从三个关键词看2020年债市：20年债市深度回顾_18页_1mb

2020年债市深度回顾与2021年展望

核心内容

2020年的债券市场经历了多轮波动，主要受到流动性预期、长钱稀缺和资产联动三大因素的影响。市场行情从年初的“快牛”到中期的回调，再到年末的交易性机会，呈现出明显的阶段性特征。

2020年债市主要阶段

1. 1-4月份：快牛行情

   • 原因：疫情冲击下，央行采取极度宽松政策对冲，资金面极度宽松。
   • 表现：利率曲线牛陡，债市快速上涨。
   • 政策支持：两次降准，逆回购利率下调30BP，宽信用政策推动经济复苏。

2. 5-6月份：市场回调

   • 原因：流动性超预期收紧，市场对资金面的乐观预期被打破。
   • 表现：利率曲线从牛陡转向熊平，债市大幅回调。
   • 政策信号：央行开始关注防风险，易纲在陆家嘴论坛释放稳货币信号。

3. 6月底-7月中：股债跷跷板效应

   • 原因：股市上涨带动资金向股市分流，债市承压。
   • 表现：债券价格下跌，资金向股市搬家。
   • 背景：货基收益率跌破一年期存款利率，理财净值化趋势加剧。

4. 8月中下旬：长钱压力显现

   • 原因：金融体系缺乏长钱，同业存单利率持续走高。
   • 表现：短端利率受存单利率制约，利率曲线趋于平坦。

5. 11月下旬-12月：交易性机会

   • 原因：央行超量续作MLF，维稳资金面，缓解流动性紧张。
   • 表现：存单利率下行，短端利率走低，债市出现阶段性反弹。
   • 背景：信用违约事件冲击后，央行加大流动性投放力度。

三个关键词分析

关键词一：流动性的预期差

• 1-4月：央行超预期宽松，推动债市上涨，曲线牛陡。
• 5-6月：市场对流动性预期乐观，央行边际收紧，利率走向熊平。
• 11月-12月：信用违约冲击下，央行维稳资金面，流动性超预期宽松，曲线再次牛陡。

关键词二：长钱稀缺

• 5月起：同业存单利率持续走高，短端利率受存单利率制约。
• 原因：
  • 实体融资需求旺盛，地方债对资金的挤占。
  • 结构性存款监管趋严，部分银行负债压力增大。
• 11月后：央行加量续作MLF，存单利率下行，短端利率走低，期限利差走阔，债市出现交易性机会。

关键词三：资产联动

• 2月底-3月：海外疫情蔓延引发全球避险情绪，阶段性扰动国内债市。
• 6月底-7月中旬：股债跷跷板效应极致演绎，债市承压。
• 11月中旬-11月底：信用违约事件对利率债市场造成冲击，非银机构被动去杠杆，中短端利率债被抛售，期限利差收窄。

2021年展望

主要观点

1. 流动性预期回归中性

   • 市场对流动性的乐观预期可能趋于理性，反向交易可能更为合理。
   • 央行“不急转弯”意味着政策不会维持宽松，资金利率将逐步回归政策利率。

2. 存单利率下行缓慢

   • 存单利率进一步下行需融资需求回落为前提，短期内实体融资需求仍较旺盛。
   • 存单利率下行速度可能较慢，银行负债端压力仍存。

3. 大类资产联动增强

   • 债市资金向股市搬家是中长期趋势，权益市场阶段性牛市可能压制债市表现。
   • 信用违约事件仍可能对利率债市场造成扰动，非银机构负债不稳可能引发流动性风险。

关键信息总结

• 流动性：2020年市场对流动性的预期出现三次重大变化，影响债市走势。
• 存单利率：5月后存单利率持续走高，成为压制债市的重要因素；11月后央行加大MLF投放，存单利率有所下行。
• 资产联动：债市与股市、信用债市场联动增强，海外波动对国内市场产生显著影响。
• 2021年趋势：流动性预期趋于中性，存单利率下行空间有限，债市可能面临更多波动。

风险提示

• 国内和海外基本面改善超预期。
• 货币政策和监管政策超预期收紧。
• 全球通胀预期加速回升。