主动量化研究白银篇：申万宏观量化之白银定价分析-20200106-申万宏源-30页_1mb

白银定价分析总结

核心内容

白银作为重要的贵金属，兼具金融属性和工业属性。其价格受到供给、需求及宏观因子的共同影响，同时与黄金价格高度相关。本文从供给与需求角度分析白银价格变化，再结合宏观因子如美元流动性、美元指数、国债收益率、VIX指数、信用风险溢价和黄金价格等，探讨白银价格的驱动因素。

主要观点

1. 白银供给与需求分析

• 供给结构：白银供给主要包括矿产银、再生银，其中矿产银占主导地位，占比约80%以上。
• 矿产银走势：矿产银产量自2004年以来持续增长，但在2015年后逐步下降，2018年产量为8.56亿盎司。
• 再生银走势：再生银产量自2011年后逐步下滑，2018年下降至1.51亿盎司，降幅达42%。
• 白银价格与产量相关性：矿产银与白银价格存在显著正相关，相关系数约0.54；再生银对白银价格影响较小。
• 需求结构：白银需求包括工业需求、珠宝首饰需求和投资需求，其中工业需求占比最大，约为50%以上。
• 工业需求：电子工业、光伏产业、银焊及合金等为主要工业需求来源，电子工业占比最高。
• 珠宝需求：中国和印度是主要的银饰银器消费地区，印度占比近三分之二。
• 投资需求：美国市场是全球最大的白银投资需求市场，但近年来因其他投资品收益提高，白银投资需求有所下降。
• 供需平衡：白银需求略高于供给，未来供需缺口可能扩大。

关键信息

2. 宏观因子分析

• 美元流动性：M2/GDP与白银价格存在显著正相关，且在领先滞后分析中表现稳定。
• 美元指数：白银价格与美元指数呈显著负相关，相关系数在0.6以上。
• 国债收益率：美国十年期国债收益率与白银价格呈显著负相关，且年度收益率对白银价格解释力最强。
• VIX指数：VIX指数与白银价格呈负相关，但相关性不显著，尤其在危机时期白银避险属性不明显。
• 信用风险溢价：信用风险溢价与白银价格呈正相关，但在大多数时期不显著，需结合特定历史阶段分析。
• 黄金价格：黄金与白银价格高度正相关，且在不同周期中表现出趋同变化趋势。
• 金银比：金银比与白银价格呈负相关，但解释力较弱，主要用于判断白银是否被低估或高估。

结构清晰总结

3.1 白银价格与宏观因子相关性

• 美元流动性：M2/GDP与白银价格正相关，且在不同时间周期均表现显著。
• 美元指数：白银价格与美元指数呈显著负相关，尤其在2001年至2018年间。
• 国债收益率：美国十年期国债收益率与白银价格呈显著负相关，年度数据解释力最强。
• VIX指数：VIX与白银价格呈负相关，但相关性不显著，需结合特定时期分析。
• 信用风险溢价：信用风险溢价与白银价格呈正相关，但在大多数情况下不显著。
• 黄金价格：黄金与白银价格高度正相关，且在不同时间尺度下表现一致。
• 金银比：金银比与白银价格呈负相关，但解释力较弱。

3.2 美国经济周期与白银价格

• 经济周期：白银价格在经济扩张期和紧缩期表现不同，通常与美元指数、利率变化及市场风险偏好有关。
• 降息周期：降息周期通常推动白银价格上涨，但需结合其他宏观经济指标综合判断。

关键结论

• 白银价格受供给和需求双重影响，其中矿产银对价格影响更大。
• 美元指数、M2/GDP、国债收益率等宏观因子对白银价格具有显著影响。
• 黄金与白银价格高度相关，两者均受美元指数影响。
• 黄金的金融属性强于白银，白银在危机时期避险属性不明显。
• 金银比可作为判断白银相对价值的指标，但解释力有限。

未来展望

• 随着工业需求的持续增长和投资需求的波动，白银价格可能受到供需失衡的影响。
• 美元指数与白银价格的负相关关系在多数时期成立，但需关注美元实际收益率的变化。
• 黄金与白银价格的同步趋势可能在长周期中继续，但短期内仍需关注市场风险偏好和投资需求变化。