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制度创新助推研发型企业价值重估

核心内容

科创板的推出为中国医药行业的创新提供了重要的制度支持，尤其对研发型企业（如创新药、CRO/CMO、医疗器械）的估值和融资产生了深远影响。该报告分析了医药行业的创新趋势、科创板对研发型企业的估值方法以及相关企业的投资机会。

主要观点

1. 国内医药行业创新活跃度提升

• 政策支持：创新药审评和上市加速，医保目录动态调整，辅助用药监控和仿制药带量采购等政策为创新药支付腾挪空间。
• 市场潜力：中国创新药销售额占比低，预计到2023年有望达到30%，到2028年达到50%，显示中国创新药产业将进入爆发性增长阶段。

2. 科创板对医药行业的意义

• 融资路径：科创板放宽盈利要求，为创新药企业提供新的融资渠道，支持初创企业。
• PE/VC退出机制：科创板拓宽了生物医药PE/VC的退出途径，提高了投资回报率，吸引新增资金进入创新药研发领域。
• 红筹公司与表决权差异：允许红筹公司和表决权差异安排的公司上市，解决了创新药企业境外上市回归的问题。

3. 创新药估值方法

• PS估值法：创新药估值在3-4.5倍峰值销售PS之间，根据产品类型（metoo、mebetter、mebest）和研发阶段不同有所差异。
• 时间与成功率调整：结合临床阶段、获批概率和时间成本，对估值进行修正。

4. 医疗器械估值方法

• PE/PS结合：根据子行业景气度和企业研发能力，采用PE或PS进行估值。
• 行业分化：高景气度、高增速子行业（如化学发光、分子诊断）估值较高，低增速子行业（如生化、低值耗材）估值较低。

5. CRO/CMO企业受益

• 外包需求增长：国内医药研发投入增加，CRO/CMO企业受益于外包需求和盈利模式创新。
• 多元化盈利模式：包括FTE、FFS、销售分成、风险投资和SPE模式，提升企业盈利能力。

关键信息

创新药估值

• metoo：3倍峰值销售PS
• mebetter：3.8倍峰值销售PS
• mebest/first in class：4.5倍峰值销售PS
• 估值贡献：上市后前10年贡献约75.5%，前15年贡献约95%。

医疗器械估值

• PE：适用于具有一定利润规模的公司
• PS：适用于快速成长期但利润不稳定的公司
• 细分领域差异：景气度高、增速快的子行业给予较高估值，如化学发光、分子诊断。

CRO/CMO企业

• 推荐公司：药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英、昭衍新药等
• 盈利模式创新：包括服务换股权（SPE）、风险投资、销售分成等。

科创板受理情况

• 已受理公司：截至2019年7月，共有28家医药企业受理，其中医疗器械15家、药品10家、CRO 3家。
• 审核状态：多数公司处于已回复或已问询阶段，部分已发行或审核通过。

科创板上市标准对比

投资建议

A股建议关注三类公司

1. 本土CRO/CMO公司：如药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英、昭衍新药等，受益于外包需求增加和盈利模式创新。
2. 有参/控股子公司拟上市的医药公司：如海正药业、天士力、复星医药、亿帆医药、丽珠集团、健康元、北陆药业等，有望迎来价值重估。
3. 自身业务类比科创板相关公司：如贝达药业等，其估值可能因科创板相关公司而提升。

风险提示

• 参/控股子公司未能上市
• 大产品研发失败
• 产品销售不达预期

附录：科创板已受理医药公司列表

结论

科创板的推出为中国医药行业的创新提供了制度支持，尤其在融资路径、PE/VC退出机制、红筹公司上市和表决权差异安排等方面有显著突破。创新药、医疗器械和CRO/CMO企业受益于科创板带来的估值提升和融资便利，有助于推动中国医药产业的转型升级。