20180612-东亚证券-新股研究_杉杉品牌运营股份有限公司_4页_470kb
报告摘要
杉杉品牌運營股份有限公司 (01749) 新股研究總結
核心內容
杉杉品牌運營股份有限公司（01749）於2018年6月27日在香港交易所上市。公司主要從事男士商務服裝的設計、推廣及銷售，旗下品牌包括「FIRS」、「SHANSHAN」、「LUBIAM」及其他。其中「FIRS」為核心品牌，專注於35至45歲中高收入男性消費者，而「SHANSHAN」則面向25至35歲中等收入男性，2017年對集團業績有顯著貢獻。
主要觀點
股東架構
- 杉杉集團（中國）：持股67.5%，包括公眾股東60.08%、鄭永剛（創始人）15.05%及周繼青5.78%。
- 陕西茂叶：由駱葉飛（執行董事）持股80%及其配偶周玉梅20%。
- 其他股東：佔100.0%的總股本。
所得款項用途
- 全球發售所得淨額估計為7,520萬港元（按每股4.095港元計算）。
- 用途包括：
- 零售網絡發展：28.4萬港元
- 市場推廣：18.6萬港元
- 資訊科技系統升級：14.5萬港元
- 建立倉儲及物流中心：6.2萬港元
- 一般營運資金：7.5萬港元
財務表現
- 收入：2015-2017年分別為526.1、592.1及797.9百萬元人民幣，呈現增長趨勢。
- 毛利：2015-2017年分別為252.4、288.1及431.3百萬元人民幣，毛利率由48.0%提升至54.1%。
- 經營溢利：2015-2017年分別為61.8、61.3及70.5百萬元人民幣，經營溢利率由11.8%降至8.8%。
- 淨利潤：2015-2017年分別為52.8、35.2及45.0百萬元人民幣，淨利潤率由10.0%降至5.6%。
- 淨負債比率：2015年末為130.4%，2016年末為113.8%。
收入與毛利分佈
| 品牌 | 2015年收入（百萬元人民幣） | 占比 | 2016年收入（百萬元人民幣） | 占比 | 2017年收入（百萬元人民幣） | 占比 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| FIRS | 433.2 | 82.3% | 461.5 | 77.9% | 494.9 | 62.0% |
| SHANSHAN | 1.6 | 0.3% | 53.8 | 9.1% | 234.9 | 29.4% |
| MARCO AZZALI | 27.8 | 5.3% | 23.1 | 3.9% | 22.6 | 2.8% |
| LUBIAM | 47.2 | 9.0% | 34.6 | 5.8% | 30.8 | 3.9% |
| 其他 | 16.4 | 3.1% | 19.0 | 3.3% | 14.7 | 1.9% |
| 總計 | 526.1 | 100% | 592.1 | 100% | 797.9 | 100% |
| 品牌 | 2015年毛利（百萬元人民幣） | 毛利率 | 2016年毛利（百萬元人民幣） | 毛利率 | 2017年毛利（百萬元人民幣） | 毛利率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| FIRS | 188.7 | 43.6% | 202.1 | 43.8% | 241.5 | 48.8% |
| SHANSHAN | 1.0 | 62.7% | 33.7 | 62.5% | 143.5 | 61.1% |
| MARCO AZZALI | 12.9 | 46.5% | 11.0 | 47.5% | 11.9 | 52.6% |
| LUBIAM | 34.3 | 72.7% | 22.4 | 64.7% | 19.8 | 64.3% |
| 其他 | 15.5 | 94.3% | 18.9 | 99.7% | 14.7 | 99.6% |
| 總計 | 252.4 | 48.0% | 288.1 | 48.7% | 431.3 | 54.1% |
同業比較
| 指標 | 杉杉品牌運營 (01749) | 中國利郎 (01234) | 卡賓 (02030) |
|---|---|---|---|
| 淨利潤率 | 54.1% (2017) | 41.5% (2017) | 49.4% (2017) |
| 市盈率 | 7.9x-11.9x (2017) | 10.3x (2017) | 6.4x (2017) |
| 市值 (億港元) | 4.38-6.55 (2017) | 154.69 (2017) | 23.87 (2017) |
優勢與發展機遇
- 品牌增長：「SHANSHAN」品牌自2015年成立以來快速增長，並計劃擴展自營零售店及加盟合作。
- 估值合理：按8至12倍歷史市盈率訂價，對「SHANSHAN」品牌業務具備良好增長潛力而言，估值合理。
- 市場定位：聚焦男士商務服裝，目標客戶群體明確，具有較強的市場競爭力。
劣勢與風險
- 淨利率下降：2016及2017年受一次性上市費用及財務費用影響，淨利率下降。
- 品牌依賴：業務增長高度依賴「SHANSHAN」品牌，若管理不善可能影響整體業績。
- 外判風險：生產程序外判給OEM供應商，對產品品質控制存在限制。
投資建議
- 認購並即市沽出：基於合理估值及品牌增長潛力，建議投資者認購並在上市首日沽出。
重要披露
- 本報告由東亞證券有限公司編製，東亞銀行為其全資附屬機構。
- 分析員觀點反映其個人意見，與其報酬無直接關係。
- 本報告僅作參考，不構成任何投資要約或建議。
- 本報告所載資料及意見可能根據市場變化而修訂，且未考慮讀者特定投資目標及財務狀況。
- 投資涉及風險，建議投資者獨立評估並尋求專業意見。
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