20160804-申万宏源-2016下半年证券行业投资策略_传统业务趋稳_券商转型正当时_28页_1mb

报告摘要

传统业务趋稳，券商转型正当时

核心内容概览

2016年下半年证券行业投资策略报告指出，证券行业在经历了2014-2015年的剧烈波动后，已进入“新常态”。传统业务如经纪业务、投行业务和自营业务均面临调整，监管政策趋严，推动行业规范发展。券商正从轻资产模式向重资产模式转型，未来将通过资本中介业务提升ROE水平。报告推荐宝硕股份、华泰证券和招商证券作为投资标的。

主要观点与关键信息

1. 回顾2016上半年：业绩下滑，板块体现Beta特性

基本面：
股票市场成交金额大幅下降，从2015年Q2的1.67万亿降至2016年Q2的0.57万亿，同比减少66%。佣金率持续下滑，但降幅趋缓。
- 2016年Q1佣金率为0.041%，较2015年平均水平下降18%。
- 融资融券余额在1月快速减少2650亿后趋于稳定，在8500亿上下波动。
- 行业杠杆水平逐季下降。
IPO与融资：
- IPO发行节奏放缓，上半年募集资金325亿，仅为去年同期的22%。
- 股权再融资和债券承销规模增长显著，分别为8669亿和24784亿，同比分别增长64%和76%。
市场波动：
- 股债两市波动较大，自营业务投资收益受挫。
- 券商板块在1月和2-3月市场反弹时表现出高Beta特性，但在4月后震荡行情中表现不突出。

2. 监管政策趋严，引导行业健康发展

《证券经纪业务管理办法（草案）》：
加强账户管理及交易行为监管，规范佣金水平，避免“价格战”，丰富盈利模式。
新三板分层管理：
- 从2016年6月27日起实施创新层与基础层分类管理。
- 创新层企业需满足更高的信息披露和规范性要求，有助于提升新三板流动性，利好券商做市业务。
《证券公司风险控制指标管理办法》修订：
- 新增资本杠杆率指标（不得低于8%），弱化其他资本约束。
- 净资本分为核心净资本和附属净资本，避免重复扣减。
- 风险资本准备按风险类型计提，流动性监控指标成为风控核心。
- 实施后行业实际杠杆约为6倍，与修订前基本一致。
私募资产管理业务规范：
- 明确各类结构化资管产品杠杆倍数，股票类和混合类不得超过1倍，固定收益类不得超过3倍。
- 采用“新老划断”过渡机制，短期影响有限，长期利好资管行业健康发展。
并购重组业务规范：
- 修订《上市公司重大资产重组管理办法》，遏制“炒壳”行为，规范“借壳”上市，减少“黑天鹅”事件。
- 中短期对财务顾问和承销保荐业务规模有影响，但因投行业务收入占比低，整体影响有限。

3. 极限ROE下降，短期依赖市场环境改善

业务模式转变：
- 轻资产模式下极限ROE高达50%以上，向重资产模式转化后预计降至20%-25%。
- 通道类业务（如经纪、承销、资管）收入占比下降，ROE受压。
短期依赖市场改善：
- 证券公司ROE提升仍依赖市场波动带来的业绩改善。
- 融资融券等资本中介业务受市场环境影响较大，短期难以脱离“靠天吃饭”的模式。
长期ROE提升路径：
- 通过发展FICC业务、新三板做市等资本中介业务，提升杠杆水平，带动ROE增长。

4. 投资建议：推荐宝硕股份、华泰证券和招商证券

行业整体估值：
- 行业PB为2.0倍，大券商在1.4-1.7倍之间，处于合理区间，安全边际较高。
- 预计全年ROE水平在8%-10%之间，中短期业绩将继续改善。
个股推荐：
- 宝硕股份：市值较小，弹性较大，适合短期投资。
- 华泰证券和招商证券：安全边际较高，具备稳健增长潜力。

附表摘要

附表1：重点公司估值比较

简称	股票代码	所属行业	评级	股价	EPS（15A）	EPS（16E）	EPS（17E）	PE（15A）	PE（16E）	PE（17E）	PB
中信证券	600030.SH	证券Ⅱ	增持	16.21	1.63	1.09	1.33	10	15	12	1.44
海通证券	600837.SH	证券Ⅱ	增持	15.21	1.38	0.93	1.03	11	16	15	1.70
广发证券	000776.SZ	证券Ⅱ	增持	16.23	1.73	1.21	1.36	9	13	12	1.59
华泰证券	601688.SH	证券Ⅱ	买入	18.91	1.49	0.97	1.23	13	19	15	1.68
招商证券	600999.SH	证券Ⅱ	增持	16.57	1.88	1.15	1.47	9	14	11	2.06