汽车股周期轮回启示录系列二：光大汽车时钟解构春躁行情驱动力_22页_2mb

光大汽车时钟解构春躁行情驱动力总结

核心内容

本文基于“光大汽车时钟”框架，分析了汽车行业春躁行情的驱动力及投资逻辑。春躁行情指汽车板块估值扩张早于行业基本面复苏，是一种估值抢跑现象。历史上，三轮汽车周期中仅2009年春躁行情成功转为趋势行情，其余两轮均经历折返跑。

主要观点

1. 估值扩张的周期性

   • 汽车板块在复苏期的估值扩张具有确定性，而过热期则保持高位震荡。
   • 滞胀期和萧条期的估值扩张具有不确定性，可能震荡上行或下行。

2. 汽车行业早周期属性

   • 汽车行业景气度率先于工业上游行业企稳回升，具有早周期属性。
   • 该属性是汽车板块在复苏期估值扩张的根源，同时也是乘用车龙头（如上汽集团）超额收益的重要驱动力。

3. 金融指标驱动估值抢跑

   • 金融指标（如M2增速、社融增速）领先于零售数据，是板块估值抢跑的关键触发因素。
   • 金融指标拐点强化了经济触底预期，推动市场对汽车行业复苏的判断，从而形成估值扩张。

4. 当前行业周期判断

   • 2019年汽车行业销量增速触底时间早于历史均值，可能拉长库存周期。
   • 本轮春躁行情的可持续性存疑，预计二、三季度可能迎来折返跑，形成更好的配置时机。

5. 投资建议

   • 当前汽车行业仍处于主动去库阶段，春躁行情的超额收益不明显。
   • 二、三季度若经济下行风险释放，汽车行业或开启被动去库，形成更好的配置机会。
   • 维持行业“中性”评级。

关键信息

• 估值驱动因素：金融指标拐点 → 经济触底预期 → 汽车行业复苏逻辑 → 板块估值扩张。
• 行业周期阶段：当前处于主动去库期，预计二季度至三季度可能进入折返跑。
• 行业特殊性：行业资本开支周期与库存周期错位，导致成长性弱于历史周期。
• 风险因素：行业增长不及预期、宏观经济扰动（如房地产销售、中美贸易摩擦、原材料成本上升）。

投资主线与配置时机

• 配置时机：二、三季度若经济下行风险释放，汽车行业可能开启被动去库，形成更好的配置机会。
• 配置主线：随着经济触底预期增强，行业复苏逻辑确立，配置主线将更为清晰。
• 预期：2019年行业销量增速的改善主要源于基数效应，主动补库可能难以开启。

风险分析

1. 行业增长不及预期：消费市场持续低迷，导致库存高企，增长不及预期。
2. 宏观经济因素扰动：房地产销售、中美贸易摩擦、原材料成本上升可能对行业造成冲击。

结论

• 春躁行情转为趋势行情存在隐忧，需等待经济触底确认。
• 维持“中性”评级，建议关注二、三季度的配置机会。

附录：相关研报

• 销量持续下滑，厂商主动去库，新能源汽车迎来开门红—2019年1月汽车销量跟踪报告
• 周期嵌套下的抉择——汽车和汽车零部件行业2019年投资策略

图表说明

• 图1：2009年以来三轮汽车周期复苏期
• 图2：2009年以来三轮汽车周期估值抢跑行情
• 图3：2009年春躁行情发展为趋势行情
• 图4：2012年春躁行情后大幅回撤
• 图5：2015年估值抢跑后阶段回撤
• 图6：光大汽车时钟不同时区汽车板块估值表现
• 图7：汽车行业在工业行业率先触底回升
• 图8：汽车制造PPI波动幅度小于原材料行业
• 图9：耐用消费品PPI波动幅度小于原材料行业
• 图10：光大汽车时钟
• 图11：成本曲线构成
• 图12、13：乘用车板块在行业复苏期产生超额收益
• 图14：上汽集团PE和相对收益分布
• 图15：上汽16-18年随上证50走牛
• 图16：零售销量增速对批发销量增速无领先性
• 图17、18、19：货币和社融拐点触发汽车板块估值抢跑
• 图20、21、22：社融拐点触发板块超额收益
• 图23、24：2012年汽车板块数据改善但估值回撤
• 图25-28：2012年经济下行风险释放
• 图29、30：工业企业收入企稳后继续下行
• 图31、32：SUV渗透率推动资本开支周期
• 图33、34：房地产、制造业投资和出口增速下行风险
• 图35：日本80年代中期汽车周期变长
• 图36：汽车行业库存增速滞后于经济企稳
• 图37：本轮汽车销量增速触底早于社融触底
• 图38、39：2014-2015年行业景气下行期汽车股走牛
• 图40：2015年流动性改善推动市场走牛
• 图41：央行对商业银行债权增加
• 图42：房地产销售带动经济企稳回升
• 图43、44：当前汽车板块估值仍处于历史底部

评级体系

基准指数

• A股主板：沪深300指数
• 中小盘：中小板指
• 创业板：创业板指
• 新三板：新三板指数
• 港股：恒生指数

估值方法局限性

• 本报告基于假设，不同假设可能导致分析结果不同。
• 估值方法及模型有其局限性，结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

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