信用违约专题：丹东港集团如何走向违约？-20171108-天风证券-17页-1mb

丹东港集团债务违约分析总结

核心内容

丹东港集团的债务违约是多重因素共同作用的结果，涉及宏观经济环境、行业竞争格局、公司经营策略及实际控制人风险等。

主要观点

1. 宏观经济疲软影响行业景气度

   • 国内经济进入“新常态”，增速放缓，叠加欧美经济疲软，港口集装箱和散货吞吐量增速持续下探。
   • 港口行业在“四万亿”刺激政策后产能扩张，导致供需失衡，行业竞争加剧。

2. 丹东港行业地位相对弱势

   • 丹东港位于辽宁沿海港口群，但其货物吞吐量远低于大连港和营口港，处于第二梯队。
   • 辽宁沿海港口群腹地经济下滑严重，港口功能趋同，加剧了竞争。

3. 公司经营业绩下滑与高杠杆运营模式

   • 丹东港集团在经营业绩下滑背景下，大肆举债进行激进扩张，导致现金流压力凸显。
   • 公司盈利能力下降，2016年净利润同比减少19.09%，毛利率显著下滑。

4. 外部融资渠道受限

   • 公司债务融资规模远高于到期偿债规模，但2016年后融资能力减弱，债券市场不再认可其信用。
   • 实际控制人王文良因贿选事件引发市场担忧，银行授信额度未明显增加，融资环境恶化。

5. 受限资产与偿债压力

   • 公司受限资产规模较大，占总资产和净资产比例高，资金流动性受限。
   • 2017年6月末，公司有息债务总余额达371.12亿元，短期偿债压力显著。

6. 东北特钢事件的负外部性影响

   • 东北特钢的违约事件对辽宁地区的信用环境造成负面影响，引发市场对辽宁地区企业债务的担忧。
   • 尽管国开行澄清未提出抵制辽宁债的议案，但市场投资机构已普遍回避辽宁地区债券。

关键信息

行业层面

• 吞吐量增速下滑：2012年全国规模以上港口货物吞吐量同比增长7.03%，2015年增速降至2.65%。
• 产能过剩：2012年新增港口吞吐能力达4.4亿吨，导致行业供需失衡，竞争加剧。

公司层面

• 发债情况：自2010年起累计发行28支债券，融资规模达334.1亿元，2016年净融资规模达83亿元。
• 财务状况：
  • 2016年营业收入33.28亿元，净利润8.94亿元，同比减少19.09%。
  • 2016年末资产负债率76.12%，已获利息倍数降至1.67倍。
  • 2017年6月末，公司有息债务达371.12亿元，受限资产达98.37亿元。

实际控制人风险

• 涉贿选事件：王文良被列为辽宁人大选举中贿选无效的代表，引发市场对其信用风险的担忧。
• 银行授信受限：除少数银行外，多数银行未增加授信额度，显示市场信心不足。

债券市场反应

• 债券违约：14丹东港MTN001于2017年10月30日构成实质性违约。
• 融资渠道恶化：2017年未在债券市场募集资金，却需偿还近60亿元债务。

总结与启示

丹东港集团的债务违约是多重因素导致的综合结果，包括：

• 宏观经济下滑带来的行业整体不景气；
• 辽宁沿海港口群中丹东港的非主导地位及腹地经济疲软；
• 公司在经营业绩下滑时采取高杠杆扩张策略，加剧了财务风险；
• 实际控制人涉贿选事件引发市场信任危机，外部融资支持减弱。

对债券市场投资者的启示：

• 需高度警惕民企实际控制人风险，及时跟踪企业财务状况。
• 关注企业的投资发展战略，评估其是否与外部环境匹配。
• 避免盲目扩张，应注重稳健经营，合理控制负债水平，以应对潜在的信用风险。

图表与数据

• 图1：全国规模以上港口货物吞吐量和累计同比（亿吨，右轴：%）
• 图2：沿海主要港口分货类吞吐量及增速（万吨）
• 图3：港口固定资产投资（亿元）
• 图4：港口新增产能（万吨，右轴：个）
• 图5：全国沿海港口（分区域）布局图
• 图6：环渤海地区沿海港口布局规划方案
• 图7：辽宁省主要沿海港口城市GDP及其增速
• 图8：辽宁省沿海港口货物吞吐量（万吨）
• 图9：东北三省GDP及同比增速（亿元，右轴：%）
• 图10：东北三省进出口金额及同比增速（亿美元，右轴：%）
• 图11：丹东港卫星地图
• 图12：丹东港集团股权结构图（截至2016年6月末）
• 图13：丹东港集团发债及偿债规模时间分布（亿元）
• 图14：主营构成和毛利率（亿元，右轴：%）
• 图15：归属于母公司所有的净利润及增速（亿元）
• 图16：在建工程和同比增速（亿元，右轴：%）
• 图17：现金流状况（亿元）
• 图18：资产负债率（%）
• 图19：流动比率和已获利息倍数
• 图20：辽宁沿海主要港口在建工程/固定资产

表格与数据

• 表1：5大港口群腹地辐射范围及区域内重点港口
• 表2：丹东港集团发行债券一览
• 表3：2016年丹东港集团有息债务规模（万元）
• 表4：丹东港集团受限资产情况（截至2017年6月末）
• 表5：银行授信情况（万元）
• 表6：15东特钢CP001、CP002、CP003第三次持有人会议决议

风险提示

• 宏观经济风险：经济增速大幅下滑可能进一步加剧行业竞争和企业经营压力。
• 信用风险：信用风险事件频发，可能影响整个区域的融资环境。
• 实际控制人风险：民企实际控制人负面事件可能引发市场信心丧失，导致融资受限。

分析师声明

本报告由天风证券分析师孙彬彬、高志刚、于瑶撰写，所表述观点为个人看法，不构成投资建议。投资者需独立评估，并考虑自身投资目标和风险承受能力。