20181229-招商证券-原油半年回顾与展望专题报告_19年油价波动加大_不确定性增强_30页_1mb

2018-2019年国际油价波动分析报告总结

核心内容

2018年国际油价经历了显著的波动，从年初的上涨到年底的大幅回调，形成了“牛-熊”转换。2019年油价波动性将明显增强，主要受到地缘政治、宏观经济和风险偏好的多重因素影响。

主要观点

1. 2018年油价回顾：美国对伊制裁与委内瑞拉减产是关键因素

• 油价走势分两阶段：

  • 阶段一（年初至10月初）：由于美国重启对伊制裁、委内瑞拉被动减产及美国基础设施建设滞后，国际油价震荡上行，突破“中油价”，进入“中高油价”区间。
  • 阶段二（10月初至今）：美国对伊制裁的豁免政策及市场对需求的悲观预期，导致油价快速回调，形成“熊市”。

• 美国对伊制裁的多重影响：

  • 重启制裁并给予8国180天豁免，打破了此前油价上涨的逻辑。
  • 美国政府通过制裁施压伊朗，旨在削弱其地缘政治影响力，并对CPI数据产生影响，进而影响美联储加息节奏。

• 委内瑞拉减产的深层原因：

  • 国内管理混乱、人才流失、高成本与低效的开采，导致产量和出口持续下降。
  • 委内瑞拉原油产量在2018年11月已降至113.7万桶/天，降幅超过40%。

• 沙特记者事件的间接影响：

  • 事件引发了国际社会对沙特国内治理的质疑，削弱了其在国际能源市场的协调地位。
  • 沙特国内政治局势复杂，影响其能源政策的独立性。

2. 2019年油价展望：波动性增强，运行中枢预计为50-70美元/桶

• 供给端：

  • 美国页岩油产量预计在2019年Q2-Q3突破1200万桶/天，但输油管道瓶颈依然存在。
  • OPEC+将再次实施减产，预计减产120万桶/天，其中OPEC减产80万桶/天，俄罗斯承担22.8万桶/天。减产执行情况将影响油价走势。

• 需求端：

  • 世界原油需求与GDP增速基本同步，预计2019年增速趋缓。
  • OECD国家需求增速与世界总需求增速高度相关，是主要驱动因素。

• 宏观经济与风险偏好：

  • 全球经济增长的不确定性将放大油价波动。
  • 美联储加息节奏、美国经济表现及贸易摩擦等因素将对油价产生重要影响。

3. 原油金融属性的影响

• 期货市场与库存变化：

  • 2018年油价上涨期间，非商业净多头持仓达到历史高点，推动价格上涨。
  • 随后多头持仓回落，导致油价回调，形成“多杀多”效应。

• 程序化交易：

  • 由于程序化交易对基本面变化敏感度低，加剧了油价波动。

4. IMO船燃新规的影响

• 船燃新规实施背景：

  • 自2020年1月起，全球船用燃料硫含量将由3.5%降至0.5%，将对航运业和炼油行业产生重大影响。

• 对亚洲重油炼厂的利好：

  • 亚洲地区重油炼厂将受益于船燃需求的结构性变化。
  • 中国国内炼厂面临政策壁垒，需采取“先内贸后保税”的策略应对。

5. 资本支出下降的滞后效应

• 资本支出的周期性：

  • 常规原油的资本支出周期长、风险高，对产量影响具有滞后性。
  • 2014年后资本支出下降，导致未来几年供给收缩。

• 资源接替率低：

  • 全球原油资源接替率持续处于低位，未来供给下降风险增加。

关键信息

• 2018年布伦特原油均价为68.82美元/桶，WTI原油均价为59.43美元/桶。
• 2019年布伦特原油运行中枢预计为50-65美元/桶（上半年），55-70美元/桶（下半年）。
• OPEC+减产执行情况：预计19年1月起减产120万桶/天，4月评估是否继续执行。
• 美国对伊制裁的不确定性：5月豁免期结束后，美国可能采取更严格的措施，影响油价走势。
• 委内瑞拉原油产量预计长期低迷，可能进一步影响全球供给。
• IMO新规推动低硫燃油需求，亚洲重油炼厂将受益，但需克服政策壁垒。
• 资本支出下降将导致未来供给收缩，影响油价走势。

风险提示

• 地缘政治局势失控
• 全球经济面临衰退风险
• 页岩油增产超预期

图表与数据说明

• 图1-39：涵盖2014年以来的油价走势、伊朗出口变化、委内瑞拉产量下降、美国CPI变化、OPEC减产执行情况、IMO船燃新规实施进度等。
• 表1-2：显示2017-2018年季度油价均价及涨幅，以及二叠纪盆地输油管线的计划投产情况。

结论

2019年国际油价将面临更大的波动，需重点关注美国页岩油产量释放、OPEC+减产执行力度、对伊制裁的后续措施及全球经济增长预期。亚洲重油炼厂有望受益于IMO新规带来的低硫燃油需求，但需应对国内政策与市场结构的挑战。