核心内容
福斯特在2020年实现了显著的业绩增长，全年营业收入达83.93亿元，同比增长31.59%；归母净利润达15.65亿元，同比增长63.52%；扣非净利润达15.21亿元，同比增长87.72%。基本每股收益为2.09元，ROE提升至20.92%，较上年增长4.68个百分点。第四季度营业收入和归母净利润分别同比增长63.57%和90.43%，显示公司业绩在年末有明显提升。
公司拟每股派发现金红利0.45元（含税）并每股转增0.20股，通过资本公积转增股本提升资本实力，增加流通股数量，降低每股价格以吸引投资者。
主要观点
胶膜业务量利齐升
- 产能与销量：2020年公司光伏胶膜销量达8.65亿平米，同比增长15.57%，全球市场份额约55%-60%。
- 第四季度表现：Q4销量2.68亿平米，环比增长20.78%。
- 价格与利润：胶膜平均售价达9.92元/平米，环比增长18.67%，全年毛利率为29.04%，同比提升8.46个百分点。
- 未来产能：滁州年产5亿平米项目将在2021年上半年进入规模化建设阶段，嘉兴年产2.5亿平米项目已启动前期准备，预计2021年底形成14亿平米产能。
感光干膜业务快速成长
- 销量增长：全年感光干膜销量达4362万平米，同比增长206.45%。
- 市场拓展：产品已成功导入深南电路、深联科技、景旺电子、奥士康等国内大型PCB企业，打破高端高解析干膜由日、台、韩、美几家公司垄断的局面。
- 价格与利润：平均售价同比提升4.59%至4.2元/平米，毛利率从7.21%提升至19.62%。
- 未来潜力：随着产能释放，感光干膜盈利能力有望进一步提升。
背板业务小幅增长
- 销量：2020年背板销量5712万平米，同比增长14.98%。
- 价格与利润：受双玻渗透趋势影响，平均售价同比下降7.86%至9.77元/平米，但毛利率仍提升2.35个百分点至20.51%。
- 产能储备：截至2020年末，公司背板产能达6000万平米，为更大规模组件制造时代做准备。
关键信息
投资建议
- 评级：维持买入-A，目标价100.00元。
- 未来预测：
- 2021年营收预计117.51亿元，归母净利润预计19.11亿元。
- 2022年营收预计143.45亿元，归母净利润预计22.31亿元。
- 2023年营收预计167.45亿元，归母净利润预计25.86亿元。
财务指标
- 每股收益：预计2021年每股收益2.48元，2022年2.90元，2023年3.36元。
- 每股净资产：预计2021年12.97元，2022年15.00元，2023年17.35元。
- 估值指标：
- 2020年市盈率38.5倍，市净率6.7倍。
- 2021年市盈率预计31.6倍，市净率6.0倍。
- 2023年市净率预计4.5倍。
风险提示
- 风险因素：光伏装机量不及预期、原材料成本大幅上涨等。
附录：财务数据概览
营收与利润
| 年份 |
营收（亿元） |
净利润（亿元） |
毛利率 |
净利润率 |
ROE |
| 2019 |
63.78 |
9.58 |
20.4% |
15.0% |
14.7% |
| 2020 |
83.93 |
15.65 |
28.4% |
18.6% |
17.3% |
| 2021E |
117.51 |
19.11 |
24.5% |
16.3% |
19.1% |
| 2022E |
143.45 |
22.31 |
23.2% |
15.6% |
19.3% |
| 2023E |
167.45 |
25.86 |
22.6% |
15.4% |
19.4% |
成长性
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率 |
32.6% |
31.6% |
40.0% |
22.1% |
16.7% |
| 净利润增长率 |
27.4% |
63.5% |
22.1% |
16.8% |
15.9% |
费用率
| 费用率 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 销售费用率 |
1.8% |
1.4% |
1.3% |
1.2% |
1.1% |
| 管理费用率 |
1.5% |
1.7% |
1.5% |
1.4% |
1.2% |
| 研发费用率 |
3.2% |
3.7% |
3.3% |
3.1% |
2.9% |
| 四费/营业收入 |
6.5% |
6.6% |
5.9% |
5.5% |
5.0% |
偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产负债率 |
21.4% |
21.8% |
25.0% |
22.1% |
21.8% |
| 流动比率 |
7.83 |
8.24 |
3.13 |
3.42 |
3.44 |
| 速动比率 |
6.77 |
7.37 |
2.58 |
2.91 |
2.79 |
| 利息保障倍数 |
-3,225.0 |
-93.10 |
-86.11 |
-83.77 |
-83.18 |
股息与分红
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| DPS（元） |
0.37 |
- |
0.74 |
0.87 |
1.01 |
| 分红比率 |
30.0% |
0.0% |
30.0% |
30.0% |
30.0% |
| 股息收益率 |
0.5% |
0.0% |
1.0% |
1.1% |
1.3% |
估值指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| PE（倍） |
63.0 |
38.5 |
31.6 |
27.0 |
23.3 |
| PB（倍） |
9.2 |
6.7 |
6.0 |
5.2 |
4.5 |
| P/S（倍） |
9.5 |
7.2 |
5.1 |
4.2 |
3.6 |
| EV/EBITDA（倍） |
23.5 |
33.3 |
26.1 |
22.0 |
18.7 |
总结
福斯特在2020年实现了营收与利润的双重增长，主要得益于胶膜业务的量价齐升以及感光干膜业务的快速放量。公司未来在光伏胶膜和感光干膜领域具备较大的增长潜力，同时背板业务虽价格下降但毛利率有所提升。公司计划通过产能扩张巩固行业龙头地位，预计未来三年业绩将持续增长，维持买入-A的投资评级。投资者应关注光伏装机量和原材料成本上涨等风险因素。
