维生素E行业投资价值分析报告_行业格局变化_有望重启景气大周期_32页_2mb

维生素E行业投资价值分析报告总结

核心内容概述

维生素E是一种重要的脂溶性抗氧化剂，主要用于饲料添加剂、医药化妆品、食品饮料等领域。其需求相对刚性，但受非洲猪瘟等突发事件影响。当前，维生素E行业面临整合机遇，行业格局有望重回景气大周期。

主要观点

1. 需求端：

   • 非洲猪瘟对国内维生素E需求影响有限，主要由于国内企业以出口为主。
   • 后非洲猪瘟时代，需求有望回升，包括短期补栏和中长期配方调整带来的增长。
   • 维生素E的全球需求在2019年有望小幅上升，若猪饲料中维生素E添加量提高25%，全球需求增加1.40%；若提高25%，则全球需求增加8.19%。

2. 供给端：

   • 行业存在高技术壁垒和资金壁垒，主要由三甲基氢醌和异植物醇的合成技术决定。
   • 2019年，帝斯曼与能特科技签署合作协议，预计交易完成后，全球维生素E行业将形成帝斯曼-能特科技、巴斯夫、浙江医药、新和成和吉林北沙五家主要企业，行业格局向好。
   • 行业整合将推动价格稳中有升，提升企业毛利率。

3. 技术路线：

   • 三甲基氢醌的合成是行业主要制约因素，国内企业已实现技术突破。
   • 异植物醇的合成技术主要有芳樟醇法和法尼烯法，法尼烯法反应步骤更少，成本更低，但需使用贵金属催化剂。
   • 未来随着技术进步和产业链优化，维生素E行业成本有望下降。

4. 投资建议：

   • 推荐浙江医药和新和成，两家公司均拥有20000吨维生素E油产能，业绩弹性大。
   • 浙江医药在高端抗生素和创新药方面具有良好成长空间。
   • 新和成在发酵类维生素、香精香料和新材料方面具有成长潜力。

关键信息

行业格局变化

• 2019年帝斯曼与能特科技合作协议交割在即，有望重塑行业格局。
• 交易完成后，全球维生素E行业将由五家主要企业主导，形成垄断格局。
• 行业整合将减少竞争，提升价格和毛利率。

非洲猪瘟影响分析

• 非洲猪瘟导致国内生猪存栏量下降22.7%，但对全球维生素E需求影响较小。
• 假设不同场景下，维生素E国内需求减少量为937-1966吨，占2018年国内企业产量的1.85%-3.88%。
• 随着疫情控制和补栏增加，维生素E需求有望逐步恢复。

技术壁垒与产业链

• 维生素E生产依赖三甲基氢醌和异植物醇等关键中间体，技术壁垒高。
• 国内企业已实现关键中间体国产化，降低对进口的依赖。
• 产业链配套要求高，与醋酸、间甲酚等产业密切相关。

价格走势与盈利预测

• 2018年维生素E价格跌至历史低位，行业毛利率约为10%。
• 2019年后，价格有望回升，毛利率提升。
• 浙江医药和新和成的盈利预测显示，未来三年收入和利润均有望增长，EPS分别为0.88元、1.70元、2.16元。

风险提示

• 安全生产风险
• 维生素E价格下跌风险
• 养殖业需求减弱风险
• 原材料价格波动风险
• 中美贸易争端和汇率波动风险
• 新药审批不达预期或研发失败风险

行业与公司数据

投资建议

• 浙江医药：维生素E龙头，具备20000吨油产能，未来在高端抗生素、创新药和制剂出口方面有较大增长空间，给予“买入”评级。
• 新和成：全球第三大维生素E生产商，具备发酵类维生素、香精香料和新材料的多元化发展路径，给予“买入”评级。

估值分析

• 浙江医药：

  • 2019年目标价：14.92元
  • 对应2019年PE：17倍
  • 毛利率预计：2019年13%，2020年49.90%，2021年52.04%

• 新和成：

  • 2019年EPS：1.28元
  • 2019年PE：16倍
  • 毛利率预计：2019年56.46%，2020年59.60%

结论

维生素E行业有望在行业整合后重回景气周期，价格稳中有升，行业格局改善。浙江医药和新和成作为行业龙头，具备较大的成长空间和业绩弹性，值得重点关注。