20180828-东北证券-家用电器行业深度报告_地产家电专题研究之空调行业_四维视角看地产影响_25页_1mb

空调/家用电器行业分析总结

核心内容概述

本报告从测算视角、历史视角、市场视角和预测视角四个维度，分析了房地产周期对空调行业及主要龙头公司（格力电器、美的集团、青岛海尔、海信科龙）的影响。报告指出，空调行业不仅是消费品，还具有房地产周期属性，因此在分析其需求时，不能仅依赖新房配置需求，还需考虑更新换代和添置需求。

主要观点

1. 测算视角

• 空调内销量与商品房-住宅销售面积存在滞后性关系，其中：
  • 现房滞后期为9个月
  • 期房滞后期为14个月
• 2013至2017年，新房配置空调需求分别为929万台、1152万台、1153万台、1323万台、1661万台，占当年内销量的14.9%至18.7%。
• 考虑投资性交易和部分棚改货币化交易后，新房配置需求占比下降至15%左右。
• 2014-2017年，新房配置需求对出货量增速的贡献分别为3.6pct、0pct、2.7pct、5.6pct，说明地产影响有限，需结合其他因素分析。

2. 历史视角

• 2004-2017年，空调内销量共经历5次负增长（2005、2008、2012、2015、2016年），但新房配置需求仍保持增长。
• 毛利率提升主要与原材料价格波动和公司成本控制能力有关，而非地产周期。
• 2014年空调出货量虽增长，但因凉夏和渠道库存积压，终端零售数据走弱。
• 宏观经济疲软和消费者收入预期下降是影响空调内销量的关键因素。

3. 市场视角

• 格力电器的PE与房地产板块PE存在同涨同跌属性，但并非简单的PE锚定。
• 三次PE背离均与格力电器基本面变化有关：
  • 2009年8月-2010年4月：地产调控预期增强，格力PE稳而房地产PE下跌。
  • 2014年2月-2014年11月：地产PE回升，格力PE下降，因行业基本面不确定。
  • 2017年1月-2018年2月：地产PE下降，格力PE上升，因行业基本面改善和外资偏好。
• 股价表现与PE走势不完全一致，格力电器的回调更多是估值调整，而非业绩下滑。

4. 预测视角

• 2018年新房配置需求较2017年上升4.1%，即使商品房-住宅销售面积下降20%，其对空调销量的拖累也仅为4%。
• 2019年预测显示，即使销售面积下降20%，空调销量仍有望小幅增长，说明地产放缓对空调需求影响有限。
• 户均空调配置量持续上升，进一步降低地产对销量的负面影响。

关键信息

行业数据概览

• 成分股数量：67只
• 总市值：10861亿元
• 流通市值：9292亿元
• 市盈率：12.86倍
• 市净率：2.88倍
• 行业总营收：10825亿元
• 行业总净利润：723亿元
• 行业资产负债率：61.27%

重点公司财务数据

股价表现

• 2018年1月至8月，格力电器股价下跌29%，但与内销量下滑无严格对应关系。
• 历史上，格力股价回调幅度与行业出货量下降幅度并不严格匹配，如2008年出货量下降7.2%，股价下跌63%。

风险提示

• 宏观经济走弱：影响消费者购买力和更新换代需求。
• 夏季天气过凉：影响终端零售表现。
• 原材料价格继续上涨：可能压制毛利率，影响盈利能力。

结论

综合测算与历史数据分析，房地产周期对空调销量的影响有限，尤其在考虑更新换代及户均配置量提升的背景下，空调需求仍具备增长潜力。2018及2019年，即使地产放缓，空调销量仍有望保持小幅增长。因此，对地产放缓对空调需求的影响不应过分担忧。