20210427-光大证券-山西汾酒-600809.SH-2020年年报及2021年一季报点评_品牌势能拉升_汾酒复兴可期_3页_726kb

山西汾酒（600809.SH）2020年年报及2021年一季报点评总结

核心内容

山西汾酒在2020年及2021年第一季度实现了显著的业绩增长，公司整体战略聚焦于品牌势能的提升与市场扩张，尤其在省外市场的布局取得明显成效。

业绩表现

• 2020年收入：139.9亿元，同比增长17.63%
• 2021年第一季度收入：73.32亿元，同比增长77.03%
• 2020年归母净利润：30.79亿元，同比增长56.39%
• 2021年第一季度归母净利润：21.82亿元，同比增长77.72%

产品结构

• 青花系列：2020年收入超过30亿元，增速30%以上，占比约25%；2021年第一季度预计实现翻番增长，占比提升至30%以上。
• 玻汾：2020年增长约30%，占比超过30%。
• 老白汾与巴拿马系列：占比约40%，2020年收入实现双位数增长。
• 系列酒与配制酒：系列酒收入同比下降36.22%，配制酒增长19.23%。

市场拓展

• 省内市场收入：59.96亿元，同比增长3.88%，占比43%。
• 省外市场收入：78.52亿元，同比增长31.74%，占比57%。
• 2021年第一季度省外收入占比：提升至约60%，全国化布局效果显著。
• 省外新增经销商：2020年新增404个，青花系列在华南、华东市场表现强劲，长江以南市场增速平均超过50%。

盈利能力提升

• 毛利率：2020年为72.2%，同比增长0.23个百分点；2021年第一季度为73.54%，同比增长1.32个百分点。
• 销售费用率：2020年为16.27%，同比下降5.46个百分点；2021年第一季度为17.95%，同比下降3.44个百分点。
• 管理费用率：2020年为7.78%，同比增长0.58个百分点；2021年第一季度为3.19%，同比下降2.29个百分点。
• 净利率：2020年为22.27%，同比增长4.98个百分点；2021年第一季度为29.8%，与去年同期基本持平。

经营现金流

• 2020年经营现金流净额：20.10亿元，同比下降32.42%。
• 2021年第一季度经营现金流净额：2.46亿元，同比增长68.98%。

盈利预测与估值

• 2021-2023年净利润预测：45.68亿元 / 61.76亿元 / 80.83亿元
• EPS预测：5.24元 / 7.09元 / 9.27元
• PE估值：当前股价对应PE为75倍 / 55倍 / 42倍
• PB估值：当前股价对应PB为24.1倍 / 18.0倍 / 13.6倍

风险提示

• 省外市场扩张不及预期
• 青花高端系列放量不及预期

关键财务指标

费用率与估值指标

评级与结论

• 评级：买入（维持）
• 当前股价：391.48元
• 盈利预测：公司预计2021年全年目标可完成，未来将继续推进产品升级，提升青花系列及复兴版市场占比，推动全国化布局。
• 分析师：叶倩瑜、陈彦彤
• 研究机构：光大证券研究所

总结

山西汾酒在2020年及2021年第一季度展现出强劲的增长势头，尤其在青花系列和省外市场拓展方面表现突出。公司通过产品结构升级和市场策略调整，显著提升了盈利能力。盈利预测显示，未来三年净利润将稳步增长，估值逐步下降，公司维持“买入”评级。然而，省外市场扩张和青花系列放量仍存在不确定性，需持续关注。