20260702-山西证券-研究早观点_6页_466kb

报告摘要

文档内容总结

核心内容概述

本文档为山西证券研究所于2026年7月2日发布的“研究早观点”，主要涵盖三大板块内容：波司登 FY2025/26 年度业绩点评、华安锦江商业 REIT 新券定价分析、以及**《晶体硅光伏组件和逆变器能效限定值及能效等级》国家标准发布评论**。文档聚焦于公司经营表现、REITs市场动态及光伏行业政策变化，为投资者提供市场分析、投资建议与风险提示。

主要观点

1. 波司登 FY2025/26 年度业绩点评

业绩表现：公司实现营收273.50亿元，同比增长5.6%；归母净利润39.94亿元，同比增长13.7%。全年派息率80.2%，显示公司盈利能力强劲。
业务结构：
- 品牌羽绒服业务：整体稳健，同比增长8.7%。其中，波司登主品牌增长6.9%，雪中飞品牌增长16.6%，冰洁品牌微降0.6%。
- 贴牌加工业务：收入同比下降8.3%，但下半年降幅收窄，预计FY2026/27有望实现双位数增长。
- 女装与多元化服装业务：分别同比下降14.3%和34.0%，需关注未来改善空间。
渠道表现：自营渠道增长显著（16.7%），线上渠道收入增长15.9%，占比达36.8%。线下门店数量增加，自营门店净增41家，经销门店净增136家。
经营效率提升：毛利率轻微下滑，但净利率同比提升1.0pct至14.6%。经营活动现金流净额增长61.54%，显示公司现金流管理能力增强。
投资建议：维持“买入-A”评级，预计2027-2029财年净利润分别为42.86/45.82/48.95亿元，对应PE分别为10.1/9.5/8.9倍。

2. 华安锦江商业 REIT（508609.SH）分析

项目背景：锦江商业 REIT 是我国首只酒店类 REITs，底层资产为锦江国际集团旗下的18个城市21家中高端酒店，总建筑面积15.73万平方米，客房总数3086间。
发行情况：2026年6月29日询价，发行价2.672元/份，对应年化派息率4.15%和3.39%，P/NAV 为1.11x。
市场定位：作为强周期品种，酒店类 REITs 对旅游、商务出行敏感，具有较强的波动性。
行业意义：标志着我国酒店行业正式迈入资管时代，为存量资产盘活和高质量发展提供范例。
风险提示：出行持续低迷、运营效率不佳、竞争加剧、市场估值中枢下移等。

3. 《晶体硅光伏组件和逆变器能效限定值及能效等级》发布

政策背景：国家标准委发布强制性国家标准GB 47834-2026，将于2027年1月1日强制执行。
标准内容：统一划分晶体硅光伏组件和逆变器为1、2、3级能效，3级为最低市场准入标准，明确转换效率、衰减限值、空载损耗等指标。
行业影响：通过提高终端产品能效门槛，倒逼老旧低效PERC、TOPCon产能退出，推动行业向高效晶硅技术路线升级，化解低价内卷和结构性过剩问题。
投资建议：建议关注新国标对行业供需结构的重构，重点推荐爱旭股份、博迁新材等受益企业。
风险提示：落后产能淘汰不及预期，产品价格持续下跌。

关键信息汇总

市场走势

指数	收盘	涨跌幅%
上证指数	4,112.45	+0.44
深证成指	16,119.17	-0.53
沪深300	4,958.98	-0.41
中小板指	9,660.74	-0.31
创业板指	4,260.72	-1.89
科创50	2,153.04	-2.48

风险提示汇总

波司登：羽绒服行业竞争加剧、雪中飞品牌增长不及预期、电商增速不及预期。
华安锦江商业 REIT：出行持续低迷、运营效率不佳、竞争加剧、市场估值中枢下移。
光伏行业：落后产能淘汰不及预期、产品价格持续下跌。

投资评级说明

公司评级

评级	含义
买入-A	预计涨幅领先相对基准指数15%以上
增持	预计涨幅领先相对基准指数5%-15%之间
中性	预计涨幅介于-5%至5%之间
减持	预计涨幅介于-5%至-15%之间
卖出	预计涨幅落后相对基准指数15%以上

行业评级

评级	含义
领先大市	预计涨幅超越相对基准指数10%以上
同步大市	预计涨幅介于-10%至10%之间
落后大市	预计涨幅落后相对基准指数10%以上