20170406-华泰证券-啤酒行业深度报告_3年下滑扭转预期_产能收缩开启_16页_1mb

报告摘要

食品饮料行业研究总结：啤酒行业深度分析

行业评级与研究团队

行业评级：增持（维持）
研究团队：
- 王楠，执业证书编号：S0570516040004，电话：010-63211166，邮箱：wangnan2@htsc.com
- 贺琪，执业证书编号：S0570515050002，电话：0755-22660839，邮箱：heqi@htsc.com

核心内容概述

中国啤酒行业已进入产能收缩周期，行业整体面临供需失衡、增长乏力等问题。随着供需结构的优化，行业景气度有望回升，啤酒厂商的盈利能力将逐步改善。

主要观点与关键信息

1. 产能过剩问题严重

2016年中国啤酒行业综合产能利用率为 59%，较2011年的 82% 明显下滑。
产能扩张周期自2010年起，但2014~2016年连续3年销量下滑，促使厂商转向“存量思维”。
主流厂商如华润啤酒、百威英博和青岛啤酒均出现销量下滑，产能扩张放缓。

2. 供给收缩周期开启

青岛啤酒和燕京啤酒的资本开支大幅减少，其中青岛啤酒2016年资本开支仅为 8.56亿元，为过去5年最低值。
重庆啤酒率先关闭非核心产能，如九华山、永川、黔江等分公司，通过优化生产网络实现盈利改善。
行业集中度已较高（2015年CR5为 73.7%），但进一步整合难度大，主要受限于实际控制人背景（国资委或外资）。

3. 需求趋于稳定，产品结构优化

中国啤酒行业已步入成熟期，未来3年需求量预计在 4520万千升~4900万千升 范围内波动。
消费升级推动中高档产品占比上升，预计中档产品（5~9元）占比将显著提升，带动吨酒价格上行。
青岛啤酒的吨酒价格从2014年的 3124元 上升至2016年的 3260元，增长 4.35%。
燕京啤酒的吨酒价格从2013年的 2277元 上升至2015年的 2445元，增长 7.37%。

4. 重点推荐企业

重庆啤酒：
- 率先调整发展策略，关停非核心产能，推动产品结构升级，吨酒价格显著提升。
- 嘉士伯中国啤酒资产注入预期增强其基本面改善空间，EPS有望显著提升。
燕京啤酒：
- 净利率和吨酒价格均处于行业低位，改善空间最大。
- 2016年前3季度净利率（扣非）仅为 6.39%，远低于同业。
青岛啤酒：
- 核心市场（山东、华北）收入止跌回升，但华南和东南市场仍面临下滑压力。
- 二股东朝日啤酒可能出售其持有的 19.99% H股股权，可能带来行业格局变化。

5. 预计财务表现

重庆啤酒：
- 2017年EPS预计为 0.70元，P/E为 31倍。
青岛啤酒：
- 2017年EPS预计为 1.05元，P/E为 31倍。

风险提示

主要啤酒企业继续扩张可能导致产能利用率进一步下滑。
产品升级速度不达预期。
百威英博在中国市场的扩张策略可能过于激进。
2017年夏季高温晴好天数不达预期可能影响啤酒消费。
食品安全问题可能对行业造成冲击。

图表与数据支持

图表1：2016年中国啤酒产量 4506万千升，产能利用率 59%。
图表2：2010~2015年啤酒行业共计扩产 1930万千升。
图表3：啤酒板块收入增长速度显著低于主流食品板块。
图表4：啤酒板块ROE显著低于其他主流食品板块。
图表5：2012~2016年前5大啤酒公司销量均出现负增长。
图表6：华润啤酒2016年产能停止增加。
图表7：青岛啤酒2016年资本开支再创新低。
图表8：燕京啤酒2016年资本开支计划再创新低。
图表9：2015年中国啤酒CR5为 73.7%。
图表10：主要啤酒公司实际控制人背景导致整合难度大。
图表11：全球主要经济体2015年人均啤酒消费量情况。
图表12：中国啤酒产销量及预测（2017~2020年）。
图表13：中高档产品占比持续上升，主流和低价产品占比下降。
图表14：青岛啤酒吨酒价格从2014年的 3124元 上升至2016年的 3260元。
图表15：燕京啤酒吨酒价格从2013年的 2277元 上升至2015年的 2445元。
图表16：嘉士伯缩减重庆啤酒非核心产能时间表。
图表17：重庆啤酒吨酒价格从2013年的 2731元 上升至2015年的 3272元。
图表18：重庆啤酒产品结构显著优化。
图表19：嘉士伯中国啤酒资产明细。
图表20：燕京啤酒2016年前3季度净利率 6.39%，处于历史低位。
图表21：燕京啤酒净利率显著低于其他主要啤酒厂商。
图表22：2015年重庆啤酒和青岛啤酒吨酒价格分别比燕京啤酒高 34% 和 31%。
图表23：山东、华北和华东收入跌幅缩小。
图表24：华南和东南市场收入跌幅扩大。
图表25：2016年青岛啤酒吨酒价格 3296元，同比增长 1.15%。
图表26：2016年青岛啤酒毛利率 41.6%，同比上升 3.80pct。

结论

啤酒行业正经历从“增量思维”向“存量思维”的转变，供给收缩与需求稳定将推动行业景气度回升。重庆啤酒作为转型典范，其产能优化和产品升级已带来报表改善；燕京啤酒因净利率和吨酒价格处于行业低位，基本面改善空间最大；青岛啤酒则受益于核心市场回暖和潜在股权变动，存在交易性机会。整体来看，啤酒板块具备投资价值，但需关注行业整合及产品升级风险。

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