徐工机械2021年年报及2022年投资分析总结
核心内容
徐工机械（000425.SZ）在2021年实现营收843.28亿元，同比增长14.01%；归母净利润56.15亿元，同比增长50.57%。尽管第四季度营收和净利润同比下滑，但整体表现符合预期，经营质量显著提升。
主要观点
- 业绩表现：全年业绩增长稳健，净利润增速显著，尤其是扣非净利润增长45.27%，显示公司盈利能力增强。
- 经营质量提升：通过严控费用和优化供应链，公司期间费用率下降，销售净利率提升，同时经营性现金流大幅增长。
- 行业展望：2022年，行业层面受益于稳增长政策，基建投资回暖，预计二季度迎来开工旺季，行业有望边际改善。
- 公司改革：混改落地后，公司经营效率和质量提升，整体上市进程稳步推进，资产注入将增强竞争力。
关键信息
产品板块表现
- 起重机：收入272.1亿元，同比增长2.7%，占比32.3%，首次跻身全球第一，移动式起重机保持全球第一，500吨以上履带吊占有率提升9pct，随车起重机进位至全球第三。
- 铲运机械：收入81.2亿元，同比增长22.8%，装载机升至全球前五，出口占有率突破30%，排名第一。
- 桩工机械：收入89.5亿元，同比增长22.1%，位列全球第一阵营，水平定向钻全球第一。
- 道路机械：收入35.4亿元，同比增长2.2%，市场占有率持续提升。
- 高空作业机械：新兴板块收入49.98亿元，同比增长33.9%，臂架类高空作业平台行业第一，毛利率提升2.4pct。
出口增长
- 海外收入129.40亿元，同比增长111.81%，创历史新高。
- 亚太区、中亚区、非洲区出口分别增长50.8%、129.8%、93.1%，欧美高端市场亦有突破。
财务指标
- 盈利能力：销售毛利率16.24%，同比-0.83pct；销售净利率6.7%，同比+1.64pct。
- 费用控制：期间费用率9.32%，同比-0.65pct。
- 现金流：经营性净现金流80.7亿元，同比提升189%。
- 资产质量：资产减值损失大幅减少，信用减值损失计提2.5亿元，较去年同期下降显著。
- 估值指标：2022年-2024年预计PE分别为7、6、5倍，维持“增持-A”投资评级，6个月目标价为6.32元，相当于2024年6倍动态市盈率。
投资建议
- 预计2022年-2024年收入分别为879.7、928.4、988.2亿元，同比增速分别为4.3%、5.5%、6.4%。
- 净利润分别为61.7、70.4、77.2亿元，同比增速分别为9.8%、14.2%、9.6%。
- 公司整体上市进程推进，资产注入后将提升竞争力和盈利能力。
风险提示
- 基建地产投资低于预期；
- 竞争加剧可能导致毛利率下降；
- 整体上市进度不及预期；
- 海外市场拓展受阻。
财务数据概览
| 年份 |
主营收入（百万元） |
净利润（百万元） |
EPS（元） |
BVPS（元） |
PE（X） |
PB（X） |
| 2020 |
73,968.1 |
3,728.9 |
0.48 |
4.30 |
11.2 |
1.2 |
| 2021 |
84,327.6 |
5,614.6 |
0.72 |
4.65 |
7.5 |
1.2 |
| 2022E |
87,970.8 |
6,165.8 |
0.79 |
5.33 |
6.8 |
1.0 |
| 2023E |
92,839.7 |
7,041.2 |
0.90 |
6.13 |
6.0 |
0.9 |
| 2024E |
98,816.8 |
7,718.5 |
0.99 |
7.05 |
5.4 |
0.8 |
财务指标分析
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
17.1% |
16.2% |
16.1% |
16.4% |
16.5% |
| 营业利润率 |
5.8% |
7.3% |
7.9% |
8.5% |
8.8% |
| 净利润率 |
5.0% |
6.7% |
7.0% |
7.6% |
7.8% |
| ROE |
11.1% |
15.4% |
14.8% |
14.7% |
14.0% |
| ROA |
4.1% |
5.1% |
5.9% |
5.6% |
5.8% |
| ROIC |
18.9% |
24.0% |
31.0% |
39.6% |
40.1% |
资产负债表关键数据
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金 |
17,021.3 |
23,076.8 |
26,391.2 |
37,135.9 |
49,408.4 |
| 资产总额 |
91,797.2 |
110,029.1 |
104,302.1 |
126,677.2 |
133,682.2 |
| 负债总额 |
57,626.5 |
72,859.9 |
61,765.1 |
77,820.4 |
77,632.2 |
| 股东权益 |
34,170.7 |
37,169.2 |
42,537.0 |
48,856.8 |
56,049.9 |
| 资产负债率 |
62.8% |
66.2% |
59.2% |
61.4% |
58.1% |
经营与财务效率
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 固定资产周转天数 |
38 |
35 |
33 |
27 |
21 |
| 流动营业资本周转天数 |
52 |
30 |
14 |
17 |
19 |
| 流动资产周转天数 |
318 |
331 |
339 |
358 |
394 |
| 应收账款周转天数 |
129 |
125 |
122 |
120 |
120 |
| 存货周转天数 |
57 |
64 |
59 |
60 |
61 |
| 总资产周转天数 |
411 |
431 |
439 |
448 |
474 |
| 四费/营业收入 |
10.0% |
9.3% |
8.4% |
8.1% |
7.9% |
投资建议与评级
- 投资评级：增持-A
- 6个月目标价：6.32元
- 股息收益率：1.9%（2020）至1.4%（2024E）
风险评级
- A：正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于沪深300指数；
- B：较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于沪深300指数。
