20210427-中泰证券-山西汾酒-600809.SH-青花引领高增_开启十四五新征程_4页_666kb

山西汾酒（600809）总结

核心内容

山西汾酒（600809）作为中国白酒行业的重要企业，近年来在品牌战略、产品结构优化和全国化布局方面取得显著进展。公司持续推动“青花”和“玻汾”系列的高增长，同时加强省外市场的拓展，实现收入和利润的双增长。分析师维持“买入”评级，认为公司未来增长路径清晰，具备良好的盈利能力和市场潜力。

主要观点

• 业绩增长强劲：2020年公司实现营业收入139.90亿元，同比增长17.63%；归母净利润30.79亿元，同比增长56.39%。2021年第一季度营收/净利润分别同比增长77.03%和77.72%，表现亮眼。
• 产品结构优化：青花系列预计全年增速达30%以上，玻汾增速约30%，中间产品增长约10%。青花系列在Q1增速高达150%，成为业绩增长的主要驱动力。
• 市场拓展迅速：省外市场增速显著高于省内市场，省外占比从2020年的57%提升至2021年Q1的59.7%。长江以南市场增长尤为突出，省外经销商数量从2020年的1847家增至2021年Q1的2304家。
• 盈利能力提升：2021年Q1毛利率同比提升1.3个百分点至73.54%，期间费用率同比下降5.6个百分点至21.06%。净利率保持高位，全年目标实现具备坚实基础。
• “十四五”战略启动：公司计划通过三阶段推进全国化进程，重点聚焦青花30复兴版，同时发展竹叶青大健康产业项目，形成双轮驱动格局。管理层战略清晰，改革红利持续释放。
• 盈利预测上调：公司2021-2023年营业收入预计分别为185.52/235.99/294.06亿元，同比增长32.61%/27.21%/24.60%；净利润预计分别为44.94/60.80/78.74亿元，同比增长45.95%/35.29%/29.49%。对应EPS分别为5.16/6.98/9.03元，PE分别为79X、58X、45X。
• 财务状况稳健：公司货币资金持续增长，流动资产占比提升，资产负债率保持在合理区间，偿债能力良好。固定资产周转天数逐步下降，显示资产使用效率提升。

关键信息

财务指标预测（单位：百万元）

资产负债表（单位：百万元）

每股指标

增长率分析

偿债与资产管理能力

风险提示

• 全球疫情持续扩散可能影响消费场景和市场复苏。
• 次高端白酒市场竞争加剧，可能对市场份额和利润造成压力。
• 食品品质事故可能对品牌形象和销售造成负面影响。

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：公司业绩增长强劲，产品结构优化，全国化战略推进顺利，盈利能力和市场前景良好。
• 目标：预计2021-2023年EPS分别为5.16/6.98/9.03元，对应PE分别为79X、58X、45X，具有较高的成长性和估值吸引力。

总结

山西汾酒在2020年圆满收官，2021年Q1业绩表现亮眼，青花系列带动增长，省外市场加速扩张，财务指标持续优化，盈利能力和市场竞争力显著提升。公司正进入“十四五”战略实施阶段，未来增长路径明确，有望成为成功突围全国化的次高端品牌。分析师维持“买入”评级，认为公司未来6~12个月内相对基准指数涨幅有望超过15%。