海外启示录系列之一：台韩启示录，A股入摩第二程展望-20191201-华泰证券-23页_801kb

A股入摩第二程展望：台韩启示与外资配置逻辑

核心内容

本报告分析了A股纳入MSCI指数的进程及外资配置逻辑，结合台韩经验，提出A股入摩第二程可能需要2-4年时间，2021-2023年有望将纳入因子提升至50%。重点探讨了“可投资性”改善、中美关系影响、外资配置偏好等关键因素。

主要观点

1. A股入摩进程

   • A股纳入MSCI指数的第二阶段可能需要2-4年时间。
   • “可投资性”改善进度是纳入因子提升的关键变量，包括对冲工具获取、结算制度、交易假期安排、有效综合账户机制等。
   • 中美关系是短期扰动因素，可能影响入摩节奏。

2. 外资配置逻辑

   • 外资配置A股的长期逻辑是配置缺口与风险分散价值。
   • 短期外资流入受全球风险偏好（VIX）、A股性价比（AH溢价）、相对基本面（中外利差）驱动。
   • A股呈现非典型新兴市场特征，与全球其他新兴市场资金流相关度低，对美元指数敏感度不高。

3. 外资偏好变迁

   • 外资偏好在不同阶段可能变化，但其核心内涵稳定。
   • 外资偏好竞争性产业中的龙头整合力强、盈利能力高、国际竞争力强的行业，以及国企主导型寡头/垄断产业中盈利能力强的板块。

4. 行业配置趋势

   • 当前A股外资持股占比最高的行业为家电、食品饮料、医药、通信、建材等。
   • 外资在行业配置中倾向于集中于龙头公司，形成“头重脚轻”的格局。

关键信息

A股“可投资性”改善

• 四大痛点：对冲工具获取、结算周期、交易假期安排、有效综合账户机制。
• 外资持股比例上限：当前为30%，预计2020年有望进一步放开。

外资配置趋势

• 长期“轴”：配置缺口 + 风险分散价值。
• 短中期驱动因素：全球风险偏好、A股性价比、相对基本面。
• 行业偏好：龙头整合力高、盈利能力强、国际竞争力强的竞争性产业，以及国企主导型寡头/垄断产业。

台韩经验

• 中国台湾：外资持股占比从7%提升至26%，重点配置从汽车转向电子、通信、水泥。
• 韩国：外资持股占比从17%提升至37%，重点配置从IT、公用事业、原材料转向汽车、通信、烟草。
• 共同点：外资偏好在不同时期有所变化，但核心逻辑不变，关注行业龙头和盈利能力。

外资流入与配置

• 外资持股占比曲线：呈现“四段式”S型曲线，当前处于第二段，提升速度处于扩张区间。
• 北向资金：自2014年陆港通开通以来，呈现波动抬升趋势，2020年预计净流入2885-3847亿元。
• 外资配置缺口：A股在指数中的权重显著低于其市值份额，长期配置缺口将引导资金流入。

风险提示

• A股资本市场改革进度不及预期。
• 外资持股比例上限放开节奏和幅度慢于预期。
• 对冲工具对外资开放进度不及预期。
• 中美关系超预期恶化，金融脱钩风险上升。
• 全球风险偏好大幅恶化，外资权益仓位下降。

未来展望

• 外资流入未来可能继续向“白马”集中，或向低配板块轮动。
• 关键在于竞争性产业中龙头能否持续提升整合力、盈利能力、国际竞争力，以及国企主导型行业能否在混改中提升效率、实现盈利增长。
• 避免“刻舟求剑”，关注行业趋势与外资偏好变化。

结论

A股国际化进程仍在深化，外资配置偏好稳定，未来将重点关注具备高整合力、盈利能力及国际竞争力的行业，以及国企主导型寡头/垄断产业。外资流入节奏受“可投资性”改善和中美关系影响，但长期趋势向好。