20200731-东北证券-杭氧股份-002430.SZ-工业气体行业属性优秀_公司层面拐点显现_32页_1mb

杭氧股份（002430）深度报告总结

核心内容

杭氧股份是国内领先的工业气体设备制造商和运营商，具备强大的空分设备制造能力，且在工业气体业务方面取得显著进展。公司通过长期供气合约模式，实现了稳定的盈利能力和现金流，随着老项目折旧结束，盈利能力有望进一步提升。

主要观点

• 行业属性优秀：工业气体行业具有稳定增长、高回报率及长周期盈利能力等特点，行业增速为国内GDP的1.25-1.5倍。
• 公司业绩增长：自2017年起，公司业绩进入增长期，工业气体业务已成为公司第一大收入来源，占总收入比重达57%。
• 商业模式优势：公司采用“照付不议”合约模式，确保稳定的收入来源，且项目运营后4-5年可回本，老项目折旧到期后净利率可达17%。
• 特种气体布局：公司正在布局稀有气体和电子大宗气体业务，预计未来特气业务将成为发展亮点，尤其是电子特气市场。
• 估值空间广阔：公司目前市值被低估，预计整体估值可达260亿元，未来提升空间巨大。

关键信息

财务数据概览

预计公司2020~2022年利润分别为7.6亿、9.5亿和11.3亿，PE分别为23倍、18倍和15倍，维持“买入”评级。

产量增长预测

• 2020年预计产量增长13%
• 2021年预计产量增长23%
• 未来随着新项目落地，产量将持续增长

特种气体业务进展

• 稀有气体：公司已具备成熟提取技术，产能预计翻倍
• 电子大宗气体：青岛项目一期将于年内投产，预计2020年3月开始供气
• 混合特种气体：公司正在研发，未来有望实现突破

行业发展趋势

• 外包供气：我国外包气体占比逐年提升，预计未来将继续增长
• 电子特气需求：预计到2024年，国内电子特气市场规模将达195亿元
• 工业气体应用广泛：涵盖冶金、化工、电子、医疗等多个行业，需求稳定增长

结构清晰

1. 工业气体行业属性优秀

• 行业稳定：行业增速为GDP的1.25-1.5倍，发展稳定
• 项目回报率高：项目4-5年可回本，老项目折旧到期后净利率可达17%
• 商业模式成熟：长期供气合约模式确保稳定回报

2. 工业气体价格目前处于低点向上阶段

• 价格趋势：2017年价格高点，2019年大幅回落，2020年6月开始回升
• 市场影响：价格波动对公司毛利率影响有限，预计2019年毛利率仅下降2个点

3. 气体业务资本开支加大，特种气体布局形成，公司层面拐点显现

• 资本开支：2019年资本开支明显加大，2020年预计继续增长
• 特种气体业务：公司已具备高纯大宗气体和稀有气体提取能力，特气业务将成为增长点
• 市场空间：预计2024年国内特种气体市场规模将达500亿元，其中电子特气占比40%

4. 对标海外巨头，杭氧提升空间巨大

• 全球市场格局：全球工业气体市场由林德、液空和空气化工产品三巨头主导
• 海外巨头现状：已处于稳定增长阶段，估值稳定在20倍左右
• 杭氧估值潜力：考虑折旧到期后EBITDA提升，预计整体估值可达260亿元

风险提示

• 气体项目进展不达预期
• 设备订单不达预期

图表说明

• 图1-图3：展示公司营业收入、净利润及毛利率变化趋势
• 图4-图6：显示工业气体业务在公司整体业务中的占比及发展趋势
• 图7-图9：呈现工业气体产品分类、应用领域及市场占比
• 图10-图12：展示全球及中国工业气体市场规模及外包比例变化
• 图13-图15：显示气体项目成本结构及公司气体业务增长情况
• 图16-图18：呈现公司特种气体业务进展及市场结构
• 图19-图25：展示不同气体价格走势及公司毛利率变化
• 图26-图36：展示公司资本开支、项目进展及行业对比数据

行业前景

• 电子特气：是半导体制造的关键材料，需求持续增长
• 国内特气市场：目前主要由国外企业主导，国内企业规模较小，技术仍有待提升
• 杭氧优势：依托空分设备技术，具备稀有气体和高纯大宗气体生产能力，未来有望在特气市场实现突破

综上所述，杭氧股份在工业气体行业具有显著优势，公司层面已显现增长拐点，未来在特种气体业务方面具有较大发展潜力，估值有望提升，投资前景广阔。