿能源为国际化煤炭能源巨头，业务涵盖煤炭、煤化工、电力及物流等，拥有丰富的煤炭资源及多元的产业布局。公司2026年煤炭周期上行，业绩有望充分释放，因此维持“买入”评级。预计2026-2028年公司归母净利润分别为194.52/219.69/259.84亿元，EPS分别为1.94/2.19/2.59元，对应PE分别为10.2/9.0/7.6倍。公司低长协比例及海外业务为业绩弹性提供支撑，煤化工及电力业务进一步增厚利润。

主要观点

• 资源丰富，产能释放明确：截至2025年末，公司JORC规范下原煤可采储量达95.16亿吨，2025年煤炭产能超2.4亿吨/年，2030年有望实现3亿吨年产能。
• 低长协+海外业务带来业绩弹性：公司长协比例低于可比公司，海外煤炭销量占比16%，具备较强的价格上行弹性。
• 煤化工业务稳步增长：2025年煤化工产量达977.5万吨，毛利63.86亿元，毛利率26.29%，高端化工新材料产能持续释放。
• 电力业务跨越式发展：公司拟收购山能集团优质电力资产，实现风光火储售一体化，增强能源布局。
• 钼矿及物流业务贡献远期利润：曹四天钼矿预计2028年投产，达产后钼精矿产量3.08万吨/年；物流分拆上市提速，2025年物泊科技营收162.83亿元，净利润同比+80.27%。

关键信息

煤炭业务

• 资源储备：公司煤炭资源涵盖国内与海外，JORC规范下可采储量达95.16亿吨，其中境内81.36亿吨，境外13.80亿吨。
• 产能释放：2025年国内在产煤矿核定产能1.67亿吨/年，国外矿井产能约0.74亿吨/年，合计2.41亿吨/年。
• 产量与销量：2025年商品煤产量1.82亿吨（86%为动力煤），销量1.71亿吨，yoy分别+28.0%和+25.6%。
• 海外业务：兖煤澳洲2025年原煤产量6700万吨，海外商品煤销量占比16%，海外煤炭营收占公司煤炭营收22%。
• 成本与毛利：2026Q1吨煤毛利174元/吨，吨煤成本343元/吨，预计2026年吨煤成本将下降3%，毛利有望提升。

煤化工业务

• 产品矩阵：布局甲醇、煤制油、醋酸等20余种化工品，2025年煤化工营收242.93亿元，占总营收16.76%。
• 产能释放：鲁南化工、榆林能化、荣信化工等多基地优质产能持续释放，2025年煤化工产量977.5万吨，年复合增速16.39%。
• 盈利结构：甲醇、石脑油、乙二醇等为煤化工核心盈利产品，2025年毛利率分别达65%、32%、17%。

电力业务

• 资产注入：公司拟出资155.70亿元收购新能源集团100%股权，带来12012兆瓦发电装机增量。
• 电力毛利：2025年电力业务毛利占总毛利1.06%，内蒙古矿业为电力业务核心贡献者。
• 售电能力：山能售电下属公司火电项目在建未并网装机规模达1320MW，风电项目已商运1401MW，已并网未商运1100MW。

其他业务

• 钼矿建设：曹四天钼矿金属量108.9万吨，占我国储量14%，预计2028年投产，贡献远期利润。
• 物流业务：物泊科技2025年营收162.83亿元，净利润同比+80.27%，平台运输服务占营收85%，毛利58%。

财务与估值

• 财务表现：2025年营业收入1449.33亿元，归母净利润83.81亿元，2026年预计归母净利润194.52亿元，EPS1.94元。
• 盈利能力：2025年毛利率29.3%，净利率5.8%，ROE8.3%；2026年毛利率38.3%，净利率12.0%，ROE15.5%。
• 估值指标：2026年预期股息率居可比公司前列，当前股价对应PE10.2倍，P/B2.3倍。
• 资金与负债：2026Q1末账面资金达499.43亿元，资产负债率62.10%，仍有优化空间。

风险提示

• 国际能源价格异常下行：可能导致煤价下跌，影响公司业绩。
• 煤价上涨不及预期：可能限制利润增长空间。
• 生产安全事故：可能对生产造成影响。

结构清晰总结

1. 公司概况

• 公司名称：兖矿能源（600188.SH）
• 业务板块：煤炭、煤化工、电力、物流等
• 资源优势：境内外优质煤炭资源，JORC规范下可采储量95.16亿吨
• 经营情况：2026H1净利润预计同比+53%，业绩弹性显著

2. 煤炭业务

• 资源储备：境内81.36亿吨，境外13.80亿吨
• 产能释放：2025年核定产能2.41亿吨/年，2030年目标3亿吨/年
• 产量销量：2025年商品煤产量1.82亿吨，销量1.71亿吨
• 海外业务：2025年海外商品煤销量占比16%，海外营收占比22%
• 成本与毛利：2026Q1吨煤成本343元/吨，吨煤毛利174元/吨

3. 煤化工业务

• 产品布局：甲醇、煤制油、醋酸等20余种化工品
• 产能释放：2025年煤化工产量977.5万吨，年复合增速16.39%
• 盈利结构：甲醇、石脑油、乙二醇为核心盈利产品，2025年毛利率分别为65%、32%、17%
• 高端化发展：推进聚甲醛、辛醇等高端化工新材料项目

4. 电力业务

• 资产注入：拟收购新能源集团100%股权，带来12012兆瓦发电装机增量
• 电力毛利：2025年电力业务毛利占总毛利1.06%
• 售电能力：山能售电下属公司火电项目在建未并网装机规模达1320MW

5. 其他业务

• 钼矿建设：曹四天钼矿金属量108.9万吨，2028年投产
• 物流业务：物泊科技2025年营收162.83亿元，净利润同比+80.27%

6. 财务与估值

• 财务指标：2025年营业收入1449.33亿元，归母净利润83.81亿元
• 盈利能力：2026年预计归母净利润194.52亿元，EPS1.94元
• 估值表现：2026年预期股息率居可比公司前列，PE10.2倍，P/B2.3倍
• 资金与负债：2026Q1末账面资金499.43亿元，资产负债率62.10%

7. 风险提示

• 国际能源价格异常下行
• 煤价上涨不及预期
• 生产安全事故