2023-10-27-华通证券-大全能源（688303）_具备业内少有_N_型先进产能_产业链一体化布局持续完善_核心竞争力进一步筑高_28页_1mb

大全能源（688303.SH）投资价值分析报告总结

核心内容概览

大全能源是中国最早的太阳能光伏高纯多晶硅料制造企业之一，也是全球多晶硅行业的重要龙头企业。公司专注于高纯多晶硅的研发、生产和销售，拥有业内少有的N型规模化产能，并具备低成本、高质量的先进产能优势。通过产业链一体化布局和持续的技术创新，公司进一步巩固了其在行业中的核心竞争力。

主要观点

• 行业地位稳固：公司是国内多晶硅行业的头部企业，2022年全球多晶硅产能占比达87%，市场份额集中度高。
• N型产能稀缺：N型多晶硅技术门槛高，目前仅有少数企业具备规模化生产能力，公司具备显著优势。
• 盈利与估值：2023-2025年盈利预测显示，公司归母净利润分别为64.06亿、40.12亿、60.37亿，EPS分别为2.99元、1.87元、2.81元。公司当前估值显著低于历史平均水平及行业中位数，具备较大提升空间。
• 投资评级：华通证券给予公司“强烈推荐（首次）”评级，目标价为50.77元，对应2023年17倍P/E估值。

关键信息

公司概况

• 成立于2011年，专注于高纯多晶硅生产。
• 产品应用于光伏硅片及半导体硅片制造。
• 与隆基绿能、晶澳科技、天合光能等下游龙头企业建立了长期合作关系。

产能与市场表现

• 2023年7月，内蒙古一期10万吨高纯多晶硅项目达产，公司年产能提升至20.5万吨。
• 2023年H1，公司实现营收93.25亿元，归母净利润44.26亿元，但因硅料价格下跌，同比分别下降42.93%和53.53%。
• 2022年，公司毛利率达74.83%，归母净利润CAGR高达328.08%。

技术与成本优势

• 采用改良西门子法及冷氢化工艺，实现高质量、低能耗、低成本生产。
• 综合能耗密度逐年下降，2022年为8.5吨标准煤/吨多晶硅，2023年有望进一步优化。
• 原材料工业硅与电价优势显著，公司具备良好的成本控制能力。

N型硅料布局

• 2020年起布局N型硅料产能，目前新疆与内蒙古产线均可生产N型硅料，且已实现批量供给。
• N型硅料因技术门槛高，市场稀缺，具备结构性错配优势，公司有望从中受益。

产业链一体化

• 公司在内蒙古布局了高纯工业硅、有机硅、高纯多晶硅及半导体级多晶硅项目，形成纵向与横向一体化布局。
• 2023年三季度将新增15万吨高纯工业硅及1,000吨半导体级硅料产能，进一步提升竞争力。

盈利预测

• 营业收入：预计2023年为181.29亿元，2024年为199.51亿元，2025年为254.09亿元。
• 归母净利润：预计2023年为64.06亿元，2024年为40.12亿元，2025年为60.37亿元。
• EPS：预计2023年为2.99元，2024年为1.87元，2025年为2.81元。
• 毛利率：预计2023年为44.48%，2024年为26.10%，2025年为30.03%。

估值分析

• 相对估值：2023年P/E为12.06，P/S为4.26，P/B为1.75，显著低于行业中位数。
• 绝对估值：采用DCF模型测算，公司股权价值为1417.93亿元，每股内在价值为66.11元。
• 目标价：结合估值与股价催化剂，2023年目标价为50.77元，对应17倍P/E估值。

投资建议

• 催化剂：人民币汇率企稳、大额股份回购提振市场信心。
• 投资评级：华通证券给予“强烈推荐（首次）”，预计未来6个月内股价表现强于基准指数15%以上。

风险提示

• 硅料价格下跌风险：2023H2-2024年新增产能释放可能加剧竞争，影响价格。
• 原材料价格上涨风险：工业硅粉价格波动可能对公司成本构成压力。

附表简要说明

总结

大全能源凭借其在N型硅料领域的稀缺产能和高质量、低成本的生产优势，成为光伏产业链中的核心企业。尽管2023年上半年业绩承压，但随着下半年硅料价格修复和新增产能释放，公司有望实现业绩的逐步回升。同时，公司正积极布局半导体级多晶硅业务，拓展新的增长曲线。当前估值水平较低，具备较大提升空间，华通证券给予“强烈推荐（首次）”投资评级，目标价为50.77元，对应17倍P/E估值。