20191208-华泰证券-计算机软硬件专题研究：集成商：时来运转_9页_441kb

行业研究总结：计算机软硬件与系统集成商

核心内容概述

本报告分析了计算机软硬件行业及系统集成商的发展现状与未来机遇，指出行业正迎来关键转折点，集成商的估值有望提升。核心内容包括行业评级、系统集成商的发展拐点、关键资源分析、估值压制原因及未来发展机遇。

行业评级

• 行业评级：增持（维持）
• 研究团队：
  • 谢春生（S0570519080006）
  • 郭雅丽（S0570515060003）
  • 郭梁良（S0570519090005）
  • 金兴（联系方式：010-56793957 / jinxing@htsc.com）

集成商发展拐点

系统集成商的下游需求和发展逻辑出现拐点，主要体现在以下三个方面：

1. 软硬件国产化替代扩散：从党政领域向行业应用扩散，为集成商带来明确的业务增量。
2. 华为入局：华为通过鲲鹏生态联合伙伴打造解决方案，集成商成为生态中的关键一环。
3. 估值较低：集成商前期涨幅不大，具备估值提升空间。

集成商的关键资源

集成商的核心竞争力来源于以下四个关键资源：

• 资质：虽非刚性门槛，但仍是客户考量的重要因素。特一级资质企业仅8家，包括浪潮、中软、东软、太极、神州数码等。
• 客户：对客户需求的深刻理解是集成商的核心能力，客户资源是其与巨头合作的核心资产。
• 资金：集成商需承担垫资压力，资金实力影响其拿单与扩张能力。
• 供应商：供应链管理能力是控制成本的关键，有助于形成完善解决方案。

估值被压制的原因

系统集成商板块自2015年后PE（TTM）持续下滑，2018年达到近十年最低点。主要原因包括：

1. 扩张弹性不足：客户关系难以异地复制，项目投入刚性，扩张依赖人力。
2. 盈利能力下滑：2018年行业净利润下滑16.64%，ROE连续四年走低。
3. 云计算的挑战：公有云模式压缩集成商业务空间，但私有云仍有发展机会。
4. 商誉减值风险：并购带来的商誉在需求不振时可能大幅冲减净利润。

发展机遇与催化因素

集成商未来发展主要受以下三方面因素驱动：

1. 底层技术进步：从大型机到云计算、人工智能等，技术演进提升系统集成能力。
2. 客户需求变化：业务扩张、监管变化等催生新IT需求。
3. 商业模式升级：集成商正从单纯系统集成向综合解决方案提供商转型，涵盖硬件、软件、系统集成、IT咨询及运维服务。

建议关注的两类集成商

1. 有望完成商业模式蜕变的集成商：

   • 中国软件
   • 太极股份
   • 华宇软件
   • 浪潮软件
   • 华东电脑

2. 华为生态合作伙伴：

   • 东华软件
   • 神州数码
   • 润和软件
   • 佳都科技
   • 广电运通
   • 远光软件
   • 科蓝软件
   • 数字认证

风险提示

• 自主创新需求有量无价，财政资金可能影响采购价格。
• 国产基础设施成熟度不足，可能带来后期运维压力。
• 市场竞争加剧，可能引发价格战。

评级说明

• 行业评级体系：
  • 增持：行业股票指数超越基准
  • 中性：与基准持平
  • 减持：明显弱于基准
• 公司评级标准：
  • 买入：股价超越基准20%以上
  • 增持：股价超越基准5%-20%
  • 中性：股价波动在-5%~5%之间
  • 减持：股价弱于基准5%-20%
  • 卖出：股价弱于基准20%以上

机构信息

• 华泰证券研究：
  • 南京：江东中路228号华泰证券广场1号楼，邮编210019
  • 深圳：福田区益田路5999号基金大厦10楼，邮编518017
  • 北京：西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层，邮编100032
  • 上海：浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼，邮编200120

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