深度解析中国杠杆率-20190426-联讯证券-32页_1mb

中国杠杆率深度解析总结

核心内容概览

本报告分析了中国非金融部门、居民部门以及地方政府的杠杆率情况，指出当前中国杠杆率整体处于中等偏上水平，但存在结构性风险。报告强调，虽然杠杆率上升支撑了经济的短期稳定，但需关注其对长期风险的影响。

主要观点与关键信息

一、非金融部门杠杆率

• 杠杆率水平：2018年3季度中国非金融部门杠杆率为252.7%，在42个国家和地区中排名第17位。
• 偿债比率：2018年3季度中国非金融部门偿债比率为19.3%，在31个国家和地区中排名第11位。
• 债务风险高估：非金融企业杠杆率上升主要由城投公司债务推动，剔除后更能反映真实风险。
• 资产负债率未恶化：A股非金融企业资产负债率相对稳定，未随宏观杠杆率上升而明显恶化。
• 政策建议：
  1. 规范地方政府举债，防止城投债务无序扩张。
  2. 提高企业盈利能力，改善资本回报。
  3. 加快出清无效产能，推动兼并重组。
  4. 支持民企发展，避免其杠杆率上升对投资意愿的压制。
  5. 发展股权融资，降低非金融企业资产负债率。

二、居民部门杠杆率

• 杠杆率水平：2018年2季度中国居民杠杆率为50.3%，在43个国家和地区中排名第25位。
• 偿债压力被低估：居民债务/可支配收入、还本付息/可支配收入等指标显示，居民偿债压力高于国际平均水平。
• 信贷参与率低：中国城镇家庭信贷参与率仅为31.6%，远低于美国的77.1%。
• 区域差异显著：沿海地区住户贷款/存款比例高，尤其以福建（115.7%）为代表。
• 政策建议：
  1. 坚持“房住不炒”政策，控制房价上涨预期。
  2. 优化企业制度环境，鼓励创新，减少对居民加杠杆的依赖。
  3. 强化金融监管，防止资金违规流入城投平台。

三、地方政府债务风险

• 显性与隐性债务：2018年地方政府显性债务为18.3万亿，隐性债务约37万亿，合计55.3万亿。
• 债务率分布：中东部地区债务率偏高，西部地区相对较低。
• 财政偿债能力：综合财力与债务率的比值显示，部分省份的隐性债务到期率低于50%，风险可控。
• 政策建议：
  1. 全面检测隐性债务，建立全口径债务衡量体系。
  2. 强化金融监管，防止隐性债务增加。
  3. 理顺中央与地方的财税事权体系，提高财政匹配度。

结构性风险分析

非金融企业

• 杠杆率变化：2009-2016年非金融企业杠杆率上升6.6%，主要受城投债务推动。
• 产能过剩影响：单位新增资产创造的GDP下降，导致宏观杠杆率上升。
• 建议：提高产能利用率，推动经济转型。

居民部门

• 债务规模：实际居民债务规模约为国际清算银行统计值的1.4倍。
• 区域差异：经济水平低的地区住户贷款增速更快。
• 建议：控制房价上涨预期，优化企业制度环境。

地方政府

• 隐性债务风险：部分省份存在较高的隐性债务到期率，需关注债务期限错配。
• 担保链风险：城投平台之间存在担保关系，可能导致债务风险扩散。
• 建议：规范隐性债务，强化财政与债务的匹配。

图表与数据支持

• 图表1：一季度中国非金融部门杠杆率上升5%。
• 图表2：中国非金融部门杠杆率在42个国家和地区中排名第17。
• 图表3：中国非金融部门偿债比率在31个国家和地区中排名第11。
• 图表4：中国非金融企业杠杆率在主要经济体中靠前。
• 图表5：杠杆率、债务与名义GDP增速关系。
• 图表6：名义GDP增速拆解。
• 图表7：剔除城投债务后的非金融企业杠杆率变化。
• 图表8：不同口径的非金融企业资产负债率。
• 图表9：非金融企业单位总资产的GDP产出。
• 图表10：中国与美日非金融企业资产负债率对比。
• 图表11：A股非金融民企与国企资产负债率对比。
• 图表12：A股非金融企业利息保障倍数分位。
• 图表13：A股非金融企业速动比率分位。
• 图表14：国际经验显示居民杠杆率随经济水平提高而上升。
• 图表15：中国居民杠杆率在30个国家和地区中排名第9。
• 图表16：中国居民杠杆率增量在BIS数据中排名首位。
• 图表17：金融危机后主要发达国家居民部门去杠杆。
• 图表18：中国居民杠杆率增幅与美日危机前相当。
• 图表19：中国住户调查口径人均可支配收入为国民核算的70%。
• 图表20：中国居民债务/可支配收入高于发达国家。
• 图表21：中国居民还本付息压力高于多数国家。
• 图表22：中国居民资产负债率高于美国。
• 图表23：中国城镇家庭信贷参与率低于美国。
• 图表24：隐性债务规模测算。
• 图表25：各省市住户贷款/存款比例。
• 图表26：部分城市住户贷款/存款比例。
• 图表27：住户贷款增速与经济发展水平负相关。
• 图表28：地方财政综合财力与债务率。
• 图表29：地方财政刚性支出比例为78%。
• 图表30：地方财政可用于偿债的支出比例。
• 图表31：各省级行政区隐性债务到期率。

结论

中国杠杆率整体可控，但存在结构性风险，需重点关注非金融企业、居民和地方政府的债务情况。政策应从短期稳增长转向长期防风险，提高企业盈利能力，控制居民杠杆率上升速度，规范地方政府债务管理，以实现经济的可持续发展。