20140120-信达证券-中国建筑-601668.SH-价值低估的城市综合开发商_27页_1mb

报告摘要

中国建筑深度报告总结

核心内容

中国建筑（601668.sh）是国内最大建筑企业，也是全球最大住宅承包商和中国最大房屋建筑工程承包商。公司正积极转型为城市综合开发商，探索“规划设计、地产开发、基础设施建设、房屋建筑工程”四位一体的城市综合开发模式，提升其综合竞争力。报告首次给予公司“增持”评级，认为其股价被低估，具有较大的投资价值。

主要观点

业务结构：公司目前主要业务为房建、房地产和基建，营业收入比例为7.5:1:1.5，目标调整为5:2:3，未来重点发展房地产和基建业务。
房建业务：
- 拥有央企背景和品牌优势，可获取大量高端房建项目。
- 保障房建设将成为房建业务亮点，预计2014-2015年将带来约400-800亿元的订单。
房地产业务：
- 采用“中海+中建”双品牌战略，中海地产定位于中高端市场，中建地产则聚焦中低档住宅和保障房。
- 房地产业务毛利率高于行业平均水平，品牌价值突出，销售表现强劲。
基建业务：
- 尽管起步较晚，但近年来收入增速快于其他建筑央企。
- 积极布局铁路、路桥和市政建设，并采用BT、EPC等模式，增强盈利能力和市场竞争力。
城市综合开发模式：
- 通过整合房建、房地产和基建三大业务，形成全产业链优势，提升盈利能力和综合竞争力。
- 已与多个地方政府签署战略合作协议，累计投资额超过2000亿元。
盈利预测与估值：
- 2013-2015年预测EPS分别为0.63元、0.73元和0.79元，对应目标价3.5元。
- 按照2013年EPS给予5.6倍PE估值，目标价为3.5元，首次给予“增持”评级。
股价催化剂：
- 新型城镇化规划出台、固定资产投资增速超预期、房地产调控政策放松。

关键信息

财务表现

营业收入：2013年预测为6765.18亿元，2014年预测为7821.23亿元，2015年预测为8579.51亿元。
归属母公司净利润：2013年预测为187.65亿元，2014年预测为219.41亿元，2015年预测为238.42亿元。
毛利率：整体保持稳定，预计2013-2015年分别为11.97%、11.97%和12.05%。
净资产收益率（ROE）：2013年预计为17.15%，2014年预计为17.44%，2015年预计为16.52%。

市场地位

房建市场占有率：从2008年的4.87%提升至2013年上半年的7.90%。
房地产业务排名：2013年上半年销售额超过万科，成为行业第一。
土地储备：2013年6月末位列第二，仅次于恒大，为未来房地产业务发展奠定基础。

转型战略

专业化战略：已形成12个专业板块，提升房建和基建业务毛利率。
限制性股票激励：公司推出超大规模、超长周期的激励计划，目标为每年ROE不低于14%，净利润同比增长率不低于10%。

风险因素

固定资产投资增速低于预期。
房地产调控深化。
地方政府债务问题持续发酵。
海外项目经营风险（包括政治、管理、汇率风险）。

业务结构与增长潜力

业务板块	2011年收入（亿元）	2012年收入（亿元）	2013E（亿元）	2014E（亿元）	2015E（亿元）
房建建筑工程	3678.99	4275.74	5074.49	5831.74	6288.28
基础设施建设	581.31	792.71	972.76	1197.73	1440.63
房地产开发与投资	483.27	597.85	677.96	760.59	821.63
设计勘察	53.37	62.38	71.78	81.36	92.38
其他	31.43	86.03	86.03	86.03	86.03
合计	4,828.37	5,715.16	6,765.18	7,821.23	8,579.51