宏观研究：消费分析手册-20201012-粤开证券-36页_1mb

社会消费品零售总额分析总结

核心内容

社会消费品零售总额（社零）是观察中国消费状况的关键指标之一，其数据质量相对较高，但存在统计方法和范围上的特殊性，导致其与其他宏观消费指标（如住户调查和GDP支出法）之间出现背离。社零主要反映企业/单位的销售数据，而不是消费者实际购买行为，因此其数据可能更偏向商业发达程度，而非真实消费水平。

主要观点

• 消费的重要性：消费是经济平稳运行的“压舱石”，尤其在内循环战略下，消费状况的变化值得关注。
• 社零的统计方法：社零分为限额以上和限额以下单位，限额以上单位通过联网直报系统报送数据，而限额以下单位则采用抽样调查+推算方式。
• 数据质量与局限性：社零数据质量较高，但其统计范围仅包括实物商品和餐饮服务，未涵盖服务消费，且受统计方法影响，可能无法准确反映真实消费水平。
• 结构分析：社零数据中，汽车类和石油及制品类是波动最大、影响最显著的分项，而其他如粮油食品、日用品、中西药品等属于必选消费，波动较小。

关键信息

• 社零的统计范围：包括企业/单位售出的非生产、非经营用的实物商品及餐饮服务，不包括服务消费。
• 社零的走势：社零绝对值通常呈现四季度 > 三季度 > 一季度 > 二季度的分布规律，受收入节奏和假期影响较大。
• 汽车类零售额：与汽车制造业营收同步性较高，受政策和价格影响显著。2020年疫情后，汽车零售额同比增速显著提升，是社零回升的重要动力。
• 石油及制品类零售额：波动主要由价格因素导致，受原油价格影响较大，2020年油价低迷导致该类零售额同比持续走低。
• 消费类型差异：社零分为商品零售和餐饮收入，其中商品零售占比约90%，餐饮收入约10%。商品零售中，限额以上单位占比约40%，但其增速受汽车和石油类拖累较大。
• 疫情对消费的影响：疫情冲击下，必选消费品如粮油食品、中西药品等表现分化，而可选消费品如服装、家电等受到较大冲击，但部分如通讯器材因线上办公需求增长而表现突出。
• 消费趋势：近年来社零增速持续下行，但GDP和住户调查下的消费数据相对更具韧性，反映中国消费实际状况可能没有社零显示的那么低迷。

结构分析

1. 总量分析

• 社零数据通常分为绝对值、名义同比和实际同比。
• 实际同比通过价格缩减法计算，与RPI（商品零售价格指数）相关，可拟合名义同比。
• 2020年8月社零当月同比首次转正，修复速度加快，但未明显超预期。
• 餐饮收入同比仍为负，但与商品零售增速差距缩小，显示服务消费也在修复。

2. 结构分析

• 汽车类零售额：对社零走势影响最大，2020年8月同比增速为11.8%，是社零回升的重要动力。
• 石油及制品类零售额：受油价影响较大，2020年8月同比增速为-14.5%，是社零的拖累项。
• 必选消费品：包括粮油食品、饮料烟酒、日用品、中西药品等，波动较小，2020年8月部分类别如粮油食品类增速收窄，对社零的拖累有所减弱。
• 可选消费品：包括服装鞋帽、家用电器、通讯器材等，波动较大，2020年8月通讯器材类同比增速提升至25.1%，显示线上办公需求增长。

案例解读：2020年8月社零数据

• 社零当月同比：2020年8月社零当月同比为0.5%，是2020年首次转正，修复速度加快，但未明显超预期。
• 限额以上社零同比：2020年8月限额以上社零同比为4.4%，较前值提升2.2个百分点，数据质量优于7月。
• 商品零售与餐饮收入：商品零售同比为1.5%，餐饮收入同比为-7%，增速差距缩小，显示线下消费正在修复。
• 网上零售额：网上实物商品零售额同比增速保持在15.8%左右，但增速放缓，占比有所下滑。
• 未来展望：9月社零预计继续回升，但斜率可能放缓。汽车消费和线下消费（如餐饮、服装、家电）将是主要支撑，而石油及制品类、通讯器材类可能带来拖累。

风险提示

• 核算制度改革可能影响社零数据的准确性。
• 社零数据可能掺杂社会集团消费和投资性消费，导致消费信息不全面。
• 疫情对消费的冲击可能持续影响部分可选消费品，如服装、家电等。

投资要点

• 消费趋势：消费整体趋于低迷，但未如社零数据所显示的那么差。
• 社零结构：汽车类和石油及制品类是社零波动的关键变量，需重点关注。
• 预测与判断：9月社零预计继续回升，但增速可能放缓，需结合高频数据和政策影响进行判断。

分析师信息

• 李奇霖：粤开证券首席经济学家、研究院院长，执业编号：S0300517030002。
• 张德礼：粤开证券首席宏观分析师，执业编号：S0300518110001。
• 聂政：研究助理，联系方式：电话和邮箱未知。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于公司股价相对沪深300指数的涨跌幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于行业股票指数相对沪深300指数的涨跌幅，分为增持、中性、减持。

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