20250317-国金证券-AI赋能_软硬件有望共同增长_25页

苹果 (AAPL.NASDAQ) 详细总结

核心内容

苹果作为全球消费电子龙头公司，具备软硬件一体化覆盖优势，适合端侧AI部署，具备较强竞争力。公司拥有庞大的用户基数，全球活跃设备数量超23亿台，为AI应用提供了广阔的市场空间。公司当前营收在FY22后增速放缓，但服务收入仍维持双位数增长，显示出公司在软件业务上的强劲增长潜力。

主要观点

• AI赋能软硬件：AI将推动公司在软件侧推出更多应用和订阅服务，提升服务收入；在硬件侧，AI将缩短换机周期并促进新终端产品的推出。
• 订阅服务增长空间：Apple Intelligence等AI功能有望推出订阅模式，提升ARPU（每用户平均收入）。Apple One订阅套餐已推出，有望提升公司服务收入和市占率。
• 自由现金流强劲：公司软件收入增长将增强自由现金流，为持续的回购和分红提供保障。
• 自研芯片降低关税风险：公司正在推进5G基带、WiFi、蓝牙等芯片自研，有助于降低关税对盈利能力的影响。
• 盈利预测与估值：预计FY25~FY27年公司归母净利润分别为985.34、1169.71、1303.48亿美元，同比增长分别为5.1%、18.7%、11.4%。参考可比公司估值，给予公司FY26 35倍PE，对应目标价281.99美元。

关键信息

软硬件一体化优势

• 公司产品包括iPhone、iPad、Mac、可穿戴设备等，提供App Store、iCloud、Apple Music等配套服务。
• 手机端采用自研A系列芯片，PC端采用M系列芯片，均采用先进制程，且比主要竞争对手更早采用。
• 内存处理方面，公司采用统一内存技术，提高性能与效率。

AI对软件业务的影响

• Apple Intelligence预计在2027年左右开始收费，有望带动服务收入增长。
• Apple Search Ads已引入，未来可能扩展至Apple Intelligence。
• 公司已推出Apple One订阅套餐，打包各类服务，提升ARPU。

自由现金流与分红回购

• FY24公司自由现金流为1088亿美元，是净利润的116%。
• 公司累计投入5598.65亿美元用于回购，1014.79亿美元用于分红，占比超过自由现金流的90%。
• 公司通过持续回购降低股数，提升每股收益（EPS）增速。

AI对硬件业务的影响

• Apple Intelligence将推动iPhone、iPad、Mac等产品的换机周期。
• 公司计划推出折叠屏手机、智能眼镜等新产品，进一步拓展产品线。
• 公司正在推进5G基带、WiFi、蓝牙芯片自研，降低对外部供应链的依赖，提升盈利能力。

关税风险与应对策略

• 美国对进口自中国的商品加征20%关税，但公司已获得前次豁免。
• 公司正通过自研芯片、多元化供应链、调整零部件选型等方式降低关税影响。

盈利预测

估值与评级

• 目标价：281.99美元
• 评级：买入
• PE倍数：35倍（FY26）

风险提示

• AI发展不及预期
• 换机需求不及预期
• 消费电子需求疲软
• 反垄断风险
• AI订阅费不及预期
• 美国关税风险

图表目录

• 图表1：公司端侧产品的用户UI、操作系统、主芯片全面自研
• 图表2：公司手机处理器更早采用最新制程
• 图表3：公司PC处理器更早采用最新制程
• 图表4：公司M3 MAX可以最高支持128GB统一内存
• 图表5：Apple Intelligence可以帮助用户改写文字等
• 图表6：全球iPhone活跃用户超15亿人
• 图表7：全球采用MacOS的PC比例持续提升
• 图表8：公司营收基本稳定，服务营收仍有双位数增长
• 图表9：公司收入主要来自iPhone
• 图表10：公司服务业务具备更高毛利率
• 图表11：公司服务业务FY24收入占比24.6%，毛利润占比39.3%
• 图表12：海外主要AI模型个人用户订阅费在20美元/月
• 图表13：2023年6月Apple Music订阅用户数已达9300万人
• 图表14：Meta单客户广告收入、广告收入持续增长
• 图表15：Meta每广告价格开始回升
• 图表16：公司服务业务收入来源较多
• 图表17：公司各类软件服务订阅比例仍有较大增长空间
• 图表18：公司推出Apple One订阅套餐打包各类服务
• 图表19：仅使用少量公司服务的用户切换Apple One后，公司ARPU有明显增长
• 图表20：AppStore中app数量保持基本稳定
• 图表21：AppStore为开发者创造的数字商品与服务每年约千亿美元
• 图表22：公司FY24自由现金流为1088亿美元
• 图表23：公司CAPEX/营收维持低位
• 图表24：FY18~FY24公司累计分红1014.79亿美元，回购5598.65亿美元
• 图表25：公司EPS增速高于营收、净利润增速
• 图表26：公司股数持续下降
• 图表27：公司历年新机发布情况
• 图表28：公司申请的折叠屏专利
• 图表29：公司24年iPhone销量约2.2亿部，市占率保持较稳定
• 图表30：公司iPhone收入24年约2000亿美元，同比-1.9%
• 图表31：公司iPhone ASP 24H1因促销有较大下滑
• 图表32：公司iPad在平板电脑市占率超30%
• 图表33：公司iPad24年实现收入278亿美元
• 图表34：公司iPad24年前三季度ASP为565美元
• 图表35：公司Mac在PC市占率约10%
• 图表36：公司Mac24年实现收入312亿美元
• 图表37：公司Mac24年ASP为1401美元
• 图表38：公司可穿戴设备收入367.99亿美元，同比-4.0%
• 图表39：公司前十大供应商占公司销售成本87%
• 图表40：公司各业务营收、毛利率测算
• 图表41：公司费用率预测

总结

苹果凭借软硬件一体化优势，有望在端侧AI领域占据领先地位。AI赋能将推动软件收入增长，提升自由现金流，增强公司回购和分红能力。同时，自研芯片将降低关税影响，保障盈利能力。公司未来有望推出更多创新产品，如折叠屏手机、智能眼镜等，推动产品销售增长。基于盈利预测和估值分析，公司未来三年归母净利润有望持续增长，目标价为281.99美元，给予“买入”评级。