商业贸易行业美团系列专题研究之一：为什么外卖平台是比电商平台更好的商业模式？-20220206-中泰证券-29页_2mb

外卖平台是比电商平台更好的商业模式？——美团专题研究报告总结

核心内容

本报告从履约与信息匹配两个维度，系统分析了外卖平台与电商平台的竞争壁垒差异，认为外卖平台具有更强的稳定性和先发优势，在互联网流量红利衰减的背景下，其商业模式更具可持续性。

主要观点

1. 外卖平台竞争格局更稳定：

   • 外卖的履约环节具有独占性，主要依赖自有专送团队，而非社会化物流体系，提高了配送效率和时效性。
   • 信息匹配环节中，外卖需求相对集中，匹配效率提升空间较大，而电商信息冗余已进入负规模经济阶段，导致竞争更激烈。
   • 外卖平台通过“高订单密度-更优时效-更高订单密度”的正向循环，实现体验端的规模经济，从而形成更强的竞争壁垒。

2. 外卖增长潜力大，但增速较慢：

   • 当前外卖渗透率仅为2.2%，远低于电商的25%，说明外卖行业仍处于成长早期。
   • 外卖增长由收入水平和城镇化进程等慢变量驱动，是一门“久期更长，更需要耐心”的生意。
   • “一天一亿单”目标只是时间问题，但实现时间难以准确预测。

3. 外卖盈利空间远超“一单一块钱”：

   • 外卖每单创造的交易剩余价值约为34元，其中消费者节约的时间价值为27元，商家效率提升价值为15元。
   • 平台成本约为8元，因此外卖平台在整体价值分配中具有较强的定价权。
   • 外卖平台的盈利并非仅依赖佣金费率，更取决于客单价提升和消费者价值变现。

4. 外卖与电商的价值来源不同：

   • 电商主要优化社会总流通成本，而外卖主要提升社会总时间价值。
   • 外卖平台在信息匹配环节具有更强的规模经济，而在履约环节具有更强的独占性。

5. 外卖是美团商业生态的重要基础：

   • 外卖作为高频入口，持续为平台引流。
   • 外卖积累的即时履约能力为其他业务（如到店、社区零售）提供支持。

关键信息

行业概况

• 上市公司数：110家
• 行业总市值：863,394百万元
• 行业流通市值：362,625百万元

投资逻辑

• DCF分母端：外卖平台商业模式更稳定，可支持更低的贴现率。
• DCF分子端：外卖具有较大的增长空间和盈利潜力，但实现过程需要耐心。

主要公司数据（2022年2月6日）

外卖与电商对比

• 履约环节：外卖具有独占性与规模经济，而电商依赖社会化物流，成本优化空间更大。
• 信息匹配环节：外卖信息匹配量级较小，挤出效应低，而电商信息匹配量级大，进入负规模经济。
• 价值创造：外卖主要提升时间价值，而电商主要优化流通成本。

外卖盈利分析

• 每单交易剩余约为34元，其中：
  • 消费者时间价值：27元
  • 商家效率提升价值：15元
  • 平台成本：8元（骑手成本7元 + 平台成本1元）
• 当前美团外卖综合变现率为13.6%，但其单均佣金未覆盖成本，导致履约毛利为负。
• “一单一块钱”目标可通过提升客单价实现，而非单纯提高佣金费率。

投资建议

• 投资评级：增持（维持）
• 投资逻辑：外卖平台具有更强的稳定性和先发优势，在流量红利衰减和监管趋严的环境下，更值得长期投资。
• 投资需耐心：外卖行业增长空间大，但增速较慢，需关注其渗透率提升和时间价值转化。

风险提示

1. 战略竞争风险：竞争对手可能加大投入，导致竞争加剧。
2. 监管政策风险：政策可能限制外卖平台的效率提升与盈利空间。
3. 信息滞后风险：报告基于公开资料，可能存在信息更新不及时。
4. 计算假设风险：市占率、盈利预测等测算基于一定假设，可能与实际存在偏差。

报告亮点

• 首次从履约与信息匹配视角系统分析外卖平台的竞争壁垒。
• 强调外卖平台在流量红利衰减和监管压力下的稳定性优势。
• 提出“一天一亿单”是时间问题，但兑现时间难以预测。
• 强调外卖的社会价值，而非仅关注短期财务利润。

结论

外卖平台在履约和信息匹配环节均具备较强的竞争壁垒，其商业模式更稳定，盈利空间更大。尽管当前面临监管与竞争压力，但其作为朝阳行业，具有长期增长潜力。对外卖平台的投资，需理解其价值来源，并具备信心与耐心。