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中国建筑 (601668) 投资评级上调至“买入”总结

核心内容

中国建筑 (601668) 在2013年12月5日被上调投资评级至“买入”。该报告分析了公司在城镇化进程中的战略优势、盈利结构转型及改革红利带来的增长潜力，认为其估值在行业内最低，具备显著的估值修复空间。

主要观点

1. 城镇化推动基建与房建需求增长
   城镇化率的提升将带动基建和房建投资需求的快速增长，尤其在50%~75%的城镇化阶段，投资增速显著高于75%以上阶段。中国建筑作为“城市综合开发商”，在这一过程中扮演重要角色。

2. “城市综合开发模式”实现政企双赢
   该模式下，中国建筑承担规划、投资、开发和建设等多重角色，通过资本投入和土地开发获取资源，与地方政府形成良性循环，提升公司盈利能力。

3. 结构转型提升毛利率
   基建业务占比提升是公司毛利率增长的重要驱动力。2012年基建业务毛利率为10.8%，高于房建的7.8%。预计若未来基建占比提升至22.8%，毛利率将升至13.1%。

4. 股权激励计划保障长期增长
   公司计划在2013~2023年间分5次授予限制性股票，总量不超过15亿股，要求2014~2025年每年净利润增长10%以上，以保障公司稳定增长。

5. 改革红利释放提升公司估值
   国企治理改善、市场化程度加深、政府购买模式推广和优先股融资等改革措施，将提高公司管理效率、降低隐性成本，提升其市场竞争力。

6. 估值修复空间大
   当前公司PE为5.5X，PB为0.9X，若剔除中海外部分，PE仅为2.5X，PB为0.92X，显著低于行业平均水平，具备估值修复潜力。

关键信息

市场数据

• 收盘价：3.42元
• 一年内最高/最低：4.18/2.9元
• 上证指数/深证成指：2247/8561
• 市净率（PB）：0.9
• 息率：3.03%
• 流通A股市值（百万元）：103292

基础数据

• 每股净资产（元）：3.72
• 资产负债率（%）：79.55
• 总股本/流通A股（百万）：30000/2985

盈利预测（单位：百万元）

年份	营业收入	增长率	净利润	增长率	每股收益	毛利率	净资产收益率	市盈率	EV/EBITDA
2012	571,516	16.3%	15,735	15.3%	0.52	12.2%	15.4%	7	9.4
1-3Q13	479,892	22%	13,420	26%	0.45	11.4%	12.0%	-	-
2013E	681,699	19.3%	18,905	20.1%	0.63	12.5%	15.7%	5.5	8.1
2014E	795,245	16.7%	22,217	17.5%	0.74	12.8%	15.5%	4.7	7.8
2015E	921,875	15.9%	26,277	18.3%	0.88	13.1%	15.5%	4.0	7.7

投资要点

• 城镇化发展将显著提升基建和房建需求。
• “城市综合开发模式”使公司和地方政府实现双赢。
• 中国建筑拥有全国最大的综合建筑商地位和全产业链优势。
• 通过提升基建占比，公司毛利率有望提升。
• 股权激励计划保障未来12年稳定增长。
• 国企改革红利将释放，提高公司盈利能力。

限制性股票激励计划

• 2013年6月28日首次授予686名中高管1.4678亿股限制性股票。
• 授予价格不低于3.58元，未来计划再授予四次，总量不超过15亿股。
• 授予和解锁条件要求公司净利润连续增长10%以上。

改革红利

• 国企治理改善将提升管理效率。
• 市场化程度加深，减少地方保护和隐性成本。
• 政府购买模式推广，有助于公司业务扩展。
• 优先股融资有助于解决资金瓶颈。

上调评级至“买入”

• 预计2013和2014年EPS分别为0.63元和0.74元，增速分别为20%和18%。
• 对应PE分别为5.5X和4.6X，估值在行业内最低。
• 剔除中海外部分后，13年PE为2.5X，PB为0.92X。
• 目标价为14年1倍PB，即4.47元，较当前股价有30%的上涨空间。

结论

中国建筑 (601668) 在城镇化和国企改革背景下，具备显著的增长潜力和估值修复空间。公司通过“城市综合开发模式”实现政企双赢，通过结构转型提升盈利能力，且股权激励计划保障了未来12年的稳定增长。基于其竞争优势和市场前景，上调投资评级至“买入”。