业绩同比明显改善，调改+新兴板块助力增长
核心内容
公司发布2022年三季报，前三季度营收与净利润均出现下滑，但2022Q3实现显著增长，反映出疫情好转带来的经营复苏和盈利能力提升。公司正推进新一轮调改，同时布局新兴业务板块，以增强市场竞争力和客户黏性。分析师对公司的投资评级为“买入”，并给出未来三年的盈利预测。
主要观点
事件回顾
- 公司2022年前三季度实现营收15.22亿元，同比减少6.33%；归母净利润2.34亿元，同比减少13.71%；扣非后归母净利润2.26亿元，同比减少0.68%。
- 2022Q3营收5.62亿元，同比增长11.08%；归母净利润0.89亿元，同比增长121.34%；扣非后归母净利润0.91亿元，同比增长183.04%。
业绩改善原因
- 疫情好转：杭州市场受疫情影响较小，客流量逐步恢复，推动业绩增长。
- 费用优化：销售费用率下降6.42个百分点，管理费用率下降5.37个百分点，财务费用率由-2.29%提升至-1.27%，主要得益于利息收入增加及租金减免。
- 净利率提升：2022Q3净利率达28.65%，同比提升11.76个百分点。
调改与新兴板块布局
- 调改措施：
- 杭州大厦：启动新一轮三年调改，重点打造珠宝板块品牌阵容及新B座4楼的四大重奢品牌VICROOM。
- 解百商业分公司：通过集团资源进行补位招商，丰富品牌储备，加快推进改建工作。
- 新兴板块：
- 全程医疗：以高端会员制健康服务为特色，承接海外健检及就医需求回流。
- 悦胜体育：处于培育期，积极拓展体育场馆资源。
- 百秋网络：专注奢侈品和高端时尚品类代运营，提升全域数字零售服务能力。
投资建议
- 短期：受益于国内奢侈品消费回流，业绩有望持续改善。
- 中长期：公司进入新一轮调改阶段，叠加消费升级趋势，零售主业具备增长潜力。
- 盈利预测：预计2022~2024年EPS分别为0.51、0.65、0.75元/股，对应当前PE分别为11、9、7倍，维持“买入”评级。
关键财务指标
| 指标 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入（亿元） |
21.29 |
23.75 |
27.22 |
30.69 |
| 归属母公司净利润（亿元） |
3.51 |
3.76 |
4.79 |
5.53 |
| 毛利率(%) |
80.5% |
79.5% |
80.3% |
80.4% |
| 净利率(%) |
16.5% |
15.8% |
17.6% |
18.0% |
| ROE(%) |
11.2% |
10.7% |
12.0% |
12.2% |
| EPS（元） |
0.49 |
0.51 |
0.65 |
0.75 |
| P/E |
13.33 |
10.98 |
8.63 |
7.47 |
风险提示
- 消费升级不及预期
- 疫情影响转淡，出境游放开可能导致部分消费回流
- 市场竞争加剧，可能影响营收增速
财务报表与盈利预测
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2021 |
2022 |
2023 |
2024 |
| 流动资产 |
4705 |
5570 |
7024 |
8431 |
| 现金 |
4180 |
5111 |
6531 |
7922 |
| 资产总计 |
8738 |
9564 |
10893 |
12176 |
| 负债合计 |
4490 |
4644 |
5126 |
5431 |
| 归属母公司股东权益 |
3139 |
3515 |
3994 |
4547 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2021 |
2022 |
2023 |
2024 |
| 经营活动现金流 |
871 |
932 |
1446 |
1425 |
| 投资活动现金流 |
642 |
-1 |
-26 |
-34 |
| 筹资活动现金流 |
-502 |
0 |
0 |
0 |
| 现金净增加额 |
1011 |
931 |
1420 |
1390 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入 |
2129 |
2375 |
2722 |
3069 |
| 营业利润 |
808 |
919 |
1148 |
1326 |
| 归属母公司净利润 |
351 |
376 |
479 |
553 |
主要财务比率
| 指标 |
2021A |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入增长率(%) |
19.0% |
11.5% |
14.6% |
12.7% |
| 归属母公司净利润增长率(%) |
31.4% |
7.3% |
27.3% |
15.5% |
| 毛利率(%) |
80.5% |
79.5% |
80.3% |
80.4% |
| 净利率(%) |
16.5% |
15.8% |
17.6% |
18.0% |
| ROE(%) |
11.2% |
10.7% |
12.0% |
12.2% |
| 资产负债率(%) |
51.4% |
48.6% |
47.1% |
44.6% |
| 净负债比率(%) |
105.7% |
94.4% |
88.9% |
80.5% |
| 流动比率 |
1.93 |
2.14 |
2.28 |
2.49 |
| 速动比率 |
1.89 |
2.10 |
2.24 |
2.45 |
| P/E |
13.33 |
10.98 |
8.63 |
7.47 |
重要声明
- 分析师声明：本报告由具有证券投资咨询执业资格的分析师独立、客观地撰写，所采用数据和信息均来自市场公开信息，不保证其准确性或完整性，也不保证内容不会发生变更。
- 免责声明：本报告由华安证券发布，不构成投资建议，华安证券及其关联机构可能持有报告中提及的公司证券，也可能为其提供服务。未经授权，不得复制、转载或分发本报告内容。
投资评级说明
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
- 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
- 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
- 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
- 无评级：因信息不足或重大不确定性事件，无法给出明确评级。
