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2021年股债商三连阳现象分析总结

核心内容

2021年是中国股市、债市和商品市场首次实现年线均收阳的年份，这一现象打破了传统的股债跷跷板规律。报告指出，这种罕见的三连阳格局与地产行业的衰退密切相关，同时也与市场对危机的预期有关。

主要观点

1. 2021年三连阳的成因

• 地产行业收缩：

  • 政策约束（如“三条红线”）导致地产行业主动去杠杆。
  • 中资美元地产债大幅下跌，恒大、富力等房企风险暴露。
  • 地产销售和资本开支增速创历史新低。
  • 债券供应收缩，推动债券收益率下行，从而利好债市。
  • 居民财富转移至股市，推动股市上涨，尤其是散户的参与成为关键因素。

• 市场预期与危机感知：

  • 债券市场往往率先感知危机，但危机尚未实际冲击经济，因此股市和商品市场尚未受到实质性影响。
  • 资金面上，三连阳的支撑更多来自实体经济的挤出，而非货币宽松。

2. 海外三连阳的先例

• 美国：

  • 近50年曾发生4次三连阳（1989、1998、2007、2011），均与VIX指数明显冲高有关。
  • 1998年三连阳主要由外资涌入推动，与亚洲金融危机相关。

• 日本：

  • 1987年和2013年出现两次三连阳，分别对应广场协议签署和消费税提高的时点。
  • 日本的三连阳更多体现为极端的risk-off情绪，长债收益率持续下行，股市则因剩余流动性而上涨。

3. 三连阳后市场走势规律

• 三连阳的次年通常会回归正常的股债商品跷跷板规律。
• 若危机在次年发酵，则出现“股跌债涨”；若危机未发酵，则出现“股涨债跌”。
• 唯一例外是2013年后的日本，由于经济中枢下降和零利率政策，市场出现长期的股债同涨。

关键信息

• 2022年中国市场展望：
  • 可能呈现risk-on情绪，股债估值将正常化。
  • 中国经济基本面有望恢复，房地产政策边际放松将缓解下行压力。
  • 财政-基建链条若反转，经济增长可能逐步向上。
  • 当前GDP与国债收益率的剪刀差与GDP本身吻合，说明市场交易的是短期问题，尚未陷入日本式的极端悲观预期。
  • 2022年中国债券市场大概率下跌。
  • 若PPI大幅下降，将削弱股票市场的业绩支撑，导致股市上涨更加艰难。

主要数据

风险提示

• 货币政策超预期
• 经济复苏超预期

投资评级说明

报告作者信息

• 分析师：杨为徽
  • 执业证书编号：S0020521060001
  • 邮箱：yangweixiao@gyzq.com.cn
  • 电话：（需联系）
• 联系人：孟子君
  • 邮箱：mengzijun@gyzq.com.cn
  • 电话：021-51097188

结论

2021年的股债商三连阳现象是由于地产行业收缩引发的资金面变化和市场预期错位所导致。这种现象在海外曾多次出现，通常与危机预期相关。2022年中国市场可能回归正常走势，但需警惕PPI下降对股市的冲击，以及政策变化对经济基本面的影响。