20140922-兴业证券-中国经济周报_正回购利率下调的启示_11页_975kb

文档总结：央行货币政策调整与市场影响分析

核心内容

2014年9月，中国人民银行（PBoC）采取了一系列货币政策调整措施，包括降低14天正回购利率20个基点至3.5%，并推出5000亿人民币的SLF（常备借贷便利）。这些操作标志着央行货币政策框架的转变，从被动应对流动性到主动调控，强调价格型工具的使用，以应对经济放缓和信用风险上升的双重压力。

主要观点

1. 央行货币政策框架的转变

• 央行开始采用更主动的宏观调控方式，以应对跨境资本流动结构的变化。
• 随着雷曼危机后，权益类资金流入放缓，负债类资金流入增加，外汇占款对基础货币的贡献下降，央行需要更灵活地调控流动性。
• 央行的货币政策操作从“稳定汇率、被动投放货币+公开市场回收”转向“放大汇率波动、主动投放基础货币”。

2. SLF与正回购利率下调的含义

• SLF 的推出是为了应对银行负债结构的变化，稳定银行间市场流动性，尤其是在存款偏离度监管之后。
• 正回购利率下调 被视为一种“降息”信号，反映央行对市场利率的干预能力增强，通过价格型工具影响银行行为，而非传统存贷利率。

3. 利率传导机制的改善

• 随着银行负债结构的调整，银行对货币市场利率的敏感度提高，使得央行可以通过短期利率调控影响中长期利率。
• 利率从短端向长端传导的机制正在逐步形成，这为未来货币政策的进一步宽松提供了条件。

4. 外部资金流入放缓的影响

• FDI流入持续下滑，8月同比减少14.1%，反映中国经济增速放缓及劳动力成本上升对吸引力的影响。
• 外汇占款增长放缓，央行面临如何主动投放长期流动性的挑战，此前的再贴现、再贷款等工具效果有限。

5. 人民币汇率波动与资本流动

• 人民币在岸与离岸汇率差异扩大，显示资本流动的不确定性增加。
• 央行此前的中间价快速升值策略已抑制套利资金流入，未来需更加灵活应对汇率波动。

6. 监管与货币政策的协同

• 央行的宽松政策往往伴随着金融监管的加强，如存款偏离度监管、非标业务监管等。
• 监管的加强有助于改善金融体系中的“软约束”，为货币政策的进一步宽松创造条件。

关键信息

• SLF推出：央行通过SLF向五大行投放5000亿中长期流动性，期限为3个月，以应对银行间市场中期流动性紧张。
• 正回购利率下调：14天正回购利率从3.7%降至3.5%，是央行主动干预市场利率的信号。
• 存款偏离度监管：该监管促使银行减少短期信用派生，央行通过SLF对冲流动性需求。
• 利率传导机制：随着银行间市场的重要性上升，央行可通过短端利率调控影响长端利率。
• 外部资金流入放缓：FDI持续下滑，外汇占款增长趋缓，央行需更多依赖主动投放流动性。
• 未来货币政策预期：在监管持续加强、信用风险上升的背景下，央行可能更多使用价格型工具，如回购利率和SLF，推动货币政策进一步宽松。

附录：分析师与研究助理信息

• 分析师：

  • 王涵（S0190512020001）
  • 王连庆（S0190512090001）
  • 卢燕津（S0190512030001）
  • 贾潇君（S0190512070005）
  • 王轶君（S0190513070008）
  • 高群山（S0190512040003）
  • 唐跃（S0190513070005）

• 研究助理：

  • 段超

• 联系方式：

  • 王涵：wanghan@xyzq.com.cn
  • 王轶君：wangyijun@xyzq.com.cn
  • 高群山：gaoqs@xyzq.com.cn
  • 唐跃：tangyue@xyzq.com.cn
  • 段超：duanchao@xyzq.com.cn

投资评级说明

• 行业评级：

  • 推荐：相对表现优于市场
  • 中性：相对表现与市场持平
  • 回避：相对表现弱于市场

• 公司评级：

  • 买入：相对大盘涨幅大于15%
  • 增持：相对大盘涨幅在5%~15%之间
  • 中性：相对大盘涨幅在-5%~5%之间
  • 减持：相对大盘涨幅小于-5%

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