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政策边际放松可期，把握板块结构性机会

核心观点

• 民企流动性危机显著：2021Q4及2022H1为房企美元债偿债高峰期，销售下滑、融资受限、股权变现困难导致流动性紧张，恒大事件是典型案例。
• 政策底初现：央行多次释放稳定信号，多地房贷利率下调，放款速度提升，高层召开房企座谈会，政策边际改善。
• 行业下行周期中结构性机会显现：政策支持下，部分房企和物管企业有望迎来估值修复，建议重点关注保利发展、新城控股、华润置地、龙湖集团、万科A等开发企业，以及碧桂园服务、华润万象生活、旭辉永升服务、融创服务等物管企业。
• 风险提示：需警惕项目交付、销售回款及政策调控带来的潜在风险。

行业基本面下行，民企现流动性危机

流动性紧张原因

1. 销售回血困难：6-10月销售额下滑，政府限制降价导致促销失败；银行按揭放款周期延长。
2. 融资困难：贷款集中度管理使银行地产融资额度下降，信托融资持续收紧。
3. 股权变现困难：三道红线限制有息负债增长，项目公司股权转让受阻。

央国企成土拍主力

• 截至10月末，二轮土拍中央国企拿地金额占比高，成为市场主力。
• 热点城市如广州、深圳、成都的二轮土拍结果显示，央企、国企成交价占比多在70%以上。

多家房企出现债务违约

• 2021年至今，多家房企出现实质性违约，如阳光城、佳兆业、泛海控股、当代置业等。
• 合计未偿金额达数百亿元，部分房企债务覆盖率不足，流动性风险加剧。

政策状况：政策底初现，政策有望提供宽松措施

政策放松迹象

• 房贷利率下调：10月90城首套房贷利率为5.73%，二套为5.99%，环比下降。
• 预售资金监管趋严：虽有按揭放松，但预售资金监管抵消流动性改善效果。
• 房企融资政策松动：11月多家城投公司及国企央企宣布发行中期票据、超短融资券，房企融资渠道逐步恢复。

第三批集中供地规则优化

• 多城市放宽竞拍资质、降低保证金比例、取消部分限制，如南京、苏州、深圳等。
• 土拍市场呈现流拍率下降、溢价率提升趋势，房企参与意愿回升。

房地产税试点力度温和

• 税率区间：预计在0.4%-1.0%，以二手房参考价为税基。
• 免征面积：约40平方米/人，对普通居民影响较小。
• 税收用途：主要用于保障性住房建设及租赁住房维护。
• 国际比较：美国、日本、韩国、香港等地房地产税税率较低，以调控市场为主。

行业增速预测（三种假设）

中性假设

• 2022年全年行业增速有所下降，销售面积同比-5.5%，销售金额同比-6.3%，投资金额同比-4.7%。
• 新开工面积同比-9.9%，竣工面积同比0.3%。

乐观假设

• 2022年行业景气度有效提升，销售面积同比-2.6%，销售金额同比0.4%，投资金额同比1.4%。
• 新开工面积同比-4.3%，竣工面积同比3.5%。

悲观假设

• 行业将继续下行至2022年中，销售面积同比-5.5%，销售金额同比-6.3%，投资金额同比-4.7%。
• 新开工面积同比-9.9%，竣工面积同比0.3%。

投资建议

• 开发企业：重点关注保利发展、新城控股、华润置地、龙湖集团、万科A等具备较强资金实力和政策支持的房企。
• 物管企业：关注碧桂园服务、华润万象生活、旭辉永升服务、融创服务等具备稳定现金流和优质项目资源的物管企业。

风险提示

• 项目交付风险：部分房企因资金链断裂导致项目停工，交付风险上升。
• 销售回款风险：行业销售断崖式下降，回款周期拉长，影响企业现金流。
• 政策调控风险：若政策持续收紧，行业增速可能进一步放缓，投资风险加大。