20181226-华泰证券-比亚迪-002594.SZ-厚积薄发_王朝_引领行业_27页_1mb
报告摘要
比亚迪（002594）首次覆盖报告总结
核心内容
比亚迪是新能源汽车行业的龙头企业，凭借多年的技术积累和持续研发投入，产品力和品牌影响力显著提升。2018年进入新车型产品周期，推出“王朝”系列多款新能源车型，销量增速远超行业平均水平。公司预计2019年新能源乘用车销量有望翻倍，达到40万台。尽管面临补贴退坡带来的毛利率压力，但比亚迪通过以量补利、成本下降和提升单车价值等策略，有望缓解影响。
主要观点
- 先发优势明显：比亚迪在新能源乘用车市场占据领先地位，市占率预计达22%，在新能源客车市场排名第二，市占率14.94%。
- 产品力提升：比亚迪在技术、设计和供应链开放方面取得显著进步，推出“DragonFace”设计、IGBT4.0、Di-link等技术，提升产品竞争力。
- 新车型周期来临：2018年推出元EV360、唐二代DM、宋和秦Pro等车型，2019年将有更多新车型上市，销量持续增长。
- 应对补贴退坡：通过提升销量、降低成本、提高单车价值，比亚迪能够有效应对补贴下降带来的挑战。
- 未来增长预期：预计2018-2020年归母净利润分别为30.78亿、40.10亿、49.40亿，EPS分别为1.13元、1.47元、1.81元，合理价格区间为59.61~64.44元。
关键信息
公司概况
- 总股本：2,728百万股
- 流通A股：1,142百万股
- 52周内股价区间：37.29-67.11元
- 总市值：142,464百万元
- 总资产：192,108百万元
- 主要业务板块：汽车、手机部件及组装、二次充电电池、云轨
经营预测（单位：百万元）
| 会计年度 | 营业收入 | 归母净利润 | EPS（最新摊薄） |
|---|---|---|---|
| 2016 | 103,470 | 5,052 | 1.85 |
| 2017 | 105,915 | 4,066 | 1.49 |
| 2018E | 132,659 | 3,078 | 1.13 |
| 2019E | 169,199 | 4,010 | 1.47 |
| 2020E | 207,369 | 4,940 | 1.81 |
技术与产品
- “542”技术目标：百公里加速5秒内、极速电四驱、百公里油耗小于2升。
- “7+4”市场布局：覆盖私家车、公交车、出租车等常规领域及仓储、矿山、港口等特殊领域。
- IGBT4.0：电流输出能力提高15%，综合损耗降低20%，温度循环寿命是市场主流产品的10倍以上。
- SiC技术：预计2019年推出搭载SiC电控的电动车，2023年全面替代硅基IGBT。
- Di-Link系统：实现车载互联，支持OTA远程升级，提升用户体验。
新车型销量预测（单位：辆）
| 车型 | 2018E | 2019E |
|---|---|---|
| 元EV360 | 35,417 | 84,000 |
| 唐EV600 | 22,423 | 36,000 |
| 宋DM | 39,283 | 42,000 |
| 秦PRO DM | 48,193 | 54,000 |
| 宋MAX DM | 24,000 | 30,000 |
| 唐DM | 38,423 | 84,000 |
| 宋EV | 43,590 | 16,800 |
动力电池与产能
- 电池能量密度：唐二代EV和秦PRO EV系统能量密度达160Wh/kg，续航里程超400km。
- 产能释放：2019年底预计达到40GWh，2020年达到50GWh以上。
- 与长安合作：合资成立动力电池子公司，规划产能10GWh，预计2020年对外供应10GWh。
风险提示
- 新能源汽车政策不达预期
- 新能源汽车行业销量不达预期
- 公司应收账款回收风险
估值与评级
- 当前价格：52.22元
- 合理价格区间：59.61~64.44元
- 投资评级：增持（首次评级）
- PE（2018-2020）：54.9、42.2、34.3
- PB-Bands：历史范围参考
图表目录
- 图表1：比亚迪发展历程
- 图表2：2018年H1比亚迪股东结构
- 图表3：2018M1-11比亚迪新能源乘用车销量排名
- 图表4：比亚迪新能源乘用车市占率
- 图表5：2018M1-11比亚迪新能源客车销售量国内第二
- 图表6：比亚迪新能源客车201811M市占率情况
- 图表7：比亚迪542新能源乘用车技术目标
- 图表8：比亚迪7+4新能源汽车布局战略
- 图表9：比亚迪研发支出占收入比例
- 图表10：各车企研发支出占收入比例
- 图表11：比亚迪IGBT制造图
- 图表12：比亚迪SiC晶圆
- 图表13：比亚迪唐Dragon-face
- 图表14：比亚迪唐贯穿式尾灯
- 图表15：部分国内主机厂新能源乘用车推出规划
- 图表16：比亚迪营业收入情况
- 图表17：比亚迪归母净利润情况
- 图表18：比亚迪主力车型补贴测算
- 图表19：新能源乘用车国补变化幅度
- 图表20：动力电池成本下降要求测算
- 图表21：比亚迪新能源乘用车分车型销量预计
- 图表22：元EV360及其竞品车型
- 图表23：比亚迪元EV360图片
- 图表24：比亚迪唐EV照片
- 图表25：唐DM及其竞品分析
- 图表26：比亚迪宋DM图片
- 图表27：比亚迪秦PRO DM图片
- 图表28：秦PRO DM及其竞品车型
- 图表29：比亚迪燃油车分车型销量预计
- 图表30：宋MAX及其竞品分析
- 图表31：比亚迪纯电动客车销量
- 图表32：比亚迪K9纯电动客车
- 图表33：比亚迪T10ZT纯电动泥头车
- 图表34：比亚迪电池能量密度
- 图表35：比亚迪电池产能
- 图表38：比亚迪云轨
- 图表39：总收入及毛利润预测
- 图表40：汽车业务收入与毛利润预测
- 图表41：比亚迪电子业务收入与利润预测
- 图表42：动力电池业务盈利情况假设
- 图表43：分部PS估值
- 图表44：可比公司PS情况
- 图表45：分部PE估值
- 图表46：可比公司PE情况
- 图表47：比亚迪历史PE-Bands
- 图表48：比亚迪历史PB-Bands
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