20130326-中泰证券-生物股份-600201.SH-口蹄疫疫苗市场化销售带动未来3年业绩稳定增长_18页_606kb

金宇集团 (600201.SH) 公司深度研究总结

核心内容概述

金宇集团是国内兽药生物制品龙头企业，其主打产品猪二价口蹄疫疫苗和牛三价口蹄疫疫苗在抗原培养和纯化工艺上具备国内领先水平，市场占有率位居行业前列。公司通过剥离房地产业务，专注于兽药生物制品行业，未来三年业绩预计稳定增长。公司预计未来三年口蹄疫市场苗年均增长44%，并有望通过产品线扩张和市场化营销改革提升市场占有率，实现业绩超预期增长。

主要观点

• 主业聚焦：金宇集团已剥离房地产业务，将全部资源聚焦于兽药生物制品行业，经营权归管理层主导，利益机制理顺。
• 技术领先：公司自2007年起启动悬浮培养技术改造，2010年完成全套工艺技术改造，成为国内首家悬浮培养技术产业化的兽药疫苗企业。
• 市场苗放量：口蹄疫疫苗市场苗进入快速放量期，2013年产能将扩张至1亿头份，预计2013-2015年分别销售4500/6000/8000万头份，年均增长44%。
• 盈利预测：预计2012-2015年EPS分别为0.57/0.91/0.95/1.22元，剔除房地产投资收益后主业EPS分别为0.52/0.69/0.95/1.22元，年均复合增长32.8%。
• 投资建议：给予公司30X 2013主业PE，再考虑房地产剥离带来的每股现金流2.39元，目标价定为23.09元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

一、公司概况

• 主要产品：猪二价口蹄疫疫苗、牛三价口蹄疫疫苗、猪瘟疫苗、猪蓝耳灭活疫苗、禽流感疫苗等。
• 技术优势：抗原悬浮培养技术、疫苗纯化工艺、146S抗原含量检测技术。
• 市场地位：在口蹄疫疫苗市场具有领先优势，产品深得客户青睐。

二、业务转型与经营改善

• 经营权：前两大股东经营权之争已基本解决，管理层成为公司最大股东。
• 业务聚焦：剥离金宇置地，专注于兽药生物制品业务，预计2013-2015年生物制品业务收入占比将从69%提升至93%-95%。
• 盈利提升：2013-2015年公司生物制品业务毛利率预计稳定在70%左右，盈利贡献显著增加。

三、盈利预测与估值

• 营业收入：预计2012-2015年分别为6.06/6.41/7.96/9.63亿元，年均增长5.16%/5.87%/24.11%/20.95%。
• 净利润：预计2012-2015年分别为1.59/2.54/2.67/3.44亿元，年均增长6.4%/60.0%/5.0%/28.6%。
• EPS：预计2012-2015年分别为0.57/0.91/0.95/1.22元，剔除房地产收益后为0.52/0.69/0.95/1.22元。
• 估值模型：给予公司30X 2013主业PE，目标价定为23.09元。

四、行业背景与发展趋势

• 行业规模：2012年底国内兽药行业产值已达802亿元，预计2015年可达1000亿元。
• 规模化趋势：养殖规模化提升，对兽药产品质量和技术服务要求提高。
• 政策影响：政府对强免疫苗逐步放开市场化销售，推动行业格局变化。

五、市场苗前景分析

• 市场苗价格：口蹄疫市场苗价格可达6元/头份，较政府苗溢价5倍以上。
• 潜在市场规模：中性情景下，2015年潜在市场规模为22.7亿元，乐观情景下为32.8亿元。
• 销售预测：预计2013-2015年口蹄疫市场苗销售收入分别为2.52/3.6/4.8亿元。

六、风险提示

• 政策风险：口蹄疫疫苗市场化推广可能因政府监管加强而受限。
• 产能风险：若产能扩张不及预期，可能影响市场苗销售。

附录：规模化养殖情况

• 肉牛养殖：2010年规模化养殖主要集中在1-9头的小型养殖户，占比高达96.03%，出栏占比58.36%。
• 奶牛养殖：50头以上的养殖户占比1.12%，出栏占比36.89%。
• 羊养殖：100只以上的养殖户占比1.23%，出栏占比22.90%。