证券行业深度_构建_券商+机构投资者_新金融市场体系_承担经济转型的时代重任_14页_1mb

证券行业拐点显现及投资建议总结

核心内容

2019年证券行业迎来业绩与估值的双重拐点，核心逻辑是资本市场改革力度加大，券商将分享政策红利，成为金融体系改革的重要受益者。行业转型背景是经济由投资驱动向创新驱动转变，资本市场作为直接融资的重要平台，将在金融支持实体经济中发挥更大作用。

主要观点

1. 资本市场改革推动行业转型

• 政策红利：2018Q4以来，资本市场改革政策密集落地，包括并购重组和再融资政策放松、股指期货交易安排放松、设立科创板试点注册制等。
• 估值提升：随着政策的持续推动，券商估值有望提升，特别是在市场中性假设下，业绩增速将呈现拐头向上的趋势。
• 机构投资者发展：资本市场需要更多专业、理性的机构投资者来提升市场效率和流动性。

2. 金融体系与实体经济的匹配失衡

• 融资结构失衡：社融中直接融资占比下降，非标融资受限，导致中小企业融资困难。
• 居民财富配置失衡：居民财富集中在存款和房地产，机构投资者在股票市场中占比偏低。
• 三大良性循环：需改善金融与实体经济、房地产以及金融体系内部之间的匹配度，以实现更高效的资金配置。

3. 激发金融市场活力的路径

• 畅通市场体系：打破货币市场与资本市场、债券市场内部分割，提升市场统一性。
• 发展资产证券化市场（ABS）：作为非标融资的替代方案，ABS有助于丰富债券市场产品种类，提升流动性。
• 培育机构投资者：鼓励更多不同风险偏好的机构投资者参与市场，以提升市场深度和广度。

关键信息

1. 市场分割现状

• 货币市场与资本市场：存在法律、管理、监管等人为分割。
• 债券市场：由央行、发改委、证监会多头管理，交易场所和托管清算体系不统一。
• 资产证券化市场：由于分业监管，市场分割严重，限制了资产流动性。

2. ABS市场发展情况

• 截至2017年末，ABS市场存量规模达19454亿元，其中企业ABS占比最大（60.9%）。
• 2017年，房地产相关的CMBS、REITs等成为市场创新的热点。
• 建议大力发展ABS，丰富债券市场产品，满足企业融资需求。

3. 机构投资者现状

• 股票市场：机构投资者占比偏低，2017年境内投资机构持股市值占比仅为10.34%。
• 债券市场：以商业银行为主导，不同风险偏好的机构投资者尚未形成分层结构。
• 美国对比：美国机构投资者持股市值占比接近60%，远高于我国。

4. 监管建议

• 混业经营：建议推进混业经营，形成以银行和券商为主的两大金融集团。
• 资本中介功能：券商应强化做市交易和衍生品创设能力，提升市场流动性。
• 推出新衍生工具：建议监管层加快推出做市交易和新的衍生工具，以完善资本市场定价功能。

投资建议

• 评级：维持券商“看好”投资评级，重申大金融行业首推顺序。
• 重点推荐：龙头券商，首推中信证券。
• 估值分析：券商板块PB估值为1.37倍，龙头券商PB估值在1.1倍-1.6倍之间，其中中信证券PB估值为1.5倍，性价比较高，仍有提升空间。

机构投资者培育建议

• 社保基金：通过国有企业股权划转社保，为资本市场培育重要机构投资者。
• 商业银行与保险公司：建议引导其参与国债期货交易，以提升市场流动性与风险管理能力。
• 市场分层：构建不同风险偏好的机构投资者结构，以提高市场活跃度和效率。

金融体系改革方向

• 风险隔离：银行和券商应实现功能隔离，银行专注信贷，券商专注直接融资。
• 功能专业化：建议成立投行子公司，与券商合并发展投行业务，实现更专业化的运作。
• 政策导向：政策应继续鼓励优质企业融资，完善资金匹配功能，推进资本市场健康发展。

估值比较表（表3）

结论

证券行业正处于转型升级的关键阶段，政策红利和市场改革为券商提供了新的发展机遇。建议投资者关注龙头券商，尤其是中信证券，因其在投行业务、做市交易和产品创设方面具有明显优势，有望在政策推动下实现业绩和估值的双重提升。同时，需关注机构投资者培育、资产证券化市场发展及金融体系改革等方向，以把握行业未来增长机遇。