20180119-财富证券-地方政府债券性价比高_配置价值优越_10页_979kb

报告摘要

债券市场专题报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于地方政府债券的配置价值，分析其在安全性、流动性和收益性方面的特点，指出其在当前市场环境下具有较高的性价比。报告认为，地方政府债的收益率高于国债和政策性金融债，主要得益于税收优惠政策、风险溢价和流动性溢价。同时，地方政府债在一级市场发行利率较高，二级市场流动性较低，一二级市场贴水现象显著，进一步提升了其票息收益，增强了配置吸引力。

主要观点

地方政府债的性价比高：其收益率高于国债和政策性金融债，且具备更高的免税比例，税后实际收益率更具优势。
税收政策影响收益率：地方政府债的免税效应显著，其累计免税比例达到27.52%（自营6%税率下为29.76%），使得其税后收益率优于其他利率债。
安全性相对较低：虽然地方政府债整体安全性较好，但相较于国债和政策性金融债，其存在一定的违约风险，尤其在专项债券中，如公路债等项目收益不确定性较高的品种。
流动性较弱：地方政府债的成交量仅为同期国债的0.084倍，流动性显著低于国债和政策性金融债。
一二级市场贴水现象明显：地方政府债发行利率紧贴国债，但二级市场流动性不足，导致一二级市场出现贴水，提升票息收益，增强配置价值。
机构配置意愿提升：随着金融去杠杆和资管新规的实施，银行表外投资受限，更倾向于配置收益较高的利率债。地方政府债因其较高的收益率和纳入质押范围，成为银行配置的优选品种。
配置策略建议：应关注不同省份地方政府债的发行利率差异，优先选择债务压力较小、发行利率较高的省份，以获取更高的溢价。

关键信息

1. 地方政府债与国债、政策性金融债比较

安全性：地方政府债安全性弱于国债和政策性金融债，尤其在专项债券中存在一定的违约风险。
流动性：地方政府债流动性远低于国债和政策性金融债，成交量仅为国债的0.084倍。
收益性：地方政府债收益率高于国债，更贴近政策性金融债，主要得益于税收政策、风险溢价和流动性溢价。
税率差异：地方政府债的累计免税比例为27.52%（自营6%税率下为29.76%），显著优于国债和政策性金融债。

2. 机构配置意愿提升

发行压力与配置分流：2018年地方政府债发行规模预计达到6万亿，高于2017年，发行节奏集中在二季度至三季度初。
监管影响：金融去杠杆和资管新规实施，导致银行表外投资规模压缩，更倾向于配置高收益的利率债。
质押融资范围扩大：地方政府债被纳入央行自动质押融资业务范围，提升其流动性，吸引中小银行配置。

3. 配置选择建议

期限集中度高：2017年地方政府债发行以5年、7年、10年为主，评级均为AAA，无差异。
省份差异显著：不同省份地方政府债发行利率差异较大，最高可达45BP，建议选择债务压力小、发行利率高的省份进行配置。
债务限额作为参考指标：债务限额反映地方政府财政能力，可作为配置地方政府债的重要参考。

结论

地方政府债在当前市场环境下具有较高的性价比，其收益率优势源于税收政策、风险溢价和流动性溢价。尽管流动性较弱，但一二级市场贴水现象提升了票息收益，使其在一级市场配置价值突出。此外，随着监管环境变化，银行更倾向于配置高收益的利率债，地方政府债因其特性成为优选。配置时应关注不同省份之间的发行利率差异，选择债务压力较小、发行利率较高的省份，以获取更高的收益溢价。