证券行业券商行情复盘及展望：“花”相似，“人”不同-20210929-浙商证券-29页_2mb

证券行业分析报告总结

核心内容概述

本报告回顾了过去15年券商板块的行情，分析了当前券商板块的行情启动条件，并提出了未来选股思路。报告指出，当前券商板块具备启动的条件，估值修复空间充足，同时强调了财富管理和龙头券商的选股逻辑。

历次券商行情的共性条件

根据历史数据分析，券商行情启动通常具备以下四大共性条件：

1. 较充足的流动性

   • 多次行情中出现降息降准，流动性充足，尤其是2006-2007年虽无宽松货币政策，但增量资金入场使流动性仍较充足。

2. 好或向好的业绩

   • 行情期间，券商板块业绩通常呈现高增长、拐点出现或新政策带来业绩增量预期，行业整体处于向好状态。

3. 积极的行业政策

   • 政策支持不仅带来业绩预期，也提振市场情绪，从而提升估值。

4. 估值在历史低位

   • 行情启动前，券商板块PB和PE通常低于过去5年均值或与之持平，具备估值修复空间。

行情从β型向β与α共振型转变

随着经纪业务占比下降和佣金率下滑，券商行情从单纯依赖交易量放大的β型行情逐渐向β与α共振型转变：

• 2015年以前：以经纪业务为主的券商更易领涨，如东北证券、中信证券等。
• 2018年以后：投行、两融等业务驱动业绩增长的券商更受青睐，如天风证券、中信建投等。

历次行情的超额收益

综合历次行情来看，券商板块普遍获得显著超额收益，其中2014年10月-2015年4月的行情表现最为突出：

• 2014-2015年：券商板块上涨175%，超额收益为83%。
• PB与PE修复：PB从1.9倍提升至4.7倍，最高达5倍；PE从27倍修复至49倍，最高达56倍。

当前具备启动条件

当前券商板块具备与历史行情相似的条件，包括：

1. 流动性较充裕

   • 经济下行背景下，货币政策稳中趋松，增量资金入市，流动性充足。

2. 业绩持续向好

   • 2018年以来，行业ROE从3.5%提升至8%（年化），有望继续上行。

3. 行业政策积极

   • 北交所设立等政策推动行业改革，提升市场预期。

4. 估值修复空间充足

   • 当前券商板块PB为1.8倍，PE为21倍，均低于过去5年均值，仍有30%以上的修复空间。

选股思路：财富管理与龙头券商

1. 财富管理类券商

• 盈利能力强：美国大投行的财富管理业务ROE普遍高于其他业务，我国券商也有望提升。
• 发展空间大：中国居民可投资资产规模复合增速达14%，远高于GDP增速。
• 金融资产配置优化：居民对基金、股票的偏好增强，基金投顾试点推动专业投资需求。
• 代销能力突出：东方财富、广发证券等代销金融产品收入占比高，具备渠道优势。

2. 头部券商

• 扩表提杠杆：头部券商杠杆倍数远超行业平均水平，但低于国际投行，仍有提升空间。
• 抗周期能力强：业务结构多元化，业绩波动小，ROE更具稳定性。
• 推荐券商：中信证券、华泰证券等，因其杠杆能力强、业务结构均衡。

风险提示

• 宏观经济大幅下行
• 市场交投活跃度大幅回落
• 改革进度不及预期

行业评级

• 证券行业：看好

历史行情对比（表1）

历次行情估值修复情况（表2）

公募基金对券商净利润的贡献（表3）

财富管理类券商表现（表4）

券商代销基金保有规模（表5）

代销基金市占率（表6）

结论

券商板块具备启动行情的条件，未来有望实现估值修复。建议关注具备高ROE潜力的财富管理类券商（如东方财富、广发证券）和杠杆能力强的头部券商（如中信证券、华泰证券）。同时需警惕宏观经济下行、市场交投萎缩及政策推进不及预期等风险。