20160428-华创证券-华创债券二季度利率债投资策略报告_食之无味弃之可惜_利率围城困局难破_26页_1mb

华创债券二季度利率债投资策略报告总结

核心内容

本报告由华创证券固定收益高级分析师齐晟撰写，分析了2016年二季度利率债市场的运行特点、面临的困局及投资策略。报告指出，二季度利率债市场将面临供给压力加大、资金面波动、通胀预期强化以及经济基本面改善等多重因素影响，利率波动中枢将上移，市场进入“围城困局”。建议投资者关注利率衍生品的投资机会，如分级A、浮息债和国债期货等。

主要观点

• 一季度利率债运行特点：长端利率波动幅度在20bp左右，利率中枢小幅上行，曲线陡峭化有所恢复，市场底部和节奏与前期判断一致。
• 二季度利率围城困局难破：
  • 利率债供给加量已成事实，需求能否承受存在变数。
  • 资金利率中枢维持，波动加大，需提防“钱荒”再现。
  • 通胀预期继续强化，市场对通胀的预期短期内难以逆转。
  • 短期内经济好转预期延续。
  • 营改增和信用超调对利率债形成冲击。
• 二季度利率波动中枢将明显上移，可关注利空因素逆转后的交易性机会，时点可能至少要等到二季度末。
• 投资策略建议：在利率“鸡肋”行情下，建议扩大投资边界，关注更多泛固定收益资产；可挖掘利率衍生品的价值，如分级A、浮息债、国债期货等。

关键信息

1. 一季度债市僵局四因素分析

• 限制收益率下行的因素：公开市场操作稳定，资金利率未见下行。
• 限制收益率上行的因素：银行理财等配置需求依然强劲。
• 推动利率中枢上行的因素：通胀和通胀预期上升。
• 不确定性因素：经济未来走势及市场预期。

2. 二季度利率围城的四大挑战

2.1 经济基本面好转

• 3月份数据全面向好，证实短期经济拐点已出现。
• 投资、消费、信贷等指标均有所改善。
• 房地产投资在限购政策下仍有望改善，尤其是二三线城市去库存加快。

2.2 通胀预期强化

• 通胀预期指数持续上升，市场对通胀的预期难以逆转。
• 预计二季度CPI小幅回升，全年中枢在2.2%左右。
• PPI同比跌幅将缩窄，4月预计降至-3.6%，全年平均-3%。

2.3 资金面波动放大

• 央行货币政策以维持水位为主，无法有效引导资金利率下行。
• 季末考核、5月缴税、6月MPA考核等因素可能加剧资金面波动。
• 季末流动性紧张可能转变为中长期结构性紧张，银行可能提前提高备付率应对。

2.4 利率债供给压力加大

• 二季度国债净供给量将明显增加，平均为1516亿元。
• 金融债发行规模预计全年增加约5000亿元，达到1.5万亿元。
• 地方债发行量预计全年在6.18-7.18万亿元之间，一季度已发行9554亿元，剩余三个季度平均每月发行5800-6900亿元。

投资策略建议

3.1 二季度利率债走势点位判断

• 10年国债：预计在2.9%-3.3%区间波动。
• 10年国开：预计在3.3%-3.9%区间波动。
• 基本面逐步改善是利率债走势上行的主要原因，建议关注调整后的交易性机会。

3.2 利率债投资策略：等待调整后的交易机会

• 利率债供给加量已成事实，需关注资金面、通胀预期及经济基本面的变化。
• 二季度末可能是交易性机会的出现时间点。
• 政府托底经济的能力较强，理论上赤字率可达4.1%。

4.1 鸡肋行情下另辟蹊径：关注分级A

• 分级A具备票息价值高、信用风险低的优势。
• 不足之处包括流动性差、不可质押、价格波动大等。
• 建议关注流动性好、成交量大、约定收益率合理的品种。
• 不建议在当前整体溢价率偏高的情况下加仓，建议继续做折溢价套利。

4.2 浮息债的相对价值

• 以1年定存利率为基准的浮息债在降息末期有均值回归走势。
• 一季度定存浮息债与固息债利差明显收敛，相对价值有所下降。
• 以7天回购利率为标的的浮息债与固息债利差仍较大，具备配置价值。

4.3 国债期货的作用增强

• 利率波动背景下，国债期货可对冲现货风险，放大波段收益。
• 在曲线陡峭化修复过程中，多TF空T策略可持续获利。
• IRR持续负值，多期货空现货策略可能获利。

风险提示与免责声明

• 本报告内容基于公开资料，不构成投资建议。
• 投资者应自行判断是否符合自身投资目标和风险承受能力。
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联系方式

• 分析师：齐晟
• 职位：固定收益高级分析师
• 执业编号：S0360515070003
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